一 : 2016年伦敦银行同业拆借利率查询（LIBOR）

伦敦银行同业拆借预期年化利率：London Inter bank Offered Rate简称为LIBOR。LIBOR是全球贷款方盒债券发行人普遍参考的预期年化利率。2016年伦敦银行同业拆借预期年化利率如何，让我们一起查询一下吧。

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2016年伦敦银行同业拆借预期年化利率查询（2016年8月5日）：

二 : 银行间同业拆借利率创历史新高

银行间同业拆借利率继续飙涨 隔夜升至13.44%

http://www.61k.com2013年06月20日 11:41东方财富网



6月20日最新数据显示，上海银行间利率今日几近全线上涨，仅两周利率小幅下跌，其中隔夜利率大幅飙升超过500个基点，利率首次超过10%，达到13.4440%，该数值创下历史新高；此外，1周利率亦首次突破10%，大涨近300个基点，达到11.0040%，亦创下历史新高。

　　6月20日银行间银行拆借利率(shibor)

　　最近十日

6月20日午间消息，银行间银行拆借利率(shibor)今日继续大幅飙涨，隔夜拆借利率大幅上升578.40个基点至13.44%，1周拆借利率上升292.90个基点，至11.00%。

今日shibor仅2周利率下降24.50个基点至7.59%，其他期限均出现不同程度上涨，1月上涨178.40个基点至9.399%，3月上涨39.50个基点至5.803%，6月、9月和1年期限小幅上涨，在4.2%-4.4%之间。

上午银行间回购利率同样大幅飙升，截至10:30分，隔夜银行间质押式回购加权平均利率上涨313基点，至12.7885%；7天银行间质押式回购加权平均利率上涨170基点，至10.1865%；1个月期银行间质押式回购加权平均利率上涨101基点，至9.3568%。

火爆的不仅仅是银行间市场，交易所国债回购同样大涨，截至午收，GC001大涨436.87%报23.00%；GC002涨99.24%报16.93%；GC003涨39.38%报11.15%；GC004涨45.85%报8.61%；GC007涨66.07%报9.30%；GC014涨40.85%报9.24%。

近期，市场流动性极度紧张局面，昨日银行间本币交易被迫延时，但央行仍不愿放弃发行央票。公告显示，6月20日(周四)央行将发行2013年第十一期中央银行票据。本期央票期限3个月(91天)，发行量20亿元。

附表：周四银行间质押式回购情况(截至10:30)

回购品种开盘利率最高利率最低利率最新利率涨跌(BP)加权平均利率

R00110186.451131312.7885

R00712127.910.217010.1865

R0146156157376.178

R1M9118.59.36100.99999.3568

R2M7.5107.5102008.5931

R3M6.586.581556.8398

R6M5.56.55.56.5655.8333

钱荒升级四大行也借钱 资金利率全线飙涨

www.61k.com013年06月20日 11:39葛春晖

银行间本币系统被迫延长交易

6月19日，随着大型商业银行加入借钱大军，银行间市场资金面“旱情”进一步加剧，各期限资金利率全线大涨。分析人士指出，当前银行体系流动性承受着超储下降、监管趋严、被动去杠杆以及机构预期变悲观等多项因素的压力，预计在货币政策维持中性立场的背景下，6、7月份的市场资金面形势不容乐观。

大行也借钱交易再延迟

昨日，银行间市场“钱荒”愈演愈烈。以往作为出钱方的大型商业银行也进场借钱，导致到下午既定收市时间，市场上依然有部分机构未能轧平头寸，银行间本币系统因此被迫延长交易半个小时。这已是近期第二次出现类似情况。

数据显示，19日银行间市场各期限回购利率全线大涨。其中，隔夜加权大涨221BP至7.87%，7天回购加权大涨144BP至8.26%，14天品种大涨175BP至7.94%，21天和1个月品种涨幅均在70BP左右。隔夜、7天、14天回购的盘中最高成交利率均超过10%，隔夜品种更是达到了令人咋舌的15%。另值得一提的是，当日4个月、6个月和9个月等品种均出现成交，显示短期资金供给稀缺背景下，机构不得不寻求拆入更长期限的资金。

对于当日资金面紧张态势加剧，一位银行交易员表示，“主要是因为四大行也开始借钱，而且下午两点半之后几乎无机构出钱”。该交易员还称，“昨日某股份制银行在线下按8.5%的成本狂收同业存款，使得线上资金减少很快。”

“钱荒”或延至7月份

5月份以来，我国银行间市场资金面快速趋紧，紧张程度和持续时间为近年来所罕见。综合多家机构和分析人士的观点认为，近期市场流动性骤然紧张的成因可归结为几方面因素：

首先，超储率低企，大大降低了银行体系流动性的边际承受能力，估计金融机构超储率5月末已经下降至1.5%左右。

其次，今年以来，为强化风险管控、化解金融潜在风险，相关监管机构陆续出台了系列监管政策，在短期内放大了市场资金需求。第一，6月底之前，银监会将针对8号文的落实情况展开检查，部分银行将表外非标资产转移至表内同业资产，直接挤压同业拆借额度；第二，外管局要求商业银行根据外汇贷存比补充外汇头寸，期限为6月底，这部分头寸补充将收缩银行间资金约2000亿元；第三，监管层严查虚假贸易，令热钱流入放缓，5月以来外汇占款增长大幅下降；第四，债市新规禁止理财账户与自营账户关联交易，季末理财续接难度增大，机构需提前准备头寸，更是加剧了整个金融市场的资金波动。

再者，上述因素叠加商业银行年中考核，令银行体系流动性在理财端和存款端双双承压。

最后，在资金面持续吃紧的同时，央行始终保持中性政策立场，强化了机构对于未来资金面的悲观预期。

申银万国分析师进一步指出，历史上看，半年末并非银行超储率最低的月份，反而是7月由于补缴准备金、财政存款上缴以及银行分红等，造成超储率继续降低。因此，预计资金面的紧张趋势将至少延续至7月份。

四大行向央行施压 要求降准缓解现金周转困难

www.61k.com013年06月19日 12:58



据报道，《华尔街日报》昨天(18日)披露，据知情人士说，中国四大国有银行正向央行施压，要求央行释放更多资金，以缓解现金周转的困难。报道还引述了一位四大行的高管的话说：“我们内部期望央行在周三前降低存准率。”

银行到底缺不缺钱？本月以来的诸多数据实际上已经回答了这个问题。多方数据显示，本月初以来，流动性吃紧正在推高银行融资成本，我国银行间融资市场利率在迅速飙升，同时还伴随外资流入放缓、热钱外逃。

以上海银行间同业拆放利率为例：上周银行间同业拆放隔夜利率一度飙升至9.6%，而后在上周五回落至7%左右。一个月前，这个利率还不到3%。银行间同业拆放市场利率的飙升，反映流动性趋紧。

另一方面，多家银行理财产品的预期收益率也大幅提高，反映出商业银行在面临季末、年中大考的情况下，资金紧张，急于揽储。

流动性状况趋紧的进一步迹象则是：中国农业发展银行周一将原定的260亿人民币的债券发行规模缩减了三分之一。财政部上周五陷入了国债招标没有获得足额认购的窘境，计划发行150亿元国债，但实际认购额还不到三分之二。这是近两年来财政部首次出现国债部分流标现象。

国务院发展研究中心金融研究所研究员吴庆说，从种种迹象来看，新一轮钱荒确实已经袭来。

吴庆：这一轮的钱荒已经发生了，但是我觉得这一轮钱荒还是偶然因素造成的，银行间市场的波动、个别银行的还款、个别银行的违约造成的市场信心的动摇。

吴庆把这一轮钱荒的原因归结为“个别银行融资出现了问题”，而不是中国货币市场出现了流动性危机。但他也认为，对于市场的流动性趋紧，央行等监管机构应该出手干预，并不一定是降准。

吴庆：这个可能性很难判断，我认为央行应该出手干预市场，监管机构无论是央行还是银监会都应该有些手段让我们的金融机构更加注重风险控制，而不是一味的节约流动性去承担风险。

中国农业银行首席经济学家向松祚在接受采访时也表示，目前降准没有必要。

记者：近期央行的货币政策降准有没有必要出台？

向松祚：我个人认为没有必要，这里有临时性的、季节性的因素，我觉得没有降准的需求，实际上可以通过央行的流动性调控就可以解决临时性的问题。

央行的确在昨天(18日)发行了20亿元91天央票，但这一金额微不足道。因为本周将有320亿元的央票和其他票据到期，如果央行要改善流动性，必须额外注入更多流动性。区区20亿元，只能显示出央行在货币政策态度的强硬立场，短期内货币宽松几无可能。

新闻背景

所谓降准，就是降低存款准备金率。存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的在中央银行的存款，央行要求的存款准备金占存款总额的比例就是存款准备金率。

比如银行有一万元钱，原来的准备金率是10%，意思就是必须强制留一千元钱在银行，现在要降低到9%的准备金率。那么，降准之后，市场上就由原来的九千元钱的货币流通量变为九千一百元钱的货币流通量，货币流通量增大了。所以，通俗的说，降准是投放流通货币。一般来说，降准对股市是利好消息。

华南城商行现25%隔夜拆借案：不惜一切代价借钱

www.61k.com013年06月24日 08:02

“城商行连25%的利率都愿意借，资金的紧张程度可见一斑。现在市场在走极端。”

对于中国货币市场而言，2013年6月20日，注定将成为历史性的一天。

这一天，上海银行间同业拆放利率(Shibor)罕见“爆表”。隔夜Shibor飙升578.40个基点，升至13.4440%的历史新高，隔夜回购利率30%创历史新高。

几十个小时内，整个银行间市场蔓延着“钱荒”的恐慌和紧张，充斥着各种缺钱的传闻。

“央行采取袖手旁观的作法，是基于对当前货币资本总量仍然充足、主要问题在于结构性方面的判断，目的是挤出金融链条中的虚假与泡沫，抑制银行系统内金融风险的积聚和爆发。”长城证券银行分析师黄飙指出，多数业内人士持此观点。

理财周报记者多方了解获悉，已有城商行出现资金支付和违约风险。众多城商行行长开始紧急召开内部会议，商讨对策。

而银行间市场“钱荒”也蔓延到其他金融领域，影响到基金公司和证券公司、信托公司，形成连锁反应。

尽管多家基金公司否认了货币基金爆仓的传闻，但仍不免担忧货基巨额赎回导致爆仓。而持续的流动性风险也将使众多资金错配的项目(主要集中于地产和城投项目)，“钱荒”的持续将影响信托行业以及券商、基金子公司通道业务。

“不惜一切代价借钱”

“央行不放水，领导已下指令不惜一切代价借钱。”6月21日周五上午，银行间市场开盘不久，上海某大型股份制银行交易员就在交易群里大表借钱决心。

在交易圈里，银行一向被认为是“老大”，不会轻易在交易群里主动发布承销债券的消息，拆借资金也很抢手。“平时机构买债都求着银行，现在稍稍有人来问一下，银行的人就盯着你聊，还主动示好。”一位债券交易员直言。

到底是怎样的资金情况，让该银行愿意不计成本借钱？对上述说法，该银行相关负责人表示，“没有听说过这事，这两天没有看见任何异常现象发生。”

不过，值得注意的是，上海一家股份行背负巨额同业债务。

截至今年一季度，该银行涉及同业的负债主要包括6444.62亿同业和其他金融机构存放款，465.28亿拆入资金，839.78亿卖出回购金融资产，合计达7749.68亿。这一规模相比去年的7609.06亿仅微增1.8%，但在股份行中排名第三，仅次于兴业银行的111286.86亿，接近民生银行的7848.4亿。

银行在资金市场角色的逆转，源自于近期银行间市场的“钱荒”风暴。

今年5月中旬以来，银行间市场资金利率逐步走高，进入6月份，各大银行对资金求钱若渴，隔夜拆借率、短期利率随之大涨。一般而言，资金流动性强，拆借利率就低；资金流动性差，拆借利率就高。目前，市场资金的紧张程度，业内人士认为已陷入“钱荒”境地。6月20日周四，银行间市场更是陷入数年未见的疯狂状态。

上海银行间同业拆放利率(Shibor)数据显示，隔夜Shibor暴涨578.40个基点，利率首次超过10%，升至13.4440%的历史新高；7天利率上涨292.90个基点至11.0040%；1个月利率上涨178.40个基点至9.3990%。银行间隔夜回购利率最高更是达到史无前例的30%，直逼高利贷标准，此前这一利率往往不足3%。

“隔夜给20%的利率都拿不到钱。太不可思议了！”华南一股份行同业业务部门人士当天对理财周报记者表示。

就在6月20日晚，当日银行间市场收市时间延长半小时至下午5点，坊间传闻与四大行资金支付紧张有关。“华东地区一大型城商行的客户经理收市时还找不到同业资金，一天内亏了600万。”某股份行知情人士透露。

6月21日，资金情况已出现好转。据交易员透露，当天上午隔夜回购开盘成交300亿，显示大行已开始出钱，但7天回购利率盘中一度飙升，且触及25%高位。

就在这一天，据理财周报记者了解，江浙地区一家城商行和华南一家保险公司因为资金违约闹翻。

21日上午，该城商行欲借4000万隔夜资金，该保险公司最后成为其交易对手，双方已约定25%的利率。戏剧性的是，下午该保险公司交易员在各大交易群里曝光与该城商行交易员的聊天记录，指控该城商行交易员“不守信用，恶意违约”。

对交易员而言，QQ群是各方磋商谈价的主要工具之一，在群里的良好信用对业务合作极其关键。该城商行违约的消息在交易圈迅速流传，不过，该城商行的交易员对此并未作回应。

原来，当天下午出借资金的机构变多，隔夜资金回购率相应下降。该城商行交易员以更低的价格平了头寸。以25%的约定利率算，该保险公司原本可从中大赚一笔，结果化为泡影。

“虽然交易只是完成协商阶段，这也属于一种违约。”多名债券交易员对理财周报记者表示，“城商行连25%的利率都愿意借，资金的紧张程度可见一斑。现在市场在走极端，利率大幅波动造成的违约现象可能越来越多。”

银行紧急开会应对，理财产品收益率骤升

钱荒风暴还在蔓延，不少银行已经有所戒备。

“我们正在开会研究这个事情。”6月21日中午，长安银行董事长孙宗宽在电话那头对理财周报记者表示。

这家偏安一隅的城商行已被卷入了“钱荒”风暴。而位于西南的富滇银行相对平静，该行副行长李平平对理财周报记者表示，“还在观望。半年是个观察期，市场调整肯定会有的。”

业内人士表示，城商行的业务相对单一，比股份行的头寸宽松，但不同城商行差别很大，尤其是一些存贷比仅30%至 40%的城商行，还处于“有钱放不出去”的阶段，对这场风暴不敏感。

值得注意的是，部分依赖银行理财产品揽存的城商行，开始以“割肉”方式应对这场风暴。由于货币市场工具以及债券是银行理财产品的主要投资对象，其预期收益率自然水涨船高。

“近期理财产品收益率升得有点离谱。”一华南银行人士表示。

普益财富的数据显示，5月份以来，1-3个月期限产品的周度收益率几乎保持着稳步增长态势，且进入6月有加速之势，目前已升至4.52%，另外1个月以下期限产品也在近两周上涨明显，目前已达到3.56%。

例如，一家国有大银行近期推出一款41天的短期理财产品，预期年化收益率高达7%，此前，同期限的这类产品预期年化收益率最多不超5.2%。

实际上，业内普遍认为，真正的重灾区在股份行。

“这几天企业贷款利率影响还不大，只是没钱放，下个月可能各家银行会把利率提高。”华南一股份行公司部人士对理财周报记者表示：“不管额度多大，反正都很难批，原来企业贷款找分行领导就可以了，现在要找总行领导。”

近期，坊间流传，一些股份行为了揽存，进行大额协议存款，更有客户经理，为拉存款给客户送金条。“这几天全部都闹翻了，出现这些现象很正常。”上述公司部人士称。

另一华南地区股份行深圳分行行长对理财周报记者表示，“我们的反应肯定没有总行快，但是我们会根据市场的情况，来调整产品，现在在等总行的通知。”

国有大行一位债券负责人无奈表示：“现在所有的券都发不动，市场上很多能延期就延期。”

值得注意的是，邮储银行拥有大量的拆借资金，是国内最大的资金拆出行。近期狂飙的银行间资金利率，对这家银行是一大利好。“要看总行策略，对我们来说是个赚钱的机会，但我们的客户群没有其他银行的好，不排除还会受到窗口指导。”邮储银行一深圳支行行长对理财周报记者表示。

基金公司担忧货基赎回爆仓

“如果银行间利率持续走高，货币基金遭遇太多赎回，就极有可能出现货币基金爆仓。”上海一位基金公司固定收益部投资经理在6月20日晚对理财周报记者说，“最近资金实在太紧”。

近一个月来，以基金公司、券商资管为主的机构投资者，对银行间市场资金紧张的担忧就一直未停止过。圈内货币、债券基金投资经理们，近来也相互打听：“上面要放资金的消息究竟是真是假？”

基金公司银行间债券市场交易员调侃道：“明天会超越吗？再超越就要超度了！”

由于利率全面走高，货币基金的收益率明显已不占优势。基金公司投资经理们担忧，货币基金很可能遭受巨额的赎回，特别是机构客户的集中巨额赎回。

“一旦闲置资金不足以支付赎回，货币基金管理人不得已而亏损卖出债券，基金就很可能出现爆仓。这考验的是每家基金公司对货基的流动性管理。”前述上海固定收益部投资经理说。

20日当晚，北京一家大型基金公司就被指出现货币基金爆仓。此前，上海基金圈内相传，深圳一家大型基金公司也出现了货币基金爆仓事件。

理财周报记者联系了深圳两家最大基金公司——南方基金、博时基金，其均明确否认了这一传闻。

“赎回量还比较正常，我们现在还有充足的资金闲置在账上。”南方基金内部人士透露，“最近资金一直比较紧张，我们提前做了一些流动性管理，不会出现问题。”

对于货币基金是否会爆发系统性风险，一位基金公司固定收益部总监说：“货币基金会不会爆发系统性风险？很难讲，要看每家公司自己的流动性管理。与机构客户占比也有关系，一般而言，机构客户占比越高，风险越大。”

机构倾向于在年中、年终赎回货币基金，因而，一些机构客户占比较大，且专门针对机构客户发行了货币基金的公司，如工银瑞信基金、易方达基金，面临的流动性压力将更大。

据理财周报记者了解，已经有个别基金公司采取主动措施，游说机构客户不要作大额赎回。

对于此次货币市场危机，基金公司、券商资产相比银行略显乐观。2008年货币基金出事以后，机构对流动性管理都有比较强的意识。只要不是一味追求收益，放弃流动性的货币基金管理人，在年中都会预留一部分资金，应对集中赎回。

而这轮“钱荒”，也迅速波及证券公司。众多证券公司资管部门人士开始不断讨论这一问题，但始终觉得离漩涡中心相对远一些。多位券商人士均表示，此次“钱荒”对券商有影响，但影响不大。

“资金利率的变化直接传导影响债券价格变化，再直接影响到货币基金的收益情况。但因为券商资管货币基金相比银行理财产品和基金产品规模都小，影响不会太大。同样10%的资金缺口，100亿级和10亿级影响还是不一样的。”国信证券资产管理部投资经理钟宇表示。

数据统计，目前券商资管发行的货币性基金共133个，资产净值464.5亿，占全部券商资管产品的10.75%，每只产品平均规模不到3.5亿。“钱荒”对券商影响有限。但如果钱荒继续持续，将进一步影响债券市场，从而冲击券商固定部门和资管部门。

而才刚开始尝到甜头的券商资管通道业务和基金子公司业务，接下来也将会受到不同程度的影响。“央行的意图很明显，就是要整治影子银行、去杠杆，券商和基金刚从信托那里捡来的通道业务自然也会受影响。”华南一名券商资管人士说。

“钱荒至少延续至7月”

这场风暴何时休？业内人士普遍认为，“钱荒至少延续至7月”。无论银行还是其他机构，都在指望央行放水来填补信贷资金缺口。

在分析人士看来，商业银行年中考核、外汇占款流入放缓、债市整顿规范，都与资金面紧绷不无关联；而6月20日之所以如此疯狂，缘于接连落空的货币宽松预期。

“受前两天国务院领导讲话的影响是很大的，盘活金融资产，表示放水的可能性没有了。”一股份行深圳支行行长表示。

6月19日，李克强总理主持召开国务院常务会议，会议提出要优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力的支持经济转型升级。

这是一个多月以来，李克强总理第三次提及存量资金问题。此前在5月13日的国务院机构职能转变动员电视电话会议上，他曾指出，“在存量货币较大的情况下，广义货币供应量增速较高。要实现今年发展的预期目标，靠刺激政策、政府直接投资，空间已不大，还必须依靠市场机制。”在6月8日主持环渤海省份经济工作座谈会时，李克强二度要求“要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”。

“央行采取袖手旁观的做法，是基于对当前货币资本总量仍然充足、主要问题在于结构性方面的判断，目的是挤出金融链条中的虚假与泡沫，抑制银行系统内金融风险的积聚和爆发。”长城证券银行分析师黄飙认为。

“货币市场流动性总量应该是够的，现在出现的问题是期限错配度过高和流动性受到冲击造成的。这种结构调整如果自发调整，需要一段时间慢慢缓和，钱荒至少会延续到7月份。”他补充道。

多位银行间人士表示，“钱荒”不会持续太久。一名在银行间浸淫超十年的银行人士判断，“资金紧张情况到7月后应该有所缓解，但也不可能回到今年一季度时的宽松状况。”

“我们预计，利率不会一直走高。之前预计下个礼拜资金会逐渐转好，但是这几天闹得这么凶，我估计平缓下来要到季度末或者下个季度了。”深圳一家基金公司固定收益部总监说。接下来，一些流动性管理较差的货币基金将不可避免地出现抛售债券的行为。

而国信证券资产管理部投资经理钟宇表示：“这次银行间货币市场流动性出问题有多种因素。一是到季末而且是到半年期存款到期情况多，二是央行对影子银行进行整治，采取了和以往不同的做法，采取中立和旁观态度，不及时注入流动性，警示激进银行。”

另外，宏源证券表示，“此次银行间高息风暴并非黑天鹅。80年代初美联储主席沃尔克打破顽固的通胀预期，用管理货币量的方式使市场利率飙升。”

银行间同业拆借利率(SHIBOR)采用报价制度，以拆借利率为基础，即参与银行每天对各个期限的拆借品种进行报价，对报价进行加权平均处理后，公布各个期限的平均拆借利率即为SHIBOR利率。

6月24日shibor品种利率表

品种利率(%)涨跌(BP)

隔夜(O/N)6.4890-200.3000

1周(1W)7.3110-123.2000

2周(2W)7.0890-147.7000

1月(1M)7.3550-234.3000

3月(3M)5.7240-6.6000

6月(6M)4.2450-1.4100

9月(9M)4.28560.1200

1年(1Y)4.42100.5400

国务院：鼓励金融服务实体经济

www.61k.com013年06月20日 01:38孙红娟

国务院总理李克强19日主持召开国务院常务会议，研究部署金融支持经济结构调整和转型升级的政策措施，同时决定再取消和下放一批行政审批等事项。

李克强指出，金融和实体经济密不可分。稳增长、调结构、促转型、惠民生，金融发挥着重要作用。在当前经济运行总体平稳，但也面临不少困难和挑战的情况下，要坚持稳中求进、稳中有为、稳中提质，在保持宏观经济政策稳定性、连续性的同时，逐步有序不停顿地推进改革，优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济转型升级，更好地服务实体经济发展，更有针对性地促进扩大内需，更扎实地做好金融风险防范。

会议确定了以下措施：一是引导信贷资金支持实体经济。把稳健的货币政策坚持住、发挥好，合理保持货币总量，按照有保有压、有扶有控的原则，加大对先进制造业、战略性新兴产业、劳动密集型产业和服务业、传统产业改造升级等的信贷支持。推进利率市场化改革。支持调整过剩产能，对整合过剩产能的企业定向开展并购贷款，严禁对产能严重过剩行业违规建设项目提供新增授信。

二是加大对“三农”和小微企业等薄弱环节的信贷倾斜。全年“三农”和小微企业贷款增速不低于各项贷款平均增速、贷款增量不低于上年同期水平。

三是支持企业“走出去”。创新外汇储备运用，拓展外汇储备委托贷款平台和商业银行转贷款渠道，大力发展出口信用保险。推进个人对外直接投资试点工作。

四是助推消费升级。创新金融服务，支持居民家庭首套自住购房、大宗耐用消费品、教育、旅游等信贷需求，支持保障性安居工程建设，扩大消费金融公司试点。

五是加快发展多层次资本市场。将中小企业股份转让系统试点扩大至全国，鼓励创新、创业型中小企业融资发展。扩大债券发行，逐步实现债券市场互通互融。

六是发挥保险的保障作用。推广涉农新险种，试办小额信贷保证保险，推动发展国内贸易信用保险。

七是推动民间资本进入金融业。鼓励民间资本参与金融机构重组改造，探索设立民间资本发起的自担风险的民营银行和金融租赁公司、消费金融公司等。进一步发挥民间资本在村镇银行改革发展中的作用。

八是严密防范风险。加强信用体系建设，排查和化解各类风险隐患，提高监管有效性，严守不发生系统性区域性金融风险的底线。

金融脱离实体经济是2008年美国爆发金融危机的重要原因，当前我国金融体系当中也存在类似的苗头，中国人民大学校长陈雨露日前在公开场合表示，我国必须要强调金融服务实体经济的概念，避免出现金融与实体脱离空转。

清华大学经管学院一位教授对《第一财经日报》表示，希望此次会议精神能够得到贯彻，尤其是对于金融体系中一些脱离实体经济的行为，希望能够形成管控。

记者注意到，实际上上述很多措施已经开始试点。以外汇储备转外贷的措施为例，外汇管理局已于去年成立了外汇储备委托贷款办公室(SAFE Co-Financing)，主要是创新外汇储备运用，通过委托贷款服务中国企业海外投资。

对此，上述教授认为，此次会议上再次强调这些措施说明国务院将以政策的形式对其进行规定，这本身是一种强化，但金融系统中出现的金融空转等问题将会考验上述措施是否能够真正落实。

他认为，在当前金融体系风险积累阶段，一些改革措施可能需要更周全的考虑，切不可操之过急，金融改革对风控的要求更高，要严格控制那些挂羊头卖狗肉的行为，禁止一些机构钻制度的空子，尤其是农村信贷体系的建设需要关注，这是完善我国金融体系的重要组成部分。

总理38天三度点名“货币存量” 进入实体经济成当务之急

证券日报　2013-06-24 06:20:15

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编者按：从5月13日到6月19日，短短38天时间内，国务院总理李克强三度提及“货币存量”这一关键词，并指出要激活存量，可见它的重要性和迫切性。那么，未来如何盘活货币存量？对资本市场又将产生什么样的影响？这些问题受到了市场的普遍关注。本期经济评论，我们邀请专家就此问题展开讨论，以飨读者。

调整金融资本流向 实施资本市场优先战略

通过政策充裕的社会资金向股市流转，推动资本市场繁荣，但要避免的是股市的发展只有泡沫而对产业升级的拉动作用不大。

——王小广

国家行政学院决策咨询部研究员

■王小广

今年上半年我国经济增长明显低于预期，这搁在往年一定会有短期政策出台。2008年底自不必说，那时受巨大的外部危机冲击，而去年GDP降至8%时，出现了一片紧张和惊慌，最后，与社会预期的一样，当局以放松货币政策的常规招数“稳增长”，这一招是我们用惯了的，顺手而顺心，但结果却并不怎么管用。从去年三季度开始货币供应量增幅明显回升，在经济增长下调1.5个百分点的同时，新增贷款达到8.2万亿元，比2011年GDP增长9.3%的新增贷款还多7300亿元左右。货币供应量的回升在今年上半年更为明显，4月末M2同比增长16.1%，比上年同期加快3.3个百分点，与实体经济关联最为紧密的M1增长则由去年同期的3.1%猛增到11.9%。这两个数据到5月份稍有回调，但仍然处于最近两年来的较高水平。但实体经济并不买账，GDP增长稳如泰山，并不回升。于是又引起一片惊呼，政府怎么还不出手救市？

当前货币政策 “按兵不动”的两点考虑

这里有两个问题我们要搞清：一是老政策有没有潜力，管用不管用？二是中国经济走到今天，面临的最根本问题是速度问题还是结构问题？先回答第一个问题。长期的货币供应量高增长使我国的M2占GDP的比重已经过高，如继续增长，真的有“堰塞湖”可能破裂的危险。其中有一个最大的，就是房地产泡沫大坝，是靠长期过量的流动性堆起来的，目前高高在上，稳于泰山，但其潜在的破坝风险谁人能料？谁能知它的破坏力？高货币化或房地产泡沫化是巨大的经济风险，不能不加以遏制或释放。而说到管不管用，只要看一看最近两个季度的GDP数据就知道了。一个短期化的政策却长期使用，不仅风险在累积，而且其效益会递减，政策疲劳症已经显现。

第二个问题的答案笔者认为也是清楚的，当前中国经济的主要问题是结构问题，并不是速度问题。是高增长背后的低效率，是各种结构矛盾的显现，如金融货币追逐虚拟投机，制造泡沫，而对实体越来越背离，中小型实体在宽松的货币政策下面对的是许多干涸的小水库，难以生存。一边是偏低的利率，超速增长的货币供应量，另一边却是融资成本上升，资金紧张。长期累积的经济结构失衡问题，按十八大报告的表述就是需求结构失衡，产业结构升级缓慢或竞争力偏低，城镇化滞后，地区差距扩大。这些问题的背后就是金融结构的不合理。靠金融政策放松、货币总量扩张既不能解决GDP短期增长下滑问题，更不能调整各种经济结构，结果当然是经济增长的长期动力不足。

正因为如此，新一届政府在使用传统的货币政策上“按兵不动”，“动”即无效低效，“动”只会把问题推后，累积得更多，当然是“不动”的好。对传统宏观调控政策“按兵不动”，并不是说宏观经济政策不作为，不可为。相反，则是大有可为。李克强在环渤海省份经济工作座谈会指出要创新宏观调控方式，其中有两条与创新宏观调控方式有关，即通过深化改革，激发市场和经济内生活力、释放消费和民间投资潜力。二是激活货币信贷存量支持实体经济发展。这其中最令人关注的是后者。而前不久召开的国务院常务会议则就金融支持实体经济发展提出了八个重点，其中至少有三点与盘活金融货币存量有关：即引导信贷资金支持实体经济、加大对“三农”和小微企业等薄弱环节的信贷倾斜、加快发展多层次资本市场。

通过充裕资金 提高自主创新能力

在货币供应量长期过快增长及货币存量规模过大时，资产的泡沫化是一个难以避免的结果。但关键是我们需要什么样的泡沫？即对泡沫要有选择，当然，我们应该选择好泡沫，避免坏泡沫。好泡沫与坏泡沫的区别是：两者从外部表现来看极为相似，甚至坏泡沫更好看、更美丽，短期赚钱更快，更让人刺激上瘾，但他们的区别在于结果，好泡沫破灭后，不会伤筋动骨，相反，会造就一批好企业，如美国纳斯达克泡沫破灭后，美国的许多高科技公司显得更为强大，甚至会有一些新的更好模式的企业异军突起，如GOOGLE是互联网泡沫破灭后的新秀，因为差的低效公司被淘汰了，一些资产被重新整合，泡沫破灭后的过程也是优胜劣汰的过程，而坏泡沫却不一样，破灭之后只留下坏账，金融机构被套牢，炒房炒地的投资者遭受巨大损失，而房地产业的发展技术进步有限，更不可能形成新技术来推动社会的科技进步，而其他行业因受房地产拖累也元气大伤，即坏泡沫破灭后除了风险或巨额负债，什么也没留下。

高科技泡沫或者未来可能的新能源泡沫，都是一种技术型泡沫，它是技术进步的一种重要机制，特别是它利用金融创新平台来实现的话，也变成了一种金融与实体结合的新模式。在促进自主创新发展上，要避免犯日本的错误，更多地借鉴美国的经验，搭建一个资本平台，促进自主创新能力的全面提高。早在2007年笔者就指出：“宏观调控重点是有效地利用流动性过剩，主要是重新调整过剩流动性的流向，向有利于经济结构优化的方向调整。总体思路由两部分组成。第一部分也是第一步，下决心大力度调整房地产的发展政策，阻碍日益增大的过剩流动性向房地产业的高度集中，抑制房地产过度增长。第二部分或第二步是创新模式，使过剩资金流入急需的产业升级部门及社会事业发展部门。这种新机制就是模仿美国的作法，将过剩的流动性通过资本市场与升级型重化工业发展结合,即以促进股市的长期繁荣替代房市的过度繁荣,并与促进现代制造业与装备工业发展的产业政策结合。”

经过30年的高速发展，中国经济发展的优势开始变化，不再是劳动力便宜，资源和要素价格低价政策也不符合国情，需要改变。中国经济的新优势在于资金充裕和市场规模巨大(消费增长潜力极大)。而我们目前最短缺的是资本，技术资本和高质量的金融资本，在过去十年中，我们走的是一条资产泡沫化的发展之路，而不是走资本深化的道路，结果资产价格膨胀，高技术含量的资本严重不足，这实际上就是自主创新能力的严重不足。现在是到了利用充实的资金优势和国内市场优势，借助金融平台，着力提高资本实力、提高自主创新能力的时候了。

其前提是阻止金融资本向房地产的过度流动，使资金从房地产分流，流入升级型的实体经济。由于过剩资金在社会上是相对分散的，且流动性很强，喜好投机，无法直接导入升级型的实体经济，因此，需要一种机制将其间接导入，主要设想是将发展股市与产业升级结合，即实施资本市场优先战略。通过政策充裕的社会资金(过剩的流动性)向股市流转，推动资本市场繁荣，但要避免的是股市的发展只有泡沫而对产业升级的拉动作用不大。

商业银行实为空账状况 激活存量应从央行入手

中国巨大的货币存量并没有存在于商业银行，商业银行是空账状况，更不在影子银行，影子银行不过是商业银行的分销商而已。问题的关键而是在央行，央行将货币由活资金变成了死资金，而要激活存量就必须从央行入手。

——高连奎

中国睿库研究院副院长、上海交通大学研究员、知名经济学者

■高连奎

“激活存量货币”是当前一个非常重要的问题，而笔者认为”激活存量“的主要任务还在央行，而非其他金融机构。

货币数据中的“统计陷阱”

判断中国货币存量，主要是根据金融数据，但现实是金融数据往往不十分可靠，比如中国定期公布，也是大家作为主要评论依据的广义货币M2和社会融资数据就存在着严重问题。而在这种错误数据的基础上又衍生出的 “货币超发论”和“货币空转论”更是严重影响着当前对存量货币的激活，如果要激活存量货币，就必须首先消除思想认识上的误区。

货币超发论主要依据的是广义货币M2，理论基础是与美国的广义货币数据进行比较，但这里面确实存在着很大的误解，针对这种误解，业界已经写了很多澄清文章，基本上也达到了效果，比如大家指出，广义货币不同于基础货币，并不反映货币发行状况等。

其实，除了一些最常见的澄清，笔者还要单独指出的是，中国的M2数据还存在着严重的“重复计算”问题，这也严重影响着我们的观感和判断。根据一些企业家反馈的信息，银行在给企业贷款时往往要求企业先贷一笔款，存到银行，再以此存款为抵押，再进行贷款，也就是企业家向银行贷款一次，在银行的账上却是两次，这样银行从某种程度上规避了一些风险，但也给企业带来了更大的利息负担，而对统计数据的影响就是平白无故多出了一笔贷款，而这笔贷款又没有用于实体经济，却导致统计数据虚高。在现实中，这种操作方式我不知道会占到多大的比例，但可以肯定的是，只要操作一次，这笔贷款所对应的金融数据就会扩大一倍。

实际上，因贷款违规操作所导致的广义货币数据虚大只是小问题，更大的问题出在了社会融资数据的统计上，中国的社会融资数据不仅也存在着这样重复计算问题，而且更加地严重。

从理论上分析，社会融资数据的统计是分渠道的，但现实中却是一笔钱可以直接从银行到达企业家那里，也可能从银行先到信托公司那里，再到达企业家那里，也可能从银行到信托公司再到高利贷手里，再通过高利贷到达企业家手里，也可能是从银行到信托再到国企，再转贷到民营企业手里，总之中国每一笔货币从商业银行转到企业手里，可能中间要经历三四道手，而每经一次手，金融统计数据就倍增一次，这种成倍的增长，并非正常经济条件下，由于企业正常资金需求增长所导致的那种每年百分之几的增长。因此中国货币数据出现如此的大幅虚高也就不难理解了。

而要解释清楚这一切，我们还必须回归到一个最根本的问题上，那就是：金融数据统计，统计的是资金的“使用价值”，而非“实际价值”，这是与所有其他商业统计非常不同的地方，比如一万元钱，其价值是一万，但是被不同的人使用了四次，那这一笔钱的使用价值就是4万，而我们的广义货币和社会融资统计的都是这种货币的使用价值。在正常的经济情况下，这一笔钱可能同时被四个企业家在不同的时间段使用，而在当前这种货币紧缩的状况下，则是要经过两三个中间商才能到企业家手里，因此现在的广义货币和社会融资数据不用说增长百分之多少，即使翻了几倍也是毫无意义的，对缓解实体经济的资金饥渴毫无意义。

判断经济状况，一种方法是根据实际情况进行解读，另一种方法是根据统计数据进行解读。当下的中国，根据实际情况来解读的话，大家的看法是一致的，那就是实体经济缺乏资金，而根据统计数据进行解读就出现了不一样的结果，而这背后关键是很多专业人士也缺乏最基本的经济运行和货币统计方面的常识。这种常识的缺乏，导致他们不自觉地就掉入了学术所称的统计陷阱：也就是对于数据，如果不知道它的统计过程，那基本上是没多大意义甚至是毫无意义的。而当前中国的经济界就是因为对统计陷阱的认识不足，导致对金融数据的解读出现了严重的错误。

世间本无事，庸人自扰之，经济也本无数据，只是为了决策方便才发明了数据统计，但由于统计陷阱的存在，这些数据并没有更好的服务于决策，相反很多时候在误导决策和社会舆论，当下中国就处于这么一种状态。而在现实中，越是经济素养不高的群体越对统计数据深信不疑，而经济素养比较高的人反而不太在意这些数据，因为他们更明白这些数据背后的陷阱，以至于很多现实版的经济高手在进行经济决策时根本不用这些数据，比如前美联储格林斯潘就不相信这些统计数据，而是从具体的经济现象中体会经济的细微变化，中国现任总理李克强也不太相信这些宏观数据，而是从更微观的用电量、火车运力等观察经济的兴衰，这也是目前被广泛采用的“克强指数”的来源。

问题根本在于货币政策太紧

当下的中国经济确切的说处于病态，虽然数据上看起来虚胖，但从根本上是机体的营养不良所致，而绝非营养过剩，这是最根本的问题，也是最基础的问题。我们只有看到了这个最基础的问题，才能找出这些怪象产生的来龙去脉，才能对中国经济有完整的诊断。

而当下的“货币空转”论者将大棒打到国企头上，这显然又是缺乏专业金融常识的表现，因为国企的钱也不会存在保险柜中，他们的贷款照样会存到银行，从而形成派生存款，用于继续放贷，这对金融几乎不产生什么影响，而更现实的是，一些大型国有企业某种意义上成为了资金“二道贩子”，国企凭借相对良好的信用将轻易获得贷款，转而投向信托贷款、委托贷款，去帮助那些更需要钱的人，这些做法其实不仅不会加剧当下的“钱荒”，反而通过转贷和拆解部分缓解了中小企业的生存困境。

其实中国货币从金融机构流向企业的渠道是通畅的，而且比以前更通畅，渠道更多元，而最根本的原因是由于货币数量太少，导致货币价格过高，而不同企业信用不同，会有级差，比如国企比民企能享受到更好的价格，大型企业比小微企业享受到更好的价格，信用好的企业比信用差的企业享受到更好的价格，有抵押物的企业比没有抵押物的企业享受更好的价格，这种级差是利率市场化的必然结果，在任何一个利率市场化的国家都存在。而当这种级差大到一定程度就会形成套利。

这是一个链条的问题，但最根本的问题却出现在第一环上，那就是央行货币政策太紧，现在存款准备金大银行高达20%，小银行高达16%，商业银行账上确实有资金，但这种资金却被央行以存款准备金的名义挪到了央行的保险柜里，锁了起来，不让用。也就是说，中国巨大的货币存量并没有存在于商业银行，商业银行是空账状况，更不在影子银行，影子银行不过是商业银行的分销商而已。问题的关键是在央行，央行将货币由活资金变成了死资金，这就是现状。李总理提出激活货币存量是正确的，而要激活存量就必须从央行入手。

“克强指数”5月走弱中央政府容忍下滑促改革

第一财经日报　2013-06-24 05:35:53

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继5月疲软的宏观经济数据发布后，海通证券（600837）本月发布的由工业用电量、铁路货运量、银行中长期贷款三大权重构成的“克强指数”也创下了年内新低。

海通证券所制作的“克强指数”显示，其5月值为4.02%，较4月份的5.31%下降了1.29个百分点，创下今年以来新低。

“克强指数”是《经济学人》杂志推出评估中国GDP增长量的指标，源于国务院总理李克强在辽宁任职时，喜欢通过新增的用电量、铁路货运量和贷款发放量三个指标分析经济状况，他认为这三个指标可以反映真实的经济运行状况，能挤出一般统计中的水分。

其中，用电量衡量了工业生产情况，铁路运输量衡量了实体经济的运转情况，中长期贷款余额衡量了投资情况。从市场研究所透露的信息反映，这三个指数与宏观经济的走势基本一致，但波动会更大。

官方数据显示，5月份工业用电量3223亿千瓦时，同比增速为4.67%，比上月7.66%的增速大幅下滑；中长期贷款5月为386252.52亿元，比上月增长约3524.34亿元，在年内呈现缓步增长的态势。

此外，《第一财经日报》从铁路部门获悉，1~5月，铁路货运总发送量完成32178万吨，全国铁路日均装车数较上年减少5309辆，同比各减少3.1%，再创今年新低。其中，煤炭运量完成18729万吨，石油运量完成1111万吨，粮食运量完成773万吨，化肥及农药运量完成621万吨。

海通证券认为，构成“克强指数”的三大指标中，工业用电量和铁路货运量增速下滑，而中长贷余额增速基本持平，显示出工业企业开工需求孱弱。

与“克强指数”相对应，中国5月工业增速微幅下降至9.2%，其中发电量等工业品产品增速跌多涨少，也显示宏观经济增速孱弱。

此外，刚发布的汇丰PMI由上月49.2降至本月48.3，继续处于荣枯线之下，其中新订单指数、新出口订单均出现回落，反映内需疲弱外需变差。海通证券的分析师高远和姜超认为，6月以来发电和耗煤增速滑落，挖掘机使用情况有所恶化，一旦基建地产投资增速回落，将提升经济失速风险。

从上半年开始，中国经济走势就一路放缓，但政府却没有如以往一般出手援救。中国银行间市场资金从今年5月下旬起开始出现紧张迹象。

种种迹象显示，中央政府可能已经一致表达了容忍更低经济增长率、提前解决金融风险的态度，并希望市场和地方放弃中央再出手的幻想。

在19日的国务院常务会议上，李克强提出了一系列金融支持经济结构调整和转型升级的政策措施。会议明确，要把稳健的货币政策坚持住、发挥好，合理保持货币总量，按照有保有压、有扶有控的原则，加大对先进制造业、战略性新兴产业、劳动密集型产业和服务业、传统产业改造升级等的信贷支持。支持调整过剩产能，对整合过剩产能的企业定向开展并购贷款，严禁对产能严重过剩行业违规建设项目提供新增授信。

中国人民银行货币政策委员会日前也召开会议强调，要继续实施稳健的货币政策，加强和改善流动性管理。 会议指出，在保持宏观经济政策稳定性、连续性的同时，优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济结构调整和转型升级，更好地服务实体经济发展，更扎实地做好金融风险防范。

野村证券经济学家张智威称，中国政府已经承诺容忍经济的短期下滑阵痛，来达到应对金融风险和达成可持续发展的长期政策目标。

张智威认为，汇丰低于预期的PMI数据，进一步支持了野村关于下半年GDP可能低于7%的判断。二季度数据出来前，宏观政策和流动性都将继续保持收紧，下月即将发布的工业增加值和投资指标会继续疲软但不会剧烈下滑，同时就业水平也会保持紧缩。

李克强新政百日分析：打破惯性未救银行钱荒

2013年06月24日02:39新京报

微博报道



3月28日，李克强在江苏省常熟市田娘家庭农场察看麦苗长势。新华社记者 李学仁 摄

李克强总理100天：改革进行时

出任总理百日，行政体制、金融、农业多领域加大改革力度，削减“三公”，保障民生

30年前，波澜壮阔的改革首先是由沿海开放的经济特区带动的。今天看来，用开放促进新一轮改革，依然有很大的空间和动力。而在这种开放的过程中，改革将释放巨大的制度红利——3月29日，李克强在部分省市经济形势座谈会上讲话

近日银行“钱荒”与央行拒不“放水”，将舆论焦点再次集中于李克强及其带领的新一届政府的金融政策上。

这位3月15日上任的新总理在首场记者会上回答了11个问题，多涉及改革方略和新一届政府施政目标。“改革”成为媒体报道的关键词。

如今，新总理已正式工作100天，新思路、新风格正逐步呈现。在以习近平为总书记的党中央领导下，新一届政府在机构调整、经济、民生及金融方面的施政方针日渐清晰。时间虽短，却不难看出，改革全面进行中。

“央行为何不救市？”这是持续近一个月来的金融业“钱荒”中，媒体上经常出现的疑问。

在这场被称为中国银行业“历史最严重资金短缺”中，央行并没有施以援手，这打破了市场关于央行“放水”的惯性期待。

一些分析人士猜测，这或许反映了李克强带领的新一届政府应对金融风险隐患的强硬姿态。

在金融领域的“新政”是李克强上任来诸多领域改革中的一项。

“李克强经济学”初见端倪

一个多月三提“盘活存量资金”，央行拒绝救市，以金融之手，让资金“支持实体经济发展”

2013年6月20日，足以载入中国银行间市场史册。当日，银行间隔夜回购利率最高达到史无前例的30%，7天回购利率最高达到28%。在近年来，这两项利率往往不到3%。

业内将这一现象比喻为“银行间互放高利贷”，并认为银行流动性非常“紧张”。

尽管市场资金面信心受挫，但6月19日召开的国务院常务会议宣布：“把稳健的货币政策坚持住、发挥好，合理保持货币总量。”此语一锤定音，彻底浇灭了市场对央行“放水”的盼望。而央行也以坚持发行央票的实际行动，进一步表明了不放松的态度。

此举令金融界普遍认为“李克强经济学”的金融新政和货币思路已初现端倪。

首次记者会上，李克强表示，推动经济转型要注意发挥财政、金融、价格改革的杠杆作用。他的方案是，在金融领域要推进利率、汇率市场化改革，发展多层次资本市场，提高直接融资的比重，保护投资者。

5月6日，李克强主持国务院常务会议，确定今年在行政体制、财税、金融、投融资等9个重点领域加大改革力度。

上任之后，李克强在不同场合举行座谈会、召开会议，研判经济形势。一个较为明显的迹象是，中国经济正在放缓，外贸、固定投资增速都在下滑。

但是新一届政府在近3个月的时间里，并没有释放较大的经济政策调整信号。

直到6月19日，国务院提出要优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济转型升级，推出信贷资金支持实体经济、推动民间资本进入等八项金融新政。

这是李克强一个多月中第三次提到“存量资金”问题。5月13日，李克强说，在存量货币较大的情况下，广义货币供应量增速较高。要实现今年发展的预期目标，靠刺激政策、政府直接投资，空间已不大，还必须依靠市场机制。6月8日，李克强再度要求“要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”。

这与一些金融机构的期望并不相符，因为银行间短期资金利率不断走高，进入6月以来，银行开始闹“钱荒”。有人希望管理层进一步放松银根。

但是专家分析，国务院的用意是以金融之手，通过市场的调节让资金流向最该去的地方，恢复经济结构平衡，实现中国经济升级版的目标。

“简政放权”快马加鞭

3个月按计划完成“简政”任务，本届政府内“放权”目标实现近3成

十二届全国人大一次会议批准了《国务院机构改革和职能转变方案》，涉及铁路政企分开、卫生计生整合、食品药品监管等方面。李克强解读说，这次改革的核心就是转变政府职能，也是简政放权。

3月18日，新一届国务院正式上班第一天，李克强主持召开第一次常务会议，内容是加快推进机构改革，落实任务。

《方案》被国务院分解为72项任务，具体的责任部门明确，其他新组建机构和职能调整机构的“三定”规定也划定了完成红线：6月底前。

在两天后召开的国务院全体会议上，李克强说，这次机构改革是新一届政府要办的第一件事，要限期完成职能转变的各项任务，绝不能“换汤不换药”。

新华社对此评论说，这是应对复杂形势、激发经济社会活力的一剂“良药”。

6月19日，国务院常务会议通过国家新闻出版广电总局“三定”规定，本次国务院机构改革涉及的新组建部门“三定”全部完成，此时距布置任务刚好3个月，比预定时间提前了近10天。

“简政”按时完成，“放权”同样快马加鞭。

在温家宝的两个任期里，国务院曾经分六批取消和调整行政审批事项2497项。到李克强接任时，国务院各部门行政审批事项还有1700多项。李克强承诺，本届政府下决心要再削减三分之一以上。

在李克强看来，这就是把错装在政府身上的手换成市场的手，“会很痛，甚至有割腕的感觉”，但是要“言出必行，说到做到”。李克强对时间要求严格。他要求各部门按季度列出工作时间表，简化程序，限时办结。

“放权”按时间表有条不紊展开：4月24日，国务院第一批取消71项行政审批事项；5月6日，再取消和下放61项行政审批事项；6月19日，第三批取消和下放32项行政审批事项。

上任90余天，李克强取消和下放行政审批164项，他曾经承诺在本届政府内取消和下放近600个项目，已经完成近30%。

在清华大学教授蔡继明看来，一批行政审批事项取消和下放之后，“跑部钱进”现象能减少，国务院各部门的重心将转为改善和加强宏观管理。

光伏产业“保卫战”

向欧盟表达反制裁强硬态度，为光伏产业支招，鼓励“启动国内市场”

当下中国光伏产业的处境，从一个侧面反映了中国经济面临的问题。而李克强对光伏产业的指导工作，显示了他对保护本国经济上的“强硬”作风。

在李克强看来，打造中国经济“升级版”，光伏产业是新能源重要发展方向。国务院的判断是：中国光伏产业已具有相当国际竞争力，但是目前出现经营困难。

2012年，欧盟开始对中国光伏产品“双反(反倾销，反补贴)”调查。媒体分析这一“战争”的影响时说，这可能决定中国150多家光伏企业在欧洲市场的命运。

李克强从一开始就关心这场光伏产业“保卫战”。业内人士表示，李克强亲自做了很多关键性工作。

今年5月下旬，李克强第一次以总理身份出访的两个欧洲国家是瑞士和德国。李克强与德国总理默克尔会面并争取到她的支持。在共同会见记者时，他们均表示，不赞成对中国光伏产品征收永久性关税。

从欧洲归来，6月3日晚，在和欧盟主席巴罗佐通话中，李克强说，如果欧方执意采取制裁性措施，中方必然要反制。媒体称，这是中国政府高层第一次对欧盟明确传达反制裁的强硬态度。

中方的努力取得成效：6月4日，欧盟作出初裁决定，在最后一刻将临时反倾销税从47.6%下调到11.8%。业内人士说，这一结果来之不易。

3天后，李克强来到河北的邯郸、邢台、石家庄考察。今年以来，雾霾天频繁出现。环保部公布的一季度空气污染最严重的10个城市，上述三地都位列其中。

在考察环境监测的同时，李克强造访了邢台一家光伏企业。他对企业负责人说，“困难是暂时的”，他希望“企业和政府一起做好工作”，“除了稳住国际市场，更重要的是启动国内市场，消化产能”。

李克强此举被认为是为正在遭遇困难的中国光伏业“打气”和“支招”。

回到北京，6月14日，李克强主持召开国务院常务会议，部署了6项政策，扶持光伏产业。他还部署了大气污染防治10条措施，提出“把调整优化结构、强化创新驱动和保护环境生态结合起来”。

专家分析，这一举措，正是对光伏产业“启动国内市场”的鼓励和支持，为“外患重重”的光伏产业，指明了新发展思路。

农业现代化：“让天下心安”

发展农业现代化，促进农民进城就业、创业，有序释放城镇化的内需潜力

李克强对农业并不陌生。在考入大学之前，他曾经在农村插队，还担任过大队书记。在地方主政时，他也经常到田里，“抓一把，就知道土壤墒情如何”。

就任总理之后，在他眼中，农业已不仅是粮食安全和农民增收的问题，他更关心怎样以农业现代化来支撑新型城镇化。李克强的思路是：通过发展现代农业固本强基，有序释放城镇化的内需潜力。

3月27日，春分刚过。李克强开始了就任总理后的首次调研，首站选择在江苏省江阴市新桥镇，专程考察小城镇规划建设和农业现代化。

新桥是江阴最小的镇，面积19.3平方公里，人口不到6万。但是这里却成为江阴乃至江苏城镇化的样本：农民上楼成为工人，集中居住率在80%以上。

当地80%以上的农民成为现代产业工人，这也契合李克强新型城镇化的构想。他反对人为“造城”，认为城镇化要有产业支撑：进城农民能就业创业，生活才会更安稳，城镇化才能扎实。

现代化农业，是李克强的另一兴趣点。在常熟的家庭农场，李克强说，通过股份合作、家庭农场、专业合作等多种形式发展现代农业是大方向，适度规模经营对新型城镇化会形成有力支撑。

4月3日，李克强主持召开国务院常务会议，部署开展现代农业综合配套改革试验工作，推动转变传统的农业发展方式。

国务院确定黑龙江先开展试验。按照国务院的部署，综合配套改革包括创新农业生产经营体制，改革土地管理制度，创新农村金融服务，探索城镇化与新农村建设协调发展的新模式等9项内容。

只要是在农村走访，李克强就喜欢到田里去看看。在常熟，他察看了麦苗长势，3个月后，他又到邯郸考察麦收。

6月7日，天气闷热。李克强拔起一棵麦穗搓下麦粒，看到颗粒饱满，他露出了笑容。他说，希望“颗粒归仓”，“吃饱了才能心安”，“让天下心安”。

本周的十二届全国人大常委会第三次会议，将听取和审议关于城镇化建设工作的报告。“城镇化”即将面临第一次摸底考试。

“政府要过紧日子”

彻查楼堂馆所，公布“三公经费”，打造“廉价政府”

2012年12月，习近平总书记主持召开中共中央政治局会议，审议通过了中央政治局关于改进工作作风、密切联系群众的八项规定。

上任后，李克强也表示要用简朴的政府来取信于民，要让人民过上好日子，政府就要过紧日子。

他还约法三章，本届政府任期内，政府性的楼堂馆所一律不得新建，财政供养的人员只减不增，公务接待、公费出国、公费购车只减不增。

3月26日，国务院召开廉政工作会议，专门邀请中纪委书记王岐山和副书记赵洪祝参加。李克强表示要加快推进公共资源交易市场化改革，以严格的法律来约束权力，建立公开、透明、规范、完整的预算制度，把政府所有收入和支出都纳入预算。

财政部4月18日公布的“三公经费”数据，证实了李克强的决心。与去年预算执行数相比，2013年本级预算“三公经费”减少了1.26亿元。

李克强正一步步兑现他的承诺。

5月，国务院办公厅印发紧急通知，对各地、各部门修建政府性楼堂馆所情况开展清理检查。通知表示，坚决遏制违规修建政府性楼堂馆所现象。通知下发后，省级政府组成部门、地市级政府都开始清查。

政府过紧日子，把钱花在刀刃上，还要“看好钱袋子”。

6月17日，李克强到审计署考察，他要求审计用“火眼金睛”看好国家钱财，确保公共资金节约、合理、有效使用。

和审计署工作人员座谈时，李克强又提出了“约法三章”，他要求对各地方、各部门的“三公”等行政经费使用情况加强专项审计，切实纠正违规行为，坚决制止新建或变相购建办公楼。

中共中央党校教授林喆对此解读说，政府过紧日子，实际上是要打造“廉价政府”，这符合人民利益。

“不用担心，政府会管您的”

从震区到疫区，从婴幼儿奶粉到大学生就业，编织保障基本民生的安全网

履新刚满一个月，李克强就遇到考验。4月20日，四川芦山发生7.0级地震，国务院启动抗震救灾一级响应。

5个小时后，李克强赶往灾区。因为公路不通畅，李克强搭乘运送救灾物资的直升机飞往震中。

在救灾面前，李克强没有把自己当主角。志愿者运送帐篷支架，李克强忙闪到一边说“你们先走”。他不止一次地问救援人员，瓦砾下是不是有幸存者。

灾区的记者留意到，入夜了，李克强打着手电筒部署工作。凌晨两点，他休息的帐篷灯光还亮着。第二天，他面容憔悴，声音沙哑。

李克强在灾区经常安慰伤员的一句话：不用担心，政府会管您的。

从四川回来，他又去考察人感染H7N9禽流感的防控工作。6月初，吉林、福建又接连发生造成重大死伤的事件，每一起事件，李克强都有批示。

“六一”前一天，他开会研究了婴幼儿奶粉质量问题。会议提出5项措施，提高婴幼儿奶粉质量安全水平。6月16日，国家九部委推出婴幼儿奶粉新规，缓解国产奶粉的信任危机。

上任之初，李克强就想编织一张覆盖全民、保障基本民生的安全网，坚守网底不破，兜住特困群体的基本生活。这张网包括义务教育、医疗、养老保险、住房。

在首次记者招待会上，李克强说，这些人如果陷入生存的窘境，很容易冲击社会的道德和心理底线。

6月17日，李克强到审计署调研的时候叮嘱，用到改善民生上的钱决不能变成“窟窿”，防止群众的“保命钱”、“活命钱”被挪用甚至被贪污。

央行：已向部分金融机构提供流动性支持

2013年06月25日18:23央行

新浪财经注：央行今日在其网站上发布公告称，为保持货币市场平稳运行，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已回稳。

以下为全文：

合理调节流动性 维护货币市场稳定

当前，我国经济金融运行总体平稳，物价形势基本稳定。前5个月货币信贷和社会融资总量增长较快。5月末，金融机构备付率为1.7%，截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六、七千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，所以总体看，当前流动性总量并不短缺。

受贷款增长较快、企业所得税集中清缴、端午节假期现金需求、外汇市场变化、补缴法定准备金等多种因素叠加影响，近期货币市场利率仍出现上升和波动。

为保持货币市场平稳运行，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已回稳。6月25日，隔夜质押式回购利率已回落至5.83%，比6月20日回落592个基点。随着时点性和情绪性因素的消除，预计利率波动和流动性紧张状况将逐步缓解。

下一阶段，人民银行将认真贯彻落实国务院第13次常务会议精神，继续实施稳健的货币政策，把稳健的货币政策坚持住、发挥好。同时，也要根据市场流动性的实际状况，积极运用公开市场操作、再贷款、再贴现及短期流动性调节工具(SLO)、常备借贷便利(SLF)等创新工具组合，适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定，为金融市场平稳运行和经济结构调整、转型升级创造良好货币条件。

商业银行要继续加强流动性和资产负债管理。一是要加强对流动性影响因素的研判，正确估计流动性形势，沉着冷静应对流动性波动，避免非理性行为，保持日常流动性合理水平。大型银行要进一步发挥好市场稳定器作用。重大突发性问题要及时报告央行。对于贷款符合国家产业政策和宏观审慎要求、有利于支持实体经济、总量和进度比较稳健的金融机构，若资金安排出现暂时性头寸缺口，央行将提供流动性支持；对流动性管理出现问题的机构，也将视情况采取相应措施，维持货币市场的整体稳定。二是要统筹兼顾流动性与盈利性等经营目标，按宏观审慎要求，合理安排资产负债总量和期限结构，合理把握一般贷款、票据融资等的配置结构和投放进度，谨慎控制信贷等资产扩张偏快可能导致的流动性风险，加强同业业务期限错配风险防范。同时，要按照“用好增量、盘活存量”的要求，在保持信贷平稳适度增长的同时，调整优化信贷结构，加大对小微企业、“三农”、先进制造业、战略性新兴产业、劳动密集型产业和服务业、传统产业改造升级、消费升级以及企业“走出去”等方面的支持力度；从严控制产能严重过剩行业贷款，但不搞“一刀切”。三是要进一步规范市场交易行为，严肃交易纪律，维护良好市场秩序。上海银行间同业拆借利率(Shibor)报价行要严格按照报价准则理性报价，并切实履行报价成交义务。公开市场业务一级交易商和货币市场成员要自觉维护市场交易秩序，真实报价和交易，严禁虚假报价误导市场。对发生此类问题的机构将予以严肃处理。

尚福林：银行间流动性并不短缺

www.61k.com013年06月29日 09:01



2013陆家嘴论坛6月27日至29日在上海举行，此次大会以“金融改革开放新布局”为主题。

6月29日上午，“主题大会二：中国金融改革开放与经济转型升级(二)”召开，银监会主席尚福林表示，国内银行间市场流动性并不短缺。

尚福林：今年以来，银行业继续保持了平稳、健康运行的态势。到今年5月末，银行的资产规模平稳增加，银行业的总资产是140万亿元，同比增长16.3%，增速和去年同期接近。

存贷款平稳增长，各项存款102万亿元，同比增长16.2%，各项贷款72万亿元，同比增长15.6%，与去年同期基本持平。资产质量总体稳定，商业银行的不良贷款率是1.03%，比去年略有增加，但是仍然保持着较低的水平。拨备覆盖率280%，继续保持在较高的水平。

前几天因为受多种因素的影响，市场出现了一些流动性紧张的问题。总体上看，我们银行体系的流动性并不短缺，截止到6月28日，全部金融机构的备付金余额是1.5万亿左右，高出正常支付清算需求量的一倍还多，而且存款准备金率一直是在20%左右，支付头寸充裕。这几天，银行间市场流动性紧张的问题已经开始缓解，这种情况不会影响我国银行业平稳运行的总体格局。

同时我们也看到一些商业银行流动性管理和业务结构方面存在的一些缺陷，这些是应该引起银行业高度重视的，需要银行业加大风险管理、结构调整和业务转型的力度。下一步我们将统筹银行业改革发展的顶层设计，按照金融支持实体经济和防范金融风险的本质要求，更好的发挥市场配置资源的基础性作用，更好的推动经济结构调整和转型升级。重点推进完善五个方面的建设。

银行钱荒贷款吃紧 6月内想贷出钱基本不可能

www.61k.com013年06月26日 08:23



个人消费贷款利率最多上浮40%

本月内想贷出钱基本不可能

钱荒年年有，今年特别猛。为了应对这场被称为史上最严重的钱荒，银行一边开源发行高收益理财产品 ，一边节流暂缓贷款或提高利率水平。记者昨日从杭州多家银行了解到，有的银行大幅上调了个人消费贷款利率，最高的上浮40%，还有几家银行悄悄上调首套房贷利率，从之前的9折回归基准，更多的银行则干脆延长放款时间，总之一句话：要钱，等下个月。而杭州市公积金贷款，现在办理至少要等3个月以上。

在银行贷款碰壁后，一些急于用钱的个人和中小企业，无奈之下转向民间借贷市场，但是民间借贷也跟着水涨船高。

不过，金融专家们普遍认为，此次“钱荒”可能还要持续一段时间，但最迟不超过7月中旬，所以，如果不是非常急，贷款可以等到下个月中旬，那时候，利率会更低，放款也会更快。见习记者马杉记者梁应杰

房贷利率小涨个贷利率大涨

最近的贷款市场已经明显感觉到钱荒的冲击：利率上涨，放款变慢。

记者昨日了解到，杭州各家银行中，工行和农行消费类贷款根据客户情况不同，在基准利率水平上上浮20%-30%，建行上浮15%。股份制银行中，平安银行上浮15%-20%，招商银行上浮20%-30%，邮储银行上浮幅度也达到20%。

目前1年期贷款基准利率为6%，上浮20%即达到7.2%。消费类贷款一般需提供抵押物。如客户要申请无抵押信用贷款，利率更高，多数银行仅针对部分特定人群提供信用贷款。如招商银行的无抵押贷款，要在基准利率上上浮35%-40%。宁波银行的“白领通”无抵押信用贷款年利率高达7.8%左右，相当于基准上浮30%。

对此，有银行内部人士建议，消费者不妨采用商场分期或者信用卡分期付款的方式来代替消费贷款。

相比之下，房贷利率基本保持平稳，目前，除了少数几家银行回归基准利率外，多数仍然执行9折优惠。

中信银行信贷部孙经理表示，年初，如果申请人的信用记录良好，一般能申请到9折至9.5折优惠，现在，随着信贷额度收紧，首套房纯商业贷款利率将回归基准。与中信相同的还有广发银行 ，首套房贷利率也从之前的9.5折回归到基准。

本月基本贷不出钱

利率上涨倒是其次，问题是现在根本就没钱。“这段时间客户申请的贷款，基本上被压着不放。”一名银行信贷人士说。

杭州银行信贷部余经理表示，现在个贷额度确实有点紧张，基本需要1周时间审批，办理抵押贷款手续需要半个月，放款还需要1周多的时间，加起来需要一个月的时间才能放款，如果这个月贷款，放款肯定要到7月份了。

“3月份办理的市公积金贷款，拖了3个月了，仍然音信全无，速度也太慢了。”杭州的吴女士抱怨。之前，向来都是省公积金办理速度慢，市公积金快，所以吴女士很果断地选择了市公积金。没想到，资金流动性紧张悄然蔓延到了市公积金中心。

我爱我家中介公司的工作人员透露，第一季度杭州新房成交量较好，选择市公积金贷款的购房者较多。从今年4月份开始，市公积金中心的放款速度明显放慢，如果是4月份以后办理的按揭，基本上还要等上1个月左右。如果购房者在6月份办理按揭，最快要等到9月份了。相比之下，省公积金的放款速度就要快很多，如果购房者提供的资料齐全，一般1个月之内就能顺利放款。

央行这次不放水，普遍被认为是给银行一个教训，因为商业银行把钱放在了如虚拟票据、房地产等不该放的地方，这次央行是为了引导商业银行将钱放在先进制造业、战略新产业、“三农”、小微企业、居民消费信贷等正确的地方。

业内人士指出，“钱荒”过后，银行对于小微企业、居民消费信贷等方向的贷款会逐渐放松。这次“钱荒”过后，相信各行都会有所收敛，贷款利率也有下降的可能。因此，如果不是急着用，贷款可以先等等。

民间票据贴现率大涨

银行闹钱荒，贷款就变得很奢侈。在银行贷款碰壁后，一些急于用钱的个人和中小企业，无奈之下转向民间借贷市场。

在台州做生意的王先生这两天刚拿到一张承兑汇票，由于离最终兑付时间尚早，到银行贴现成本较高，就找了一家熟悉的票据贴现公司。上月底，这家公司给出的贴现率是2.6%，即一张10万元的承兑汇票兑换成现金要收2600元的贴现费。

“往年6月份市场资金也比较紧张，贴现率会稍微高点，差不多在3.2%左右。”去之前王先生已经做好贴现率上升的准备，没想到对方的报价还是让他吓了一跳，“一口价3.8%，相比上月底涨幅接近50%。”

之后王先生接连给几家票据贴现公司打了电话，贴现率最低的是3.6%，普遍在3.7%以上，都比正常情况下要高。其中一家公司的业务员给出的解释是，目前市场上没钱，省外某股份制银行因为资金紧张一度暂停了票据贴现业务，民间贴现率也就随之水涨船高。

银行“钱荒”也影响到民间借贷公司的生意。上周，杭州一家担保公司上报给银行的个人信用贷款全部被打回，而就在上上周，该公司总共做了20笔单子，涉及金额超过50万元。

“银行也没有过多解释，只是说暂时批不下来，过一段时间再说。”这家公司老总表示，今年以来银行对个人信用贷款比较宽松，经由公司操作批下来的贷款量一月比一月高，但这个月明显受到了影响。

数据显示，最近一周温州小额贷款公司放款平均利率为19.69%，要高于本月首周的18.67%将近一个百分点。

在“钱荒”背景下，“涉贷”公司也成为资本市场的焦点。昨天上午，在大盘几近崩盘的情况下，从事金融融资类业务的香溢融通强势涨停。另一只相关股票金丰投资尾盘也封涨停。

典当行成应急“提款机”

典当行成为不少人应急的首选，在杭州一家典当行里，记者遇到了一位正在进行房产典当进行短期贷款的企业主沈先生。沈先生表示，6月份厂里急需一笔周转资金，用来买原材料，不多，也就一百多万，期限也不长，3个月就够了，虽然有房产抵押，但是找了好几家银行都没贷下来，不是说没钱，而是这个月放不出款来，要等到下个月，而且利息也涨了不少，要上浮30%左右。“下个月放款有什么用，黄花菜都凉了，还是来这里(指典当行)方便，虽然利息高了点，但是快啊，当天就能放款。”

不过，对小企业主来说，今后典当行这条路也不好走了。记者了解到，随着越来越多的中小企业主找典当行借钱，目前杭城各大典当行的资金状况也不容乐观。放在以往，由于银行与典当行之间多有合作，如果客户的需求典当行不能满足，典当行可以推荐给其合作的银行，但是，这条路今后走不通了。近日，银监会下发《中国银监会办公厅关于防范外部风险传染的通知》，严禁向典当行以及非融资性担保机构提供授信。《通知》列出了银行须重点关注的外部风险五种主要来源，包括小贷公司、典当行、担保机构、民间融资和非法集资。

“其实，监管机构之前已经禁止工、农、中、建、交五大国有银行给典当行提供授信，此次是把中小银行也纳入其中。”一位典当行内部人士向记者透露。

业内人士认为，银监会禁止银行给典当行授信，是为了降低风险，因为大多数典当行提供给客户的资金并不追踪其用途，只要有适当的抵押物即可。

银行“钱紧” 多家银行取消首套房贷款八五折优惠

www.61k.com013年06月25日 15:41

银行手头紧，四处闹钱荒，资金紧张的氛围也从金融业传导到房地产市场。由于银行资金吃紧，多家商业银行已取消首套房八五折优惠利率，办房贷成了难上加难的事，市民买房想要贷出钱来，更要“变着法”从银行里找钱。

走访多家中小银行取消八五折房贷利率优惠

“现在是整个银行间的资金链紧张，资金基本都是只进不出，这时候去办房贷，如果是项目贷款，直接就回绝了，如果是个贷，也很难批下来。”某国有商业银行贷款中心人员说。

据悉，目前多家中小银行已取消八五折房贷利率优惠，只有工行、中行等几家国有大型银行可以提供八五折的优惠。中信等一些中小银行则表示，现在八五折的贷款利率还能贷出，但必须是资质比较好的客户，即便现在来贷款，也会拖到7月。

提醒 　大额取现安排好时间

临近季末，各大银行“抢钱大战”愈演愈烈，市民若想取大额的现金，还得先安排好时间。

“用户一般的提款要求都是能满足的，只是现在每天柜面的钱比较少，有大额提款的用户还是得安排好时间。”农行工作人员表示。

故事为尽快贷出款挂靠公司走“现金流”

银行钱紧，为了能从银行里贷出钱来，各银行的经理和购房者都绞尽了脑汁。

张女士最近急用钱买新房，手里拿着几十万，想再从银行贷200万出来。她找到了自己经常联系的某银行理财经理，但得到的答案是，现在办房贷，肯定贷不出来。“您要是愿意，我帮您走消费贷款说不定能贷出来。”为了尽快贷出款，张女士便答应了。

可是，即便理财经理怎么努力，都没有审批过。

为了帮助张女士贷到款，理财经理建议她走现金流贷款，把自己的贷款名义挂靠在某公司上，通过公司名义走现金流贷款，贷出的钱再自己还。张女士立马东奔西走找公司，最后才把自己的贷款挂在了一个远房亲戚的公司名下。

虽然张女士从银行贷出了钱，但现在贷款的利率可谓直逼利率浮动标准。“年初的时候，是10%到15%的浮动，现在各家基本都成了利率上浮30%，真是钱荒闹的。”张女士说。

记者从多家银行了解到，临近季末，各家银行的个人抵押消费贷款利率都上浮了，基本都在贷款利率上上浮30%左右。

分析表现激进中小银行风险大

昨日银行股集体暴跌，其中，民生银行、兴业银行和平安银行跌停，而工农中建四大行跌幅均在4%以内。

对此，全球知名金融集团巴克莱最新发布的研究报告认为，眼下中国的中小银行资产规模的增速远超国有四大银行，与此同时它们同业资产占总资产的比例也更高。

由于中小银行在同业业务方面更加激进，受制于可放贷规模、存贷款以及资本金方面的限制，它们不得不寻求另外的渠道借出资金。此外，它们更加依赖银行间融资来支持业务增长。

巴克莱认为，中国的中小银行在利用信用风险资产的买入返售和卖出回购打擦边球，这些资产的违约风险，在巴克莱看来要远高于以债券为标的的逆回购/回购。

尽管外界预期央行可能会出手稳定近期的银行间利率，但看上去央行并不打算这么做，因此短期利率很可能会在后续的一段时间内继续保持高位，而这很可能导致一部分小型金融机构违约。

巴克莱认为，未来监管机构对这类资产的监管要求可能会收得更紧。

部分银行取款预约安排

工商银行：20万以上，需要提前一天向取款的网点进行预约

中国银行：5万以上，需要提前一个工作日向取款的网点进行预约

建设银行：20万以上，需要提前一天向取款的网点进行预约(近段时间取款5万以上最好先打电话进行咨询)

农业银行：5万以上，需要提前一天向取款的网点进行预约

"钱荒"惊魂时刻:银行董事长急打电话借钱

来源：第一财经日报 发布时间：2013年06月26日 05:03 作者：王学东;董云峰

期限错配冰山一角显现，高杠杆化的盈利模式驱动下，银行对资金业内“空转”乐此不疲 中国银行间市场有史以来最严重的一场钱荒，已经走出金融专业范畴，成为了寻常百姓茶余饭后的谈资。在这一过程中推波助澜的，要数上周四资金成本“历史性”飙升的戏码。

某银行资金交易部经理向《第一财经日报》描述了上周四的经历：直到下午4点，该行交易席位上还有几十亿的敞口平不掉，此时仍然借不到钱，情况被紧急上报。

在此惊心动魄的时刻，董事长亲自进入交易室，现场用电话向兄弟行的总行董事长求援，紧急调度资金，以解燃眉之急。终于在最后五分钟，用借来的钱平掉了这几十亿的敞口。

作为这场钱荒的生动注脚，这一惊魂时刻令空调下所有的人冷汗直冒。在这背后，则与监管层打击资金“空转”、“挤泡沫”决心不无关系。尤其是近几日来，“错配”这个关键词，高频率地进入公众视线。

一家商业银行的资金部负责人对本报表示，从同业市场借短期资金，用于长期投资，这就是错配。从银行流动性风险考量，这是大忌。

“高杠杆化的盈利模式驱动下，大家乐此不疲，一圈圈地绕。”该人士表示，从原理上来说，这种杠杆是可以一倍倍无限放大。从近期的违约事件来看，一些激进银行的杠杆已放到了7～8倍。

事实上，基于债券投资的期限错配风险相对较小，更为危险的游戏在于，许多短期同业资金最终对接到了期限较长的信贷资产、承兑汇票和信托受益权等“非标”资产，这些难以变现的资产构成了流动性的潜在威胁。

“错配”游戏

6月25日，央行网站发布公告称，今年5月末，我国金融机构备付率为1.7%；截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足。

“要统筹兼顾流动性与盈利性等经营目标。”央行在上述公告中表示，银行要合理安排资产负债总量和期限结构，合理把握一般贷款、票据融资等的配置结构和投放进度，谨慎控制信贷等资产扩张偏快可能导致的流动性风险，加强同业业务期限错配风险防范。

华泰证券首席经济学家刘煜辉昨日表示，最近国内的资金面紧张状态，本质上反映了中国信用市场流动性错配已经极为严重，存在硬着陆的脆弱性。宏观层面对影子银行一系列治理整顿，是不得已而为之。

那么，期限错配是如何造成的，其风险何在？

日前，一家商业银行的资金交易部经理向本报介绍称，现在银行间的投资者普遍运用了杠杆，部分机构杠杆率还很高。“这取决于两点，其一是资金的可得性，其二是资金的低成本。”

“比较常见的操作手法是，如果行里给资金交易部门100亿资金，一般的配置是先把它买成债券，以锁定高收益，然后再将债券质押出去，做回购融资。”该人士介绍称，回购交易短的在1～14天，长的有1个月、3个月等，不会超过1年，但是收益较高的债券期限普遍在1年以上。

该人士说，借短投长即为错配，这是流动性考量中的大忌。但是短期融资的成本较低，而长期投资收益高，中间就形成了较高的利差，并且从未出过事，银行之间交易都比较放心。

而据本报记者了解，基于债券投资的期限错配风险相对较小，因为债券产品流动性较好，尤其是国债和政策性金融债。更为危险的游戏在于，许多短期同业资金最终对接到了期限较长的信贷资产、承兑汇票和信托受益权等“非标”资产，这些资产的共同特点是非标准型产品，流通不便，难以变现。

事实上，在资金面宽松的时候，金融机构得以轻松地通过银行间市场低成本获取短期资金，同时加杠杆滚动投资表外的长期性非标资产。然而，正如上述商业银行资金部负责人所言，由于借来的钱买进了长期的缺乏流动性的高收益资产，在市场上的短期借款到期偿还时，手上没钱或者钱不够，就出现了所谓期限错配后的资金断裂，违约风险就此爆发了。

“这几年社会流动性总体是充裕的，银行觉得只要开门，每天收支相抵后，有足够的流动性可以覆盖在资金市场上的借款，所以凭经验性判断'一般不会有事’。 ”某银行风控部老总对本报表示。

“黑天鹅事件”

不确定性风险是金融市场最大的风险，从来没出现过的事情出现了，“黑天鹅事件”往往掀起惊天巨澜。

进入6月份，随着外汇占款流入减少、大量理财产品集中到期、外汇市场与债券市场监管加强及外部美联储放出收缩流动性的信号，银行间资金面骤然绷紧。最终，2013年6月20日，银行间隔夜回购利率最高达到史无前例的30%，7天回购利率最高达到28%。在近年来很长时间里，这两项利率往往不到3%。

上述某银行资金交易部经理描述的资金惊魂，印证了上周的钱荒高潮。“一旦发生违约，将对整个银行间市场带来震荡，这是重大的系统性风险。监管部门会进行惩罚，而分管资金业务的行长很可能被撤职。”该人士说。

“为什么会这样，还会不会再发生？”本周一，面对本报记者的采访，一家商业银行行长长叹一口气说，“我有种预感，总担心要出事。有的事情其实就是皇帝新装，谁都知道，但谁都不会轻易捅破。”

上述某银行风控部老总则称，一些不符合贷款条件的项目，就让投行部门包装成理财产品，所谓的项目方案和建议书，有时候就是自己骗自己。他表示，用理财产品筹集来的钱去放款，由于不是银行自有资金，往往缺乏贷后跟踪管理手段，没问题时皆大欢喜，出了问题投资人倒霉。

“这对长期在高杠杆边缘游走，资金满负荷运作，追求利润最大化的商业银行来说，是一次重大风险警告。如果不从中吸取教训，还会出大事。”上述行长感慨。

一位国有大行资深人士告诉本报记者：“错配包括了期限错配、利率错配和货币错配，对目前中国银行业而言，期限错配带来的资产负债流动性结构不均衡，是一个重大问题，但还谈不上庞氏骗局。”

“错配与加杠杆是紧密相连的，很大程度上是银行逃避监管，向地方政府融资平台和房地产等领域输送资金的结果。”上述资深人士说，需要注意的是，4万亿时代留下的在建项目，需要很多年才能消化完，而监管部门过于激进地掐断地方政府的融资渠道，只会令名目繁多的“创新”业务横行。

“钱荒”趋稳

央行网站昨日的公告算是为当前的钱荒提供了一定的稳定预期。

“所以总体看，当前流动性总量并不短缺。”在这份题为《合理调节流动性 维护货币市场稳定》的公告中，央行透露，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已回稳。

本周一，本报曾独家报道称，在资金极度紧张的6月20日下午，央行很可能启用了公开市场短期流动性调节工具（SLO），同时指示国有大行稳定局面。

昨日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）涨跌互现，但波动幅度明显缩小。其中，隔夜利率跌75.30个基点至5.7360%，较6月20日回落了近600个基点；7天利率涨33.30个基点至7.6440%，大幅回落330多个基点。

央行在公告中表示，下一阶段，将继续实施稳健的货币政策，把稳健的货币政策坚持住、发挥好。同时，也要根据市场流动性的实际状况，积极运用公开市场操作、再贷款、再贴现及短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）等创新工具组合，适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定。

本周一，央行办公厅发布《关于商业银行流动性管理事宜的函》称：“当前，我国银行体系流动性总体处于合理水平，但由于金融市场变化因素较多，且临近半年末重要时点，客观上对商业银行流动性管理提出了更高的要求。”

而在昨日的公开市场上，央行停止了操作，包括之前维持地量规模的央票发行，同样显示了央行维稳的姿态。

多位银行间交易员告诉记者：“前期市场预期比较悲观，绝大多数机构都提前储备了充足的资金，未来一段时间，资金利率虽然还会在高位，但肯定不会出现之前的极端情况了。”

A股崩盘内幕：银行向热钱借高利贷 热钱抛股放贷

www.61k.com013年06月26日 18:54

现价：1951.50 涨跌：-8.01 涨幅：-0.41% 总手：101192527 金额（万）：8089268 换手率：2.04%

自六月初曝出的钱荒危机持续发酵，包括央行、银监会等各种机构在此期间纷纷表态，指出已经为部分银行提供了流动性，银行间市场也未出现大量违约。但市场对此的态度仍然充满了疑惑，特别是银行流动性危机何以导致本周股市两天200点崩盘式下跌？广东省社会科学综合开发研究中心主任，研究境外热钱的专家黎友焕25日在接受记者独家访谈时透露，当前的股灾是银行制造的。从上周开始一些银行在现金高度紧张拆借困难的情况下，纷纷向地下钱庄借高利贷。为此，许多热钱纷纷从股市逃离后马上转到银行去放高利贷，以获取银行给予的百分之几十的无风险利息。不跑才怪。

据黎友焕课题组调查，由于对中国经济的悲观预期，大部分热钱本来都准备要撤退了，但如今又出现了一条新的暴利之道，一些商业银行由于手头现金缺乏主动向地下钱庄高利息借款。原来半年期理财，利率是5.6%，但现在银行可以加到15.6%。甚至给到百分之二十几、三十几。对此，他评论道，“太可怕了，你从哪里赚那么高利息？”

黎友焕认为，很多人都认为银行业的危机已经过去了，但他认为还没过去。现在银行有一个麻烦，就是前期资金宽松时的投入的那些项目需要后续资金支持，比如银行的第一批和第二批资金都已经投入了，如果第三批资金不继续支持的话，就会造成项目的烂尾。而烂尾会直接导致银行的坏帐，这样一种结构性风险会催生出更多的风险出来。

黎友焕说，现在他最担心的是热钱真正都流走了。至于什么时候热钱流走，黎友焕认为是在银行解决流动性危机不再放高利贷之后，而这样一来，中国的经济可能就会因为大规模热钱回流资本外逃，陷入到发展中国家陷阱。

黎友焕指出，伯南克19日说退出的话其实是种试探，因为他说，假如对未来经济有良好的预期，失业率进一步下降，经济按照这种良好预期发展，那么下半年稍后一段时间我们就要怎么着明年中要怎么。但实际他给自己留有很大的余地，自由度很大。但从全球金融市场的反应，全按美国退出QE收缩流动性反应。 既然伯南克试探成功就会如期退出，以达到挤泡沫尤其新兴市场泡沫之目的。

黎友焕认同目前市场上流行的这一观点，即这一次中国央行紧缩原本是想抢在美联储前面紧缩抑制泡沫，免得等美联储紧缩的时候泡沫太大，破灭时付出的代价太大。

至于从美国抑制中国的策略，即中国松则美国更松， 中国紧则美国更紧。此次中国央行是否正好和美联储紧到了一起，甚至造成更大危害。黎友焕对此深表忧虑。为防中国经济硬着陆，他建议，央行定向释放流动性，稳定股市尽快恢复IPO，既可维护社会稳定，又可救企业。

以下是访谈实录：

记者：根据你们的监测，热钱如今有外逃迹象吗？是通过地下钱庄往外跑的吗？

黎友焕：最近几天都在往外面跑，最近一两个礼拜银行的钱太紧张了，银行已经向地下钱庄借钱了。

不管是小银行还是大银行都有这样的情况。银行隔夜间的利率很高，有些长期融资的，比如贸易融资的看到这种情况，有的就开始买银行理财产品。而他们原本是想着都撤的，因为他们看到中国的势头已经不好了。

但由于现在银行给的条件太优惠了。现在反而是舍不得撤，因为这种利率简直就是高利贷。

记者：为什么钱紧到这种程度？

黎友焕：现在银行的情况确实是不容乐观。因为摊子铺得太大，本来以为央行不会见死不救。但结果是大家都掉眼镜了，没想到央行会这样。

实际很多银行现在根本就没钱。而且现在银行有一个麻烦，就是前期的那些投入或业务继续需要资金支持，因为银行的第一批和第二批资金都已经投入了，如果第三批资金不支持的话，就会造成项目的烂尾。而烂尾会直接导致银行的坏帐，这样一种结构性风险会催生出更多的风险出来。

现在央行可能会继续控制流动性，所谓盘活存量，用足增量，这样的指导下可能银行的资金会进一步紧张。现在银行基本都是有收无贷了，但有些长期的项目收不了手。所以，我认为银行的这波危机还没过去，很多人说已经过去了，我觉得还没过去。

至于要延迟多久。我认为要看银行的资金紧张程度，现在银行都在采取用理财产品来变相收取资金，我认为可能还要一段时间，没有那么快。

我觉得这是一种金融领域的结构性危机。但我一直不认为是钱荒，不是银行没钱。实际银行的钱太多了。

记者：现在您来评估央行的行为，央行这么做对吗？现在都说央行想抢在美联储前面紧缩，免得等美联储紧缩的时候付出的代价太大，现在是不是和美联储正好紧到一块儿去了？

黎友焕：央行这样做有多个原因：第一，打击虚假贸易。目前虚假贸易情况触目惊心，从查处虚假贸易，挖出银行原来就在铺摊子，银行的导向和央行的导向是完全背离了。实际查出就是上个月的事情，给央行一个很大的震撼。这么多银行原来都不听话，跟我不一条心的，我印这么多钱，原来你们却都拿去搞房地产搞套利了。央行认为不收手不行。按照这样的模式发展下去，中国的经济社会迟早会被银行炸掉，银行是在点导火线。央行意识到这一问题，马上采取措施，就是控制流动性。

第二，我很赞同你的话，现在美国持两方面的态度。伯南克19日说的话很关键，他说，对未来经济有良好的预期，可能失业率会进一步下降，如果经济发展按照这种良好预期发展，那么稍后一段时间(下半年)我们就要怎么着。但他这样的话首先有个前提。

实际他这个话很宽松，对自己留有很大的余地，自由度很大。但市场刚好捕捉到这个信息，马上开动几大媒体，说要收缩流动性等。

但我们从他的动作看到，他的意图同样是来试探。因为你说明年的就业就一定会见到6.5%吗？我觉得还真有难度。这样的弄一下，整个发展中国家的经济都不行了，它美国经济就能独善其身？所以，他是在试探，没想到这样一种试探成功了。

前次美国三大评级机构降低中国的评级，诋毁中国经济发展的情况，后来没有成功，但这次伯南克的讲话和上次三个评级机构的下调是一脉相承的，上次没成功，这次成功了。整个东南亚、整个世界都听他的话，美联储QE可能会退出。在市场引起轰动之后，整个资金出现流动，整个股价、资产价格出现反应。我觉得既然会有效果，美国一定会顺势而为。

记者：就是美国收手的时机到了。他收手一定要达到目的，假如他表示我要收手，市场却不予理睬，他就认为收手的时机没有到，因为他收了，起不到效果。

黎友焕：对，所以伯南克现在这一仗肯定是胜利的。他现在继续按照他的计划收缩，可以把全世界打劫一轮，即使收一段时间，最后失业率率还在7%以上，不好意思我不收了。提出来的话，同样把世界……

以中国为例，在伯南克这样的思维下，中国已经出问题了。

记者：现在我们的对策对不对？银行的前景和热钱的撤出有关系吗？5月份外汇占款出现了大跳水，5月份热钱流入本身是不是已经大幅减少了，市场已经在事先消化伯南克的预期。

黎友焕：我要更正你一个观点。5月份的外汇占款的减少实际是虚假融资，虚假贸易，融资套利那一块资金给摁住了，当然这块我们肯定归为热钱，因为它就是来套利的，从外面借钱进来套利的。这一块热钱现在给摁住了，没了。大家从地下钱庄监控里看到它还是进来了，但到了后面的情况就不一样了，热钱不来了。

也就是说，5月份外汇占款和热钱的流动只是流动方式、渠道不一样。现在是不来了，完全不一样。现在根据我们调查，热钱大部分都要走。

但现在又杀出一条获利的道，商业银行主动出来的，实际是高利贷借款，包括长期去买理财产品的操作。热钱要退出，到期的或没到期的，但银行说你别退，我给你更优惠的条件。比如原来是半年的期理财，本来利率是5.6%，现在给你加到15.6%。

记者：等于这样理财产品不兑付，让它用提高(利率)的手法来延期？

黎友焕：他也没办法兑付，延期的量是你想也想不出来的，对于这些热钱来说，反正你是中国银行，不怕你倒闭，这一把不捞白不捞，因为太诱惑了。有的利率甚至给到百分之二十几、三十几，太可怕了，你从哪里赚？

现在这样杀出一个程咬金，阻挡了热钱流出的势头。但只要最初的炒作持续，只要伯南克口风不变，中国不仅热钱流出，而且资金外逃更加迅猛，更加厉害。

记者：您描绘的前景太可怕了，最坏的时候即将降临？

黎友焕：现在我担心的是这一步。什么时候热钱将流走呢？就在银行解决他的流动性之后，不再放高利贷了。那时候就都流走了。而如此一来，中国的经济可能就会真的因为这个事情而陷入到发展中国家陷阱。

记者：但到那个时候央行可以降准，现在不是有20%的准备金率在哪儿吗？

黎友焕：实际上，最近两个星期商业银行已经够痛苦了。为什么不降准备金？原因在于，假如你现在敢于降准，但由于商业银行和你不是一条心，在解决掉他们的流动性之后，他们肯定还是会继续支撑他们的长期融资项目和房地产项目。这样就继续在推动中国的资产泡沫，等于你降准完全不会解决问题，只是把问题往后推了，把问题推得更大，这样就会给伯南克下一步带来更大的机会。

所以，我认为央行的行为不是正确不正确的问题，而是不得已而为之。

记者：如今股市的崩盘反应，您认为是资金在逃离，还是借这个机会把市场打下去？

黎友焕：我们最近都看到热钱在从股市逃离。对热钱来说，从股市跑出来然后马上转到银行去，银行能够给百分之几十的利息，不跑才怪。

记者：等于说是银行制造了这场股市崩盘？

黎友焕：是的，你把钱马上转到银行，银行给你百分之几十的利息，这些回报在股市能博得到吗？

记者：银行对待大资金会这样，但对我们这样的小资金会不会这样？

黎友焕：现在逃的都是大资金，小股民早就被套住了，小股民逃什么逃，反正也不放在那里了。

周二融资偿还额创历史新高 1900下被迫卖股还钱

2013年06月28日00:59中国证券报-中证网

□本报记者 申鹏

上证指数在周二击穿1900点，时间虽然短暂，却有不少投资者没能挺住，这其中，很多利用融资交易以小博大的资金倒在了最低谷。两融市场数据统计显示，本周前两个交易日融资偿还额激增，尤其是在跌势最为惨烈的周二，两市偿还额达178亿元，为历史最高单日偿还额。有券商经纪人表示，周二午后，很多“高杠杆”的融资投资者都被告知要追加保证金，而部分则遭到强制平仓。

最困难时刻被“讨债”

沪深股市本周二的走势令不少投资者“心有余悸”。上午11点过后，抛盘汹涌，沪综指从1950点附近一路下行，短短1个小时下跌百点，恐慌情绪达到高潮。从分时成交量来看，当日成交最高水平出现在午后，显示当时大量资金抛售股票。此后沪综指上演大逆转，反抽过百点。

那么，是谁卖在了千九之下的谷底，他们又为何非要在低位卖股呢？有市场人士指出，恐慌情绪或者可以令部分投资者防线崩溃，但融资“爆仓”才是迫使资金低位卖股的“罪魁祸首”。

“周二中午我们都在忙着打电话给一些融资亏损的客户，要求他们追加保证金。”某大型券商股票经纪人李伟(化名)回忆道，“不过我们公司没有强制平仓的，听说其他券商有。”他同时表示，打电话的时候，很多客户的情绪“很不好”，“电话那头的声音很着急”。

显然，在市场极度悲观、承受巨大亏损的时候被要求追加保证金，对投资者来讲是雪上加霜。而业内传言，一些券商确实在周二午后对高风险客户进行了强行平仓，导致他们在低位卖股还钱。有市场人士猜测，周二下影线的尖尖，也就是被这些抛盘打出来的。

交易所公布的融资数据也从侧面印证了这一说法。6月25日，融资偿还额达到178.35亿元，为两融历史上的最大单日偿还额，而净偿还额(偿还额减买入额)也激增至51亿元，同样是历史最高水平。

除了两融市场上可见的融资资金，还有更多“隐性”的高杠杆基金。据介绍，目前一些私募以1比3的比例募集基金，即管理者出1，投资者出3，一旦净值下降到75%的水平，基金就会强制平仓。在本周初的大跌中，很多这样的基金都没有挺住，有市场人士估计平仓规模在数十亿元。

借钱炒股风险高

根据目前融资交易规则，投资者最高可以在券商处获得200%的借入资金。举例来讲，假设某投资者拥有100万元的现金或等值股票，那么他可以从券商处借得最高200万元的资金。在资产负债表上，这一融资比例是投资者拥有300万元的总资产，其中负债为200万元。

李伟向记者介绍，按规定当客户的负债比例达到120%时，客户将收到追加保证金通知，达到130%时将被强制平仓。

按照上述交易规则，可以推算出触及平仓线的股票波动幅度。仍以自有100万元、借入200万元的情况为例，假设满仓操作，买入股票成本为300万元，此时投资者的负债比例为66.7%。如果股票下跌25%，则负债为200万元(借入)加75万元(亏损)合计275万元，资产为300万元减75万元合计225万元，此时的负债比例为122%(275万元除225万元)，已经超过警示线。即如果融资买入股票的跌幅超过25%，就很可能被强制平仓。

Wind数据显示，494只两融标的股中在6月累计跌幅超过25%的股票有97只，这97只股票6月融资余额均值合计为360.4亿元，约占总融资规模的17%。也就是说，粗略估计，在6月市场的大跌中，大约17%的融资资金出现风险。

市场人士指出，在融资做股票的过程中，如果不控制仓位，很可能因为“爆仓”而倒在黎明之前。

融资市场会否“去杠杆”

最近一段时间，金融机构“去杠杆”成为市场中的焦点话题。然而，进行着“以小搏大”游戏的两融市场，会否同样面临欠债还钱的尴尬呢？

事实上，今年年初以来，由于行情还算不差，至少有成长股群体走出结构性牛市，两市融资规模持续快速增长，从年初的879亿元增长至最高超过2300亿元。而这些资金中，有多少是投资者自有，目前没有明确数据，若按照1比1的水平估算，其中的“债务”总额在1000亿元的规模。

而从整个股票市场资金的流动情况来看，据民族证券财富中心总经理徐一钉估算，今年以来通过融资、新发基金(公募、阳光私募、伞式基金)等进场的资金大约在3100亿元左右，而股票市场录得的实际净流入资金约为1500亿元，二者的缺口在1600亿元。而填补这一缺口的主要方式就是通过借钱、放大杠杆。然而他同时指出，这种放大杠杆是有“天花板”的。

证金公司的数据显示，截至6月19日，A股信用账户数量为174.40万户。而截至今年5月末，持有A股流通市值金额在50万元以上的自然人账户为146.43万户，也就是说，两融业务的大客户群体基本达到极限，未来目标群体将向中小散户扩展。这一发展趋势可能带来的问题是：两融客户群的风险承受能力将下降。

与此同时，从经济和政策面来看，市场下行的风险却并未消除。流动性紧张高峰之后，经济放缓可能是投资者马上面临的担忧，而这种压力可能长期存在。分析人士指出，如果股票市场继续走低，预期转向，不排除投资者主动卖股还钱的可能。

钱荒下的6月20日：银行交易员惊呼太吓人了

2013年06月27日11:28《第一财经周刊》 记者 郜艺 朱宝 特约记者 郭晓菲

一直在流水的龙头突然被拧紧了，这引发了一场慌乱。

若干年后，当人们回头望去，会发现中国金融史上显示着不可更改的一天：2013年6月20日。

“钱好像突然凝固住了。”中国东方资产管理公司资金交易处处长王自强对《第一财经周刊》说。

王自强称得上是一名资深的银行间市场交易员，他在多年的职业生涯中，曾经历过无数资金紧张的时刻，比如他时常挂在嘴边的6年前的一幕，他作为逆回购方创造过7天回购利率15%的记录。

但是，6月20日发生的一切刷新了他所有的感受。交易员圈子里弥漫着一种紧张气氛，电话中、聊天工具里，交易员们不计成本地向其他机构借钱，“往常或多或少都会借到一些，但是当天的情况是市场上根本没有钱。”

北京一家商业银行的银行间债券交易员在微博上写到：“从业以来，今天真的觉得扛不住了。铁打的心都经不起这种折磨。”

当天11时30分发布的上海银行间同业拆借利率(Shanghai Interbank Offered Rate，简称为Shibor)的隔夜利率，已升至14.33%，创造了中国改革开放以来的历史记录，而一个月前的隔夜拆放利率仅在4%左右。

这个让行外人士感到陌生的概念迅速在街头巷尾得到普及和热议。简单讲，隔夜拆放利率是一家金融机构向另一家机构借钱，第二天还钱时所要给予的利率。这个银行间的交易市场利率是一种风向标，Shibor的高企意味着金融机构极度缺钱或惜贷。

向人们提供金融服务的银行没有钱了，这究竟是怎么回事？

为6月20日这一天带来更多慌乱感的是几家大银行的传闻。

早在6月初，光大银行就被传出无法支付兴业银行一笔大约60亿元人民币到期贷款，光大被描述为资金最为紧张的银行。很快，类似的传闻又发生在中国银行身上，尽管官方很快否认了这个消息，但这仍然引发了许多猜测。

资金紧张的态势一触即发。19日和20日的银行间拆借交易时间都临时延长了半个小时，据称这两天有银行破了存款准备金标准。而工商银行在23日的系统意外发生故障也加重了钱荒的猜测—等待取钱的人挤满了大厅，人们不解它的系统为何选在这个时间升级。

“我们银行下令资金只能进不能出。”一名供职于四大行的一线职工对《第一财经周刊》说。20日下午，总行紧急发公文要求加强流动性管理，做好头寸管理。而本来6月20日说好要放的对公贷款，却一直到下午4点半还没有得到总行的最终确认。“总行同事的座机和手机都打不通，最终到了下班时间还是没有放款。”

一名来自地方商业银行的信贷部门员工透露，最近银行在内部下发通知，要求各分行近期尽量避免大额走款，本来分行管理部就能批下的对公贷款，要到总行计财部审批，还不一定能批下来。这家银行中许多一两个月前审核通过的贷款都还没放出去。而个贷的放款时间就更长了。持续的资金压力已经迫使一些中小银行重新评估贷款条件，一些有足够的抵押物的贷款人仍未能获得贷款。

不仅仅是普通民众对此感到错愕。

几天来，兴业银行首席经济学家鲁政委不断接到来自海外的询问电话，外界在谈话间表达了忧虑，“中国的银行业是不是要发生危机了？”因为这个吓人的数字以及中国银行业和媒体陷入一片混乱的状况，像极了美国金融危机时雷曼倒闭前的场景。

“这样的情况(指类似雷曼倒闭)并不会真的出现。”鲁政委对《第一财经周刊》解释。

因为中国并不缺钱。目前银行缴纳给央行的存款准备金率高达20%，并且一直以来，中国的货币供应不是过少而是过多。

这一点，从M2与GDP的比值可以看出端倪，它可以间接反映出投资效率。M2称为广义货币供应量，是反映社会货币供应量最常用的指标，包括流通中的现金、支票存款、转账信用卡存款，以及定期存款、债券和理财。它体现的是市场的现实和潜在购买力。按照今年7.7%的GPD增速和2.1%左右的CPI，M2的合理增速应该在13%左右。而M2从今年1月开始每月的同比增速都在15%以上。

中国的货币蓄水池里有水，而且有很多水。央行站在最上游，政府决策层通过它来传达货币政策，从而控制钱的流动性。央行把水放到国有商业银行和股份制银行，再流向企业和个人。

每年6月都是银行缺钱的时候。每到3月、6月、9月和12月这些季度末、半年末和年末时，银行的存贷比、资本充足率、动态准备金等多项指标都要被审核，央行也会根据审核结果来制定接下来的贷款额度。因此这些时候银行总会忙于拉存款，这会反映在理财产品利率上升，以及银行间拆借利率上升方面。

今年，更为雪上加霜的还有美联储主席暗示美国即将退出QE(量化宽松政策)，这导致热钱不断从中国撤出，热钱对人民币升值的期望也在降低。美国近几年推出的前两轮QE正是导致大量热钱流入中国的主要原因之一，外汇占款的提高正是近几年国内市场货币供应增加的主要渠道。

近几个月，外汇占款一直在减少，前4个月新增外汇占款分别为6836.6亿元、2954.3亿元、2363亿元、2943.5亿元，5月降至668.62亿元，自去年12月以来第一次下降到1000亿以下。新增外汇占款的骤降一定程度上造成了市场流动性趋紧，也变相拉高了资金价格。因此自5月下旬以来，银行间市场的流动性呈现出明显趋紧的态势，隔夜利率从3.35%最高升到了7%至8%。

与此同时，中国不断扩张的理财产品规模已经达到13万亿，其中约1.5万亿会在6月到期。

但这些原因都不足以导致20日慌乱一幕的发生。

“5月底Shibor的隔夜利率就已经飙高了，但大家都没当回事，都觉得扛几天就过去了，以前每次都是这样。”一家外资银行的交易员胡卫平告诉《第一财经周刊》。

银行们之所以会有这样的“底气”，是因为过去每每遇到资金紧张的情况，央行总会释放资金，银行已经对央行形成了一种惯性的依赖。

这与中国政府直接垄断和控制金融业有关。

在过去几年里，中国一直都是靠信贷增长刺激经济发展，尤其在2008年全球危机之后，据信用评级机构惠誉的数据显示，中国的信贷占GDP比率在5年内从75%上升至200%，从9万亿美元上升至23万亿美元。这个扩张速度远超过1980年代末日本信贷最高峰时的速度，也超过了韩国陷入1998年危机前四年里的放贷速度。美国的次贷危机爆发前这个比值大约为40%。这些经济危机都是由过度信贷未流向实体经济而造成的。

在一个正常的情况下，钱应该流向实体经济，即企业获得银行的贷款进行生产经营，再发工资给个人；个人则通过消费将钱流回企业，这才是一个健康的经济模式。

而目前中国的情况是，很多钱没有如预期进入实体经济，而是留在金融系统里空转套利—尽管央行印了很多人民币，但钱沉淀在一些诸如地方政府债务、虚拟票据、房地产等领域。

政府对金融业的直接垄断和控制，保证了大央企更容易获得银行贷款，它们用廉价获得的贷款去投资房地产、股票及高利贷等投机市场。而受到全球经济下滑以及人民币升值影响的出口型企业，由于几乎已经没有利润了，它们通过出口销售额向银行申请做授信贷款，然后把这笔钱投到投机市场中。而出口数据本身也存在着假出口的情况，香港与内地海关的贸易顺差中很多都是因为热钱通过香港进来套利，从企业走账。

最需要钱的中小企业依然融资困难。这也直接导致了实体经济活力不足。汇丰银行公布的6月中国制造业PMI已经回落至48.3，创下9个月新低。

更引人担忧的是巨额的地方政府债务。过去几年，通过政府支出渠道发放的地方债和城投债已经高达12万亿。这些项目多数是地方政府和银行互为担保投向了规模庞大却不能产生收益的基础建设项目，或者可能投到了收益低、坏账率高的上市公司。

这是中国政府为刺激经济而不断加码政府投资行为的一种负面产物。一些外媒认为这些庞大的地方政府债务已经对中国经济构成威胁。

参与信贷泡沫的另一个角色则是影子银行，它们在2010年之后开始迅速膨胀。这不仅包括银行的一些表外业务如理财产品，也包括一些信托、小贷款公司及民间金融机构。据中国社科院研究，2012年年底影子银行的规模已经达到20万亿，占到了银行总资产的16%。

由于脱离银行的监管，影子银行投资的项目因为追求高收益而存在更高的风险，这些项目往往通过“庞氏骗局”不断发新债来偿还旧债，事实上违约的情况也曾发生过。

银行间市场近年来的快速发展，也使得银行可以通过同业拆借以很低的成本从金融机构快速获得大量资金，再通过杠杆投资和期限错配将资金投入其它类似影子银行的高收益市场。只要合理安排好到期资金计划，通过循环往复的交易，银行就可以实现套利。银行的同业业务规模现在已占据银行资金的10%左右。

这些有关调整未来大方向和改革的压力，最终降落在胡卫平和他的同事及同行身上。

他们从5月底就开始盼望央行进行逆回购或者降低存款准备金，但这一天始终没有到来。

与之相反，他们看到了许多来自中央决策层面的强硬信号。李克强在多个场合提及了防范金融风险的重要性，但对增强货币流动性则只字未提。6月18日和20日，央行分别发行了3个月期20亿元中央银行票据，对于缺钱的银行再次造成心理打击。

中央银行票据，简称央票，是央行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证。发行央票意味着进一步回收流动性。

英国《金融时报》和美国《华尔街日报》评价说，在紧张的流动性之上释放这一信号，传递的是进一步改革的信号。

但这一动作却让中国的银行们措手不及。

胡卫平和他的同事们6月初还听说多家中资银行联合在北京请求央行进行逆回购，大家以为央行答应了，当天Shibor还降了不少。

但此后迟迟不见央行逆回购的胡卫平终于觉得势头不对了，连资金最充足的五大行也不再放款了。6月18日央行再发央票后，胡卫平立刻开始不停平仓、止损。隔夜利率就是银行间产品利率的参照基准，也是债券交易员的资金成本。比如之前利率在3.35%左右的时候，可选择的债券产品很多，但当成本到10%以上，几乎卖什么都是亏损的。

外资银行的资金没有那么雄厚，风险控制较严，固定收益部的止损线较低，而且还会有两次警告。伴随着Shibor的不断飙升，胡卫平所在的交易台的主管不停发出感叹说，太吓人了，感觉像是要崩盘了一样。

胡卫平试图用中国人民币利率互换(IRS)产品做对冲，但因为大家都看涨没人卖出，偶尔出现一个卖出，大家都会疯抢，导致IRS的价格也在飙升。

尽管从今年2月—新任政府换届—开始，中央决策层通过各种座谈及政策来表达“未来不能再依靠信贷增长刺激经济”的决心，并不断在房地产信贷政策上进行紧缩，但至今货币政策并未有大的改变。

鲁政委认为此次Shibor的意外创纪录，与“市场没有跟上央行的政策方向”直接相关。

“如果央行像美联储一样更早更清晰地传达政策方向，银行可以早些做准备，就不会发展到这么疯狂的地步。”鲁政委说。

这场人为制造的慌乱的影响仍在继续发酵。

6月24日沪市收盘，上证综合指数下跌了5.3%，至1963点，创下了自2009年8月31日以来的单日最大跌幅。银行业股价领跌，受到货币流动紧缩直接影响的飞机制造、有色金属及煤炭等领域公司的股价也大幅下滑。一夜之间，中国股市又跌回了2012年12月3日的水平。

银行突然不计成本地借钱也引起了货币市场的一系列连锁反应。

20日当晚几乎所有基金公司的固定收益团队都在加班，因为货币市场基金的赎回潮提前来了。流动性安排不足的货币基金不得不亏损卖出手中的债券，基金爆仓的消息也不断传出。

债券市场也受到了牵连。最近银行或者企业要发债也变得十分艰难，就连两周前一年3.5%的国债都没人要而流标了。农行发的半年期债也流标了。

如果央行坚持不出手，6月的最后一个星期紧张的情况还会持续。6月25日银行要缴纳存款准备金，6月30日则是金融系统的中期大考核。“Shibor继续高下去最终会增加企业的融资成本。”鲁政委说。

为了避免月底会有大客户赎回资金，虽然胡卫平所在的外资银行暂时有多余的现金流，但他已经接到了领导的通知不能放款进行同业拆借。这也是现在许多即便是不缺钱的银行也不愿意放款的原因。而这只会让这个市场变得更慌乱。

胡卫平大概永远也不能忘记这一天。“上半年白干了。”他说，“所有的收益都在这一天抹平了。”

(应受访对象要求，文中胡卫平为化名)

外资惊呼李克强经济手术开始 过程非常痛苦

来源：财经网　2013-06-27 15:55:01

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手术的目的是治病救人，不是致人死地；有些痛苦是难以避免的，我们坚定地认为央行没有失去对局面的掌控。央行有很多工具可用来应对流动性过度紧张。政府现在愿意接受较慢的短期增长，以换取中长期通过改革实现更高的增长潜力。

.新一届政府看似愿以短痛易久安

.中国人民银行释放信号，银行需要提高流动性管理水平，放慢理财产品发行步伐

.若银行间市场利率持续紧张，可能导致整体信贷增速放缓

中国新一届经济领导层愿以短痛易久安的思路日渐清晰。我们曾经对李克强总理是否愿意切实推动改革有过一丝疑虑，然而，我们低估了他即便冒经济下行风险也坚定经济决策的决心。这一立场的最明显例证莫过于上周的银行间市场。中国人民银行(以下简称央行)一改往日作风，任凭银行间市场利率飙升，大大出乎市场预料。这也是本文要讨论的题目。

截至6月21日当周，隔夜回购利率以8.9%收盘。流动性最紧张的状况可能已经过去，但我们认为至少到7月第二周之前，银行间市场利率将会保持高位。央行维持小额央票发行步伐，释放出近期内政策立场不会放松的信号。至少到目前为止，只是出现流动性问题，央行牢牢掌控着局面。央行不太可能大范围实行宽松政策，虽然在紧急状态下出手以免出现系统性危险的可能性是存在的。预计到7月第二周，流动性状况有望开始明显宽松，但银行间市场利率很可能会停留在高于1至4月期间的水平。

在我们详细讨论这些观点之前，先来回顾2013年略见雏形的独特的经济政策。

李先生的手术已经开始

今年截至目前，我们已经看到：

.人民币 (CNY)汇率升值 – 名义有效汇率升高约7%，即使在实际出口动力非常疲弱的情况下。

.收紧地方投融资平台融资，造成基础设施投资增速放缓(地方政府对此颇有怨言).

.中央政府遏制铺张宴请和赠送礼品对消费带来直接冲击。

.总理李克强在最近召开的国务院常务会议上表态，避免信贷流向产能过剩的行业(如钢铁、太阳能等)。这项新政策如果严格执行下去，可能导致一些企业破产。

.银行间市场利率飙升——也就是今天的话题——央行不像往常那样向市场注入流动性的结果。这一政策持续的时间越长，对银行业稳定性的担忧会越大，可能也会引发下半年信贷增速放缓。

手术是痛苦的，但可换来长期收益

手术是痛苦的——在某一时点之前，对于短期的经济增长会带来负效应。这标志着中央政策的一个根本性转变。令人联想起上世纪90年代末造成5千万国企职工下岗的国企改革。即便在当前的新环境下，我们认为决策部门仍然希望能够确保经济增长达到7.5%。当几周之后国务院常务会议讨论二季度经济表现时，不排除中央政府可能采取措施积极支持增长的可能性(我们预测二季度GDP同比增幅为7.6%，有可能低于这一水平)。这样的举措可能包括批准新的铁路支出，加快增值税改革，或更进一步放开基准贷款利率下浮幅度(如从基准利率下浮30%扩大到40%或更多).

对银行体系开刀从这里开始

银行间流动性趋紧 似乎是央行希望看到的

当前银行间市场利率高企是央行有意为之，目的在于敦促银行更好地进行流动性管理，压缩对特定行业的放贷。将其与2008年美国发生的雷曼相关银行间流动性冻结相提并论并无实际意义——这不是由信贷发生状况导致的流动性问题，我们认为它是有意而为的政策，意在降低银行间体系的风险。

我们不妨通过思考下面几个问题，将讨论向前推进一步：

.6月20日(周四)和21日(周五)发生了什么，央行有没有入市干预？

.央行希望通过银行间市场利率升高达成什么目的？

.央行希望银行体系承受多大痛苦？

.这些举动对于更大范围的信贷增长意味着什么？

.7月份流动性和人民币利率掉期曲线会有什么变化？

.利率市场化改革下一步会有什么动作？

6月20日、21日发生了什么，央行是否入市干预？

市场关于央行入市干预的说法很多，从21日市场表现看，银行间市场利率已经达到最高点

在20日隔夜回购利率飙升至30%后，《21世纪经济报道 》称某家大型银行6月20日发生资金违约，央行通过回购交易向几家大行注入4000亿元流动性。文中所指银行否认资金违约，《21世纪经济报道》撤回相关报道并致歉。没有任何关于央行向市场注入流动性的传闻得到确认。

从20日银行间利率出现回落看，似乎发生了什么事。当日隔夜回购利率最高达到30%，最后以4.3%收盘。

21日下午银行间市场利率波动略有降低，利率回落；当日隔夜利率以8.7%收盘，大大低于最高值。据彭博社报道，央行向少数机构注入了流动性。在当天的交易中，大行联手交易，拉低加权平均利率。

无论央行是否干预，银行间市场利率的回落暗示，虽然央行不希望利率回到低位，但仍然希望银行间市场能够发挥功能。

央行希望通过银行间市场利率升高达成什么目的？

央行此举应会对小规模股份制银行带来更多的影响。这些银行尤其依赖通过短期银行间市场拆借资金，满足长期的(大量)流动性需求。尽管存在75%存贷比的约束，但显然从资产负债表和未偿理财产品看，部分中小银行的实际存贷比超过了75%。这些理财产品虽然一般是短期的，但资金流向长期资产。在理想的状况下，产品到期时银行不需再找资金，因为很快可以重新发行产品，这些资金仍然处在银行控制之下。但是，这其中的风险显而易见，银行似乎在产品赎回和重新发行期间依赖银行间市场获得资金过渡。

当前的形势要求银行自己提供流动性，降低对短期理财产品的依赖

通过银行间市场利率走高，央行想要告诉银行，它们需要管理好流动性，降低对短期理财产品的依赖，遇到资金紧张不要指望央行出手相救。未来银行将面临发行较长期理财产品(3个月或以上)的压力，以克服流动性压力。银行也可能选择提高理财产品利率以筹集更多流动性。这可能引发更多资金从存款流向理财产品。

但并不清楚，这些对于理财产品的规模将会产生什么影响。在对资金的竞争下，银行有动机加大理财产品发行量，但对债务滚动风险的担忧，以及央行放慢产品发行节奏的想法，可能会引起理财产品发行减速。

决策层另一个明显的目标在于引导资金流入“实体”经济。李克强总理在最近召开的国务院常务会议上明确表达这层意思。对于我们而言，从紧的银行间市场利率如何帮助实现这一目标仍然未知。

央行准备忍受多大的短痛

足够的痛苦才能换来更加健康的银行体系

手术的目的是治病救人，不是致人死地；有些痛苦是难以避免的，我们坚定地认为央行没有失去对局面的掌控。央行有很多工具可用来应对流动性过度紧张。比如逆回购、下调存款准备金率或者通过短期流动性操作提供流动性。2013年一季度央行宣布启用短期流动性调节工具，但显然还没有使用它。

下周是上半年的最后一周，这个时候银行通常力争实现流动性最大化，达到监管比率要求并使账面看起来漂亮些。银行间市场因此而承压。央行可能会注入流动性。但我们认为，至少到7月份第二个星期之前，银行间利率将保持高位。

截至目前，央行已经释放出强硬信号：近期不会放松政策；尽管受到来自银行的强烈反对，央行仍旧在上周二和周四发行了央票，两天的3个月期央票利率设为2.9%，而银行间隔夜利率飙升到10%。发行规模小、发行水平未变，表明近期利率或者存款准备金率没有下调的可能性。因此，如果流动性环境比预想的糟糕，则央行仍有可能采用短期流动性调节工具 。但我们认为大规模的逆回购操作似乎愈加不可能了，因为央行不愿发出放松的信号。

这对信贷增长意味着什么？

这可能导致信贷增长放缓，尽管放缓的程度要看央行的紧缩立场保持多久

答案要看当前的紧缩态势持续多久。短期而言，银行间利率提高会随着银行揽储而影响到银行贷款发放。银行间利率可能会影响到汇票贴现率及债券利率，抑制资金需求。银行承兑汇票贴现率已经迅速提高(见图表1)；这直接影响到为中小企业和较大企业提供资金来源的贸易金融。彭博社报道有几家企业已经延期债券发行。

发行收益较高的理财产品的银行将试图把较高的成本转嫁到客户身上。这将吓退边缘借款人，因此如果到第三季度收益率继续提高，那么上半年所见的'影子银行’信贷增速也会放慢。

经济疲软的时候放缓信贷增长当然是中央的一个新的政策立场。我们认为政府现在愿意接受较慢的短期增长，以换取中长期通过改革实现更高的增长潜力。中国现行的信贷模式存在着结构不平衡，它极度偏向顶级企业和国有企业；它在信贷增加时对经济增长的影响在消失。

此外，稳定而低的银行间利率已经导致本不希望流入资金的行业(例如房地产)的表外信贷大幅度增长，银行业的系统风险因此增大。我们认为央行试图使近期货币市场利率保持在较高水平，以迫使一些去杠杆化行为发生以阻碍这类信贷扩增。

7月份流动性和人民币掉期利率曲线交易会怎样？

我们认为流动性缩紧已经达到顶峰。6月13日以来人民币利率掉期(REPO IRS)曲线已经出现倒挂，1年期利率正以34bps交易，高于5年期利率(图表5)。我们认为近期曲线或将保持倒挂。未来几周持续上涨的货币市场利率将使得曲线前端保持上行，远端将受6月份可能疲弱的经济数据影响而回落。

受以下季节性因素影响，利率或将继续上升，最少持续到7月份第二周：

上市公司半年报(6月末)，银行将需要提供额外资金以达到存准率要求(7月5日)，完税截止日(7月15日)；它的影响可能因相同的存款准备金时点而被抵消一部部分，因为银行存款通常在月底后下降。

银行间利率可在近期稳定在2013年1-4月水平之上的一个新的均衡水平。除了上述的季节性因素，未来几个月潜在的持续的热钱外流或推升市场利率。5月份外汇储备骤降到人民币669 亿元，较4月下降了77% (图表4)。5月份的贸易顺差只有人民币200亿元。6月份，在预计量化宽松力度降低，以及随着美国国债收益骤升、热钱流出新兴市场的环境下，外汇流出或已加剧。

同时，我们预计，在银行超额准备金较低的情况下，货币市场波动将加剧。在上半年经济增长乏力的背景下，银行业享受了过多的央行流动性支持。3月底人民币资金的超额储备金率已经从2012年底的3.51% 下降到2.58%的低点(图表3)，我们认为之后几个月它可能已下降到1.0-1.5%的水平。由于超额准备金降低，在不久的将来，当银行间市场流动性环境发生变化时，银行的缓冲余地将非常有限。

利率市场化改革下一步会有什么动作？

近期国务院的公告以及货币政策委员会委员陈雨露最近的讲话，引起人们对不久后进一步推进利率市场化改革的预期。最可能出现的是提高存款利率浮动上限、调低基准贷款利率浮动下限。随之产生的影响将为提高存款利率、并将释放出支持贷款的信号，尽管由于银行间的紧缩状态、银行不可能真正降低贷款利率。

附件： 导致流动性紧缩的因素

.热钱流入放缓：近期国家外管局新规试图严惩虚假单证套利交易，同时由于全球风险规避情绪、更高的美元利率以及人民币/离岸人民币利差缩窄，5-6月份从国外流入中国的热钱数量或已大幅减少。

.季节性因素：每年这个时候都有更多地季节性因素影响着银行间流动性，其中包括企业完税(截至5月后期)、端午节、分红(多数在6月中期到晚期)以及银行在上半年结束前为提高流动性状况而做出的努力。

.使用理财账户资金的能力更为有限：近期新规禁止同一个银行内部的相关账户交易。银行自己的资本账户不再可以直接与理财账户中的资金进行交易。这限制了银行在必要时提高自身流动性头寸的能力，因此很多银行已经开始提早为半年末流动性安排做准备。

.央行流动性注入减少：一季度央行买进了约20亿美元，为捍卫人民币汇率提供了充足的流动性。现在，随着外汇流入放缓，央行不再选择这种被动的流动性注入。

李克强救势不救市:还原决策层和银行掰手腕背后

2013年06月27日10:45中国新闻周刊网

原题：救势不救市　本刊记者/杨中旭 周政华

决策层和金融机构的一场掰手腕竞赛，在5天之后，也就是6月25日，以决策层的适度安抚，结束了第一回合。但是，历经这一回合，市场已经相信，金融市场的洗牌，才刚刚开始。

见“死”不救

6月19日，周三，银行间市场推迟半小时关闭，一场被安信证券首席经济学家高善文称之为“九级地震”的金融震荡由此开始。

银行间市场由同行拆借市场、票据市场、债券市场、外汇市场、黄金市场等构成。银行间市场有调节货币流通和货币供应量，调节银行之间的货币余缺以及金融机构货币保值增值的作用。

中国银行一位人士表示，银行最核心的问题是流动性问题，并通过流动性管理，保证支付。如果银行流动性短缺，则需同业拆借，银行间市场成为首选。

自2008年以来，大多数银行持有的现金头寸极为充裕，即使贷款偿付的现金流入极少，也能够很容易偿还短期债务。但是，随着存款增长放缓、存款准备金率持续上调，这种情况出现了变化。国有四大行继续拥有较大的现金缓冲规模，而中等规模银行日益依赖向金融同业融入资金和贷款偿付来偿还其自身债务。

6月19日这一天，尽管同业拆借利率已经飙升，但某银行的资金缺口，仍未能得到弥补，这或将直接导致该银行次日的支付出现违约。

彼时，“二妈”正在观望。中国社科院重点金融实验室主任、华泰证券首席经济学家刘煜辉表示，在银行间市场，中小银行是求助方，通常由资金充裕的国有大行提供资金，业界戏称为“二妈”。如果“二妈”流动性也短缺，央行这一“大妈”则会入场救市，既解钱荒，又压利率。救市的时间，不会迟于16:30。

但是，这一天直到16:30，央行按兵不动。

市场被彻底震慑。旋即，央行约谈两家大行。某大行高管称，央行等于在告诉大行，别那么黑，憋着要高利率，差不多就放款吧！两家大行以相对较低的利率出资4000亿，注入银行间市场，暂解了燃眉之急。银行间市场亦因此延迟半小时关闭。

交易员们认识到，6月19日当天的国务院常务会议上，国务院总理李克强在37天之内第3次提及“盘活货币存量”，央行之前两天通告重复这一表态，并非纸上谈兵。

次日一开盘，银行间隔夜拆放利率一路飙升至10%。之后，央行启动央票正回购，对市场心理的冲击巨大，央行不仅不注入流动性，反而抽走了20亿！

旋即，隔夜拆放利率升至13.444%，隔夜拆借利率飙升至30%！而央行一季度金融统计数据报告显示，3月份银行间市场同业拆借月加权平均利率仅为2.47%。

某国有大行首席经济学家表示，6月20日开盘前，交易员们已有恐慌心理，竞价时段价格即已飙升。交易员们慨叹：没见过隔夜30%的交易员，人生是不圆满的。

当天晚些时候，某股份制银行资金操盘手的一则跪求资金的帖子被四处疯传——兴业：高价收7天、14天、1个月人民币资金，价格好得吓死人；民生：无节操无底线收资金，有钱的主使劲砸过来；光大：高价狂收7、14、21天资金。

拆借利率暴涨之后，中小银行、券商、信托公司、其他类金融机构暂时得以喘息。但是，超高利率带来的后果是，一些券商哀叹：上半年赚的钱，全吐回去了！

接近决策层的某大行首席经济学家表示：这表明，钱荒是伪命题，只要不怕贵，就能借到钱，本质上是“钱贵”问题。

央行6月25日的声明验证了这一观点：截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，所以总体看，当前流动性总量并不短缺。

“钱贵”溯源

流动性的逆转，几乎与李克强三度表态“盘活存量”的时间段重叠。

4月30日和5月1日，美联储召开议息会议。会后声明称，联储会根据美国宏观数据的走势，逐步开始调整QE3(第三轮量化宽松)的步调，这让市场中QE3退出的预期升温。5月22日，在这次议息会议的记录全文公布之后，市场发现，有几位参会委员甚至认为在今年6月就应该调低QE3的购债规模。

这并不让市场惊奇。此前一段时间，美国宏观数据持续改善，房地产市场复苏，就业数据好转，页岩气革命降低了企业经营成本，制造业开始回流。这直接诱发了美联储退出QE3的动议。

但此前，市场对QE3退出的预期时间，原本是今年年底。而这次议息会议的记录全文，突然将QE3的退出变成了火烧眉毛的事情，直接引发了全球资金流向的逆转。光大证券首席经济学家徐高表示，中国国内流动性的骤然收紧就源于此。

在QE3流向逆转之前，因应着人民币汇率连续数月的高企，短期资本不断涌入中国大陆。

今年前四个月，国内金融机构中，外汇占款总额已超过1.5万亿元，其中仅1月份就达到了近7000亿元之多，而2012年全年总量也不过4900亿元，由于人民币不可自由兑换，外汇占款最终都会兑换为等额的人民币注入金融机构，并由此导致今年前四个月，银行同业拆借市场规模迅速膨胀。

根据刘煜辉的计算，今年一季度贸易出口畸形虚高，真实顺差不过220亿美元，而名义顺差高达808亿美元，再扣掉100亿美元出头的外商直接投资，热钱规模或接近500亿美元。

进入二季度，中国外汇管理局发布《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》(即20号文)，严厉打击保税区和深圳香港的贸易资金套利。这一新规，加之资本外流，5月份新增外汇占款大幅放缓，环比降七成，基础货币供应明显下降。

而在同一时间段，银监会出台《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(即8号文)，大行流动性亦被戴上紧箍咒。8号文对丙类账户的规定，锁死了银行自营账户与理财账户的通道，大行流动性因此开始紧张。“二妈”风光不再。

6月5日，银行间债市当日交割时，上海一家券商对某政策性银行出现3000万元违约。次日，2013年第10期农发债罕见地出现流标，该金融债期限为6个月，计划募集200亿元，但实际发行仅为115亿元。至此，金融稳定性风险敞口开始暴露。

央行6月25日发布的公告称：受贷款增长较快、企业所得税集中清缴、端午节假期现金需求、外汇市场变化、补缴法定准备金等多种因素叠加影响，近期货币市场利率仍出现上升和波动。



强震余波

央行和大行没有出手，流动性短缺的金融机构唯有抛售资产，以解燃眉之急。

资产的集中抛售，造成A股连日大跌。其中，在6月24日这个“黑色星期一”，银行、地产等权重股重挫，沪指跌逾5%逼近1949点，创2009年8月31日以来最大单日跌幅，深成指跌破前期调整低点，创4年来新低。

盘面上，板块全线翻绿，两市仅有71只个股飘红，近200股跌停，有色、金融、地产、煤炭板块暴跌逾7%，民生银行、平安银行、兴业银行跌停，招商地产、保利地产跌停。

割肉卖出资产的举措，毕竟为中小银行、券商、信托等金融机构筹集了足够的头寸，银行间市场隔夜利率亦开始下探。至6月25日，隔夜质押式回购利率已回落至5.83%，比6月20日回落592个基点。

6月25日开盘，两市继续下跌，沪指一度击穿1900点至1850点，市场出现恐慌式出逃。午后，央行救市资金入场，强力拉升大盘至1959.51点。稍后，央行发表声明称，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金。

但在安信证券首席经济学家高善文等市场人士看来，余震远未结束。

6月，正是多数商业银行理财产品集中到期赎回的时候。国际评级机构惠誉在6月21日发布的报告称，本月末的最后10天，中国银行业将有超过1.5万亿的理财产品到期。

作为影子银行的代表性业务，惠誉数据显示，截至2013年第一季度，中国内地理财产品的规模已高达13万亿元，包括理财产品在内的传统信贷总额高达34万亿元。

由于理财产品是一种非正式资产证券化，其发售是基于未披露的表外资产池。基础资产和理财产品的期限错配非常普遍，产品到期时可能会对银行带来严重的再融资压力。

一位大型商业银行的风险控制人员告诉《中国新闻周刊》记者，目前反映出来的流动性紧张，主要存在于一些杠杆化过高的商业银行中。这类商业银行由于激进经营，热衷于绕开监管防线无度发行理财产品、发放超出负债规模的信贷，一些资金甚至被挪作他用，一旦流动性收紧，从银行间市场难以拆借到资金时，流动性风险立即显现。

6月第三周，市场上共计有813款银行理财产品到期，绝大部分的投资对象多为债券和货币市场工具类，其中共有200款产品公布了到期收益率，除4家银行发行的4款产品未实现最高预期收益率，其余公布了到期收益率的产品均实现最高预期收益率。星展银行发行的一款产品创出了11%的超高收益率。

接近决策层的某大行高管表示，一些小规模的金融机构，比如只有一两款产品的信托公司，很有可能最先倒下。此前，不少地方已经出现理财产品违约的情况。一位理财产品总监告诉《中国新闻周刊》，当自己无力偿还本息之时，同样也无法偿还从上游银行等金融机构拆借而来的短期资金。

多米诺骨牌就此推开。债务链条将因此上移至中小银行。部分中小银行业务同样激进，在业内已是公开的秘密。从股票跌幅上看，中小商业银行跌幅明显高于四大行，有分析称央行这次要打击同业业务，同业业务比重高的是中小银行，因此受影响较大。

但高善文认为，第一波冲击的极限不可能是银行金融机构的破产，顶多是个别银行对同业债务出现严重违约和其管理层受到处罚和整顿。换言之，央行的定向救助或将启动。

前述大行高管表示，就目前情况来看，债务链条还不足以上移至大行。“即使上移了，大行也有足够的坏账拨备”，“如果大行也出现风险，则是'太大而不能倒’，央行必将出手援助，以保证银行如期支付，避免挤兑，避免社会不稳”。

利率市场化加速发酵

强震之后，金融机构的交易员们发现，自己不再是温室里的花朵。中国农业银行一位交易员表示，市场低估了央行推进利率市场化的决心。

2012年6月8日，央行将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。从2012年7月6日起，金融机构贷款利率浮动区间的下限进一步调整为基准利率的0.7倍。此前，中国银行首席经济学家曹远征在接受《中国新闻周刊》采访时表示，这两次政策的出台，标志着利率市场化的起步，“贷款上限已被打开，完全不受限”。

经过近一年的进退攻守，一年期贷款利率的上下浮空间均被“锁”死在10%之内，“这是市场角逐的结果”。刘煜辉表示。

以往每当市场资金面紧张时，央行总会及时“出手”，通过降准、降息或定向逆回购等方式释放流动性，平抑市场。在这种情况下，商业银行已习惯于将央行作为资金责无旁贷的最后来源。

中国人民银行给商业银行开出的药方是，“盘活存量”，在6月17日下发的《关于商业银行流动性管理事宜的函》中称，“当前，我国银行体系流动性总体处于合理水平。”并要求“注重通过激活货币信贷存量支持实体经济发展，避免存款“冲时点”等行为，保持货币信贷平稳适度增长。”

6月19日至25日的一周之内，市场的角逐结果表明，央行正在强力扭转市场预期，之前追求高收益的中小银行，不同程度上受到了高风险的惩罚。“资金价格将是决定性的力量；过去在温室里面，温度调控就是靠央行放水，温度高了就是放一点水进去；现在突然发现，你不在温室里了，而是在田野里，这里不仅有太阳也有寒流，你要自己调节温度或者说自己适应温度变化了，”前述大行高管称，“这是利率市场化迈出的第二步。”

6月17日，央行货币政策委员会委员、中国人民大学校长陈雨露发表《大金融战略的内涵和实践路径》一文，提到在推动利率市场化的过程中，相关配套制度的改革也必须跟上。其五项建议当中，首当其冲的就是“要继续加强金融市场基准利率体系建设，提高上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)的基准性，同时引导金融机构完善利率定价机制，增强风险定价能力”。

这位央行货币政策委员关于利率市场化的第四条建议，则是“要完善金融监管制度，加强金融机构的自我约束，防止'问题金融机构’因获得过度的定价权而导致高息揽储、搅乱市场等问题”。

在刘煜辉看来，中国某种程度已经开始出现资产价值崩溃时刻的庞氏骗局特征。

刘煜辉的主要判断依据是，宏观层面看，名义经济增速开始显著落后于债务增速，意味着新增收入很难用于偿付旧债的本息；微观层面：很多企业的投入资本利润率不能覆盖利息率，要靠举新债偿付利息、交税。

根据他的计算，非金融部门的存量债务规模，假设以年率5.5%~6%计息，1年利息支出6.3万亿~6.9万亿，光利息支出占社会净融资的比例就超过1/3。这显然难以持续。

“从长期来看，利率市场化将有助于提高金融稳定性，”前述大行高管说，“你会看到，总理采取的，恰是通过主动通过完善市场来化解中长期金融风险，而不是被动等待炸弹引爆。” ★

高层表态

李克强3度发声暗示救赎实体经济 停止扩张政策

李克强1月3提盘活存量货币 称不能再靠刺激政策

中证报刊文谈李克强激活货币信贷存量讲话含义

李克强：有条件克服困难完成全年经济发展任务

央行表态

央行：银行体系流动性总体合理 要求商业银行加强管理

央行：继续实施稳健货币政策 用好增量盘活存量

央行：流动性整体适度 多因素叠加致利率波动

市场反应

A股跌破2000点：央行挤泡沫 股市先遭殃

央行表态流动性总体合理 银行股一天蒸发2510亿

两利好助力V型逆转 沪指收跌0.19%盘中跌近6%

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是什么让李克强按兵不动？

2013年06月26日14:06文/新浪财经专栏作家 张军

是什么让李克强按兵不动？直到习近平主席在加州庄园与奥巴马会面，答案才露出水面。习主席对奥巴马说，我们其实是可以让经济增长得更快的，但是我们把增长目标调低了，因为我们希望通过压低增长率来实现经济的转型升级。

李克强的策略似乎应该是，要让中国经济的基本面再回到08年之前，继续开启中国经济结构升级的窗口，就需要痛苦地清算过去5年投资扩张的遗产，去压缩那些阻碍结构调整的产能和矫正被扭曲的投资结构。

至少到目前为止，中国经济的减速趋势还没有得到扭转。世界银行出版的《2013年全球经济展望》把中国今年的增长率从之前的8.4%下调到了7.7%。5月信贷数据也显示，贷款的增加也不尽人意，仅为6670多亿人民币，比4月还是减少了1200亿元之多。

当然，即使新增贷款增加到8000亿甚至更高的水平，也未必意味着经济放缓的态势真正在改变，因为在2008年以来贷款的巨量扩张使得中国的贷款规模迅速扩大到接近GDP两倍的情况下，新增贷款的增加很可能更多的是为了偿还旧债而非为用于投资。

所以真正要关注的不是贷款流量的变化，而应是存量变动，即是贷款余额是否在持续增长。但答案是否定的。

实际上，这两年多来，由于中央政府在宏观上采取收缩的政策，特别是房地产政策的调控层层加码，中国的固定资产投资增长率已经明显回落。

在2008年之前，投资的年增长总是会超过25%，而现在已经下降到不足20%，而东部地区的投资增速不到全国水平的一半。由于固定资产投资增长的回落，工业增加值的增长回落的就更快了。

在正常年份，工业增加值平均每年保持25%的增长率，而2010-2012年的增长率则下降到了不足10%。今年第一季度更是只有7.8%。这无疑是导致经济放缓的直接原因，因为在中国的GDP中，工业增加值占了几乎一半。

这样看起来答案就非常清楚了。如果允许固定资产的投资增速再次回到25%或更高的水平，那么，中国经济增长放缓的势头就可以迅速得到制止和扭转。

毕竟，2008年在“四万亿”刺激计划下扩张起来的产能(包括迅速积累的房地产和其它资产的规模与泡沫)绝大多数是唾手可得的。所以，一旦中央政府再次启动新一轮的刺激计划，这些产能就会迅速被利用起来，将中国经济的增长率再次推高到9%，的确也不是一件多难的事。

上个月，在北大国际关系学院的一次演讲活动中被问及增长率是否还能回到8%以上时，我就这么说了。那么，紧接着的问题就自然是，中国的新一届政府领导人是否会再次启动新一轮的保增长计划呢？

我最近去香港和新加坡，这也是一个必然被问起的问题。坦诚地说，这个问题不好回 答，但也不是没有答案。我的答案是，这要看李克强在未来几年里能容忍的最低增长率是多少了，是7.8%，7.5%还是7%？

的确，尽管中国经济放缓的局面没有明显的改观迹象，但今年“两会”以来李克强总理和中国的最高领导人并没有就改变宏观经济政策发表任何公开的言论，这难免让外界倾向于相信李克强在未来几个月里改变现有经济政策的概率几乎为零。有的经济分析师甚至从李克强最近关于中国经济改革的几次讲话中判断，李克强能容忍的最低增长率已经从7.5%下降到了7%。

如果是这样，我们就需要问一下，北京为什么不采取行动？是什么让李克强按兵不动？

直到习近平主席在加州庄园与奥巴马会面，答案才露出水面。习主席对奥巴马说，我们其实是可以让经济增长得更快的，但是我们把增长目标调低了，因为我们希望通过压低增长率来实现经济的转型升级。

习主席的这段话直截了当，不仅道出了中国最高领导人对当前经济减速的最明确的看法，也帮助解释了为什么最高领导 人对经济的放缓趋势至今保持沉默和不断的容忍。

习主席的这个说法很可能代表中国最高领导人的一个共识。如果这样，那么意味着，李克强政府现在首先要做的就是去清算在2008-2010年“四万亿刺激计划”下产能过快扩张的遗产。

我相信李克强总理支持这样的看法，如果2008年以来在扩张性货币政策下形成的膨胀的产能和扭曲的结构得不到真正的压缩和矫正，接下来的信贷放松就会迅速再利用起它们。看上去，虽然经济增速短期内会加快，但肯定并不利于中长期的结构调整和产业升级。

不可否认的是，2008-2010年的温家宝政府推行的大规模刺激计划拖延了中国经济升级的步伐。本来在2008年美国次贷危机到来之前，中国经济在2005年的汇 率冲击下已经开始累积产业结构调整的压力。

从其它东亚高增长的经济体的经历来看，汇率冲击并不是很坏的事情，因为对于一个具有长期增长潜能的经济体，外部的冲击往往是政府和企业推进产业升级和结构转型的催化剂，而汇率升值往往就扮演这样的角色。

但不幸的是，中国汇率升值推动的结构调整进程刚刚开始就被2008年的“四万亿”刺激计划终止了。在政府大规模的固定资产投资支出下(2009年的投资增 长率高达32%)，产业结构调整的方向不仅被干扰扭曲，而且那些在结构调整中会被逐步压缩和淘汰的产能反而又得到了进一步的加固与扩张。

因此，李克强的策略似乎应该是，要让中国经济的基本面再回到08年之前，继续开启中国经济结构升级的窗口，就需要痛苦地清算过去5年投资扩张的遗产，去压缩那些阻碍结构调整的产能和矫正被扭曲的投资结构。

而要做到这些，中央政府必须能够容忍经济增长的持续放缓，维持偏紧的宏观政策基本不变，从而给地方政府和企业(尤其是沿海地区)持续增压，让他们别无选择，唯有寻找新的增长源泉和增长方式方能实现进一步的经济增长。

东亚的经验表明，产业的升级、企业的转型多为应对外部冲击和内部压力的必然回应。人民币汇率的升值和工资上涨，特别是2008年的外部冲击发生以来，以出口导向战略为主的中国沿海地区的压力已经最大，加之国内经济的放缓，那里的加工制造业向内陆省份的转移必然加快了，而沿海发达地区更是要寻求以更大的开放政策和更市场化的改革来推动经济结构的变化和产业升级。这就是为什么在深圳前海特区方案之后上海自由贸易区的设计方案能很快获批的原因。

如果这样的解释顺理成章，那么又有什么理由认为李克强对经济增长放缓的这一忍耐没有限度呢？

过去我们一直用自行车的平衡原理作比喻说，中国政府是不能容忍经济增长低于8%的，因为较快的经济增长有助于缓解和解决经济发展中的各种问题与矛盾。相反，低速的经济增长将带来更多的问题，引发社会不稳。

而今天的经济增长率已经持续在8%之下运行而李克强还能按兵不动，一个解释当然是，与10年前相比，在总量上，今天中国的就业压力已经大大缓解。这可以从最低工资普遍上涨的事实中得到佐证。如果中国今天面临上世纪90年代中后期的那种失业冲击和就业压力的话，现在经济的持续放缓就会让政府十分被动。而且真是那样的话，想必李克强总理早已出手挽回局面了。

很容易理解，工资的上涨趋势和就业压力的变小是中国经济中那些长期结构因素随经济发展而变化的结果。在当前面对外部冲击和内部压力的节骨眼上，出现工资上涨和就业压力的缓解这一趋势对打造李克强总理的所谓中国经济升级版其实相当有利，这该是幸运。

如果真能稳住了这个局面，并能积极布局和推进中长期的全面改革方案，那么，我们就应该对中国经济未来巨大增长潜力的实现保持乐观，就像中国主席习近平对美国总统奥巴马所说的那样，“中国完全能够在不断战胜困难和挑战中继续保持经济长期持续健康发展。我们对此充满信心。”(本文作者介绍：复旦大学经济学教授，复旦中国经济研究中心主任。)

马光远：银行“钱荒”会引发金融危机吗？

“钱荒”既然是管理层主动导演并乐于看到的，期待央行再次开闸放水则几乎不可能。特别是，对这场所谓的“钱荒”，管理层和央行对其可能引发的风险显然心理有数，绝不会被所谓的“不救市实体经济会遭受重大打击”所吓倒。对于封闭的中国金融业而言，管理层尚能做到控制这场军演的“伤亡”和波及面。正如外媒所评述：“某种意义上而言，中国监管层发动了一次压力测试，一场”可控“的金融危机，试图逼迫各大银行将从资金空转和不良产能中释放出来，投向实体经济中潜在的优质资产，以解决中国经济中长期存在的资本错配问题。”正因为如此，这场军演肯定会教训一些胆大妄为的机构，但绝对不会发生雷曼兄弟那样的雪崩效应。

许小年：再发四万亿也救不了中国经济

现在经济下行的趋势非常明显，市场上又开始憧憬，憧憬四万亿3.0。看看1.0作用，2.0作用，那么3.0有什么作用？而且中央政府已经表态，不会出台新的拉动内需的政策。因为刺激性政策会带来很多不良后果，政府从过去的几年间也学到了一些东西，尽管他的学习速度很慢(掌声！)，也看到了1.0带来的危害，看到了2.0仅仅维持了1-2个季度，所以非常慎重。

叶檀：钱荒或将是一场主动的压力测试

6月作为基准利率的上海银行间拆借利率飙升，金融市场惊慌不已，这或将是一场决策层有意为之的压力测试。央行的此次实际压力测试很有必要，它让我们认清，不仅中小银行，甚至某些大型银行由于表外资产众多、热衷于地方投融资平台和房地产贷款，已经出现了资产恶化、银根抽紧的现象，在重要的调头寸节点时间，如同蝉蜕过程，禁不起任何风吹草动。银行维持目前赢利模式，心照不宣的前提条件是，如果头寸紧张，央行一定会放松货币。

李稻葵：中国需改革一揽子计划

李稻葵认为，针对近期中国银行间市场的流动性紧张困局，最恰当的描述是恐慌而不是危机，恐慌在一定程度上是好事，是系统的警报，当前的金融恐慌将催生改革的一揽子计划出来。李稻葵坦言，现在来看不是救与不救的问题，“救”要“救得合适”，若光注水等于把问题往推后。

张维迎：政府救市延缓了市场的调整

我们今天的救市能不能成功呢？我想也可能会有短期效果。但解决问题最好的办法是什么？是市场自身的调整，政府救市的结果可能延缓了市场的调整。打一个比方，现在的经济就像一个吸毒病人，医生却给吸毒病人开的药方是吗啡，最后的结果可能会使问题更严重。过度的投资，即使把增长一时搞上去了，可能用不了多久，经济又会掉下来，可能掉得更惨。

政府对破产企业的拯救不仅扭曲了市场的惩罚机制，延缓了结构调整，而且常常把小问题变成大问题，因为政府只解决大问题不解决小问题。政府的拯救措施也降低了企业界自救的积极性，导致更多的投资行为和更多的坏帐。政府投入的资金越多，资金越短缺。

屠光绍：钱荒有深层次原因 媒体没有说到点子上

www.61k.com013年06月28日 07:39

“钱荒”注定是陆家嘴金融论坛上注定无法回避的一个话题。

在这个专业金融论坛峰会上，无论参与任何层面的分论坛讨论，大家总会有意无意的涉及到这一话题。

包括在召开闭门会议的上海市副市长屠光绍，也不忘会议间隙和记者聊起了这一话题。

“现在的报道都没有报到点子上，什么银行冲时点、冲业绩都是表面问题，你们应该做深入的报道。”屠光绍说。

“那是压力测试吗”一位记者追问道。

屠光绍没有回答，就被随从簇拥而走，去参加另一场活动。提出了问题，却没有给大家留下一个答案。

我们无法确切的知道屠光绍副市长口中的“点子上”是指哪些内容，但市场上因为“钱荒”所引起的恐慌却显而易见，以至于监管部门近日多次发文安抚市场情绪，市场才稍微转向平稳。

但回过头来思考一下，恐惧来源于对未来的不可知，资本市场上的不可知数很大程度上源于信息的不对等，如果监管层在政策的目的性上多一些公开，让市场少一些猜测，也许不会付出那么大的代价。

中金公司董事总经理黄海洲的意见或许对央行有所启示：2008年以来的危机，英格兰银行发生一个重要的错误，没有去救，发生了风险，美国央行也存在问题。“央行有必要增加自己的透明性，而且给市场一个定心丸。如果市场遇到一个非常大的系统性风险，或者市场认为有系统性风险的时候，央行最多只有72个小时。”黄海洲表示。

叶檀：不要听信任何极端言论 相信分析与逻辑

www.61k.com013年06月28日 07:36叶檀

6月钱荒告一段落，同时带来三个启示。

第一，金融系统潜藏的风险超过预期。无论是压力测试，还是存贷比等指标，显示中国金融系统较为稳健。

6月25日晚间，央行官网发表《合理调节流动性维护货币市场稳定》一文稳定信心，证据是银行备付金充足，5月末，金融机构备付率为1.7%，截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，所以总体看，当前流动性总量并不短缺。之所以出现资金紧张，是因为短期因素叠加。

处于被批判位置的商业银行，有一肚子委屈，如此高的存款准备金率却向央行、同业高息拆借，实际上是把利润拱手相让，只能发行5倍以上高杠杆的产品获得高利润。

无法解释的是，稳健的指标却抵挡不住区区两天的资金紧张，银行间同业拆借利率高到部分银行接近破产的窘境，金融部门与企业部门负债之高，与银行稳健的数据难以匹配。银行钱荒迅速蔓延到债券与股票市场，巨量赎回与股市暴跌接连出现，逼迫主流舆论从严厉的教训口吻转为安抚。

此次实际压力测试让金融脆弱大白于天下，金融货币市场指望央行的事实也大白于天下，让央行高额存款准备金率下商业银行资金运用的低效浮出水面。

第二，所有的宏观调控都有边界，那就是不发生全局性、系统性危机。

金融市场哀鸿遍野、股市暴跌发生时，指望央行按兵不动、心如止水是不可能的，这是一场可控的短期实际测试，如果测试不可控，真正刺穿了金融泡沫毁灭了自己的市场，是天底下最愚昧的事，相信没有一家理智的央行会这么做。虽然有人捶胸顿足，希望央行铁面改革，严厉约束各家银行，但面对股市暴跌，央行回归救助之路，几乎是铁板钉钉的事。此时会有资金提前布局，收取反弹的政策红利。

央行由此陷入尴尬境地，一方面要向各方宣示自己改革的决心，维持货币的紧平衡状态，另一方面不得不向已经形成宽货币经营模式的机构一再妥协，举起了棍子却迟迟难以下手。央行要向市场传递明确的信号，本身就得有明确的主张，如维持货币紧平衡不放松，对于各商业银行不再以规模决定地位等，商业银行自然会收缩杠杆，加强风险监控。

为了未来不发生系统性风险，央行不可能大规模扩张货币规模；为了当下不发生系统性风险，央行不可能过于紧缩货币政策。从上海银行间市场拆借利率看，从6月过渡到7月的一周、二周、一月同业拆借利率依然维持在高位，资金内紧情况不会消失，而且未来也不可能消失。

第三，在市场大起大落时，相信分析与逻辑的力量，不要被极端情绪传染。

中国的“鬼城论”甚嚣尘上，中国房地产与金融崩溃的预言已持续多年，而中国将成为GDP全球第一大国的乐观言论也不遑多让，极端的悲观与乐观不可取，投资者不能被极端的乐观与悲观情绪打败。

中国当然有鬼城，也有成功复活的城市，股市中造假圈钱的公司之多，已经逼迫基金之神安东尼·波顿离开中国股市，但同样有公司增长了十年以上。以个别案例得出整体性的结论是智慧不足，只有对重要变量进行分析才能在坐标上准确定位。

不要听信任何极端言论，那往往与巫师相差不远，相信市场的力量，相信理性分析的力量。

中国金融市场是个庞大而虚弱的市场，长短结合、标本兼治的宏观调控手段，意味着建立高效的市场新机制，释放民资的活力，央行的货币手段只是其中的一个变量而已。央行腾挪空间狭窄，他们无法拔着头发脱离中国的实际情况。逐渐倒逼，是央行最强的手段。

百万亿元M2与钱荒背离：银行资金挪向何处

www.61k.com013年06月28日 09:34李 冰

这场由银行“钱荒”引发的金融市场洗牌，似乎远没有结束。

市场真的“很差钱”吗？答案是否定的。截至5月末，我国M2余额104.21万亿元，同比增长15.8%。然而，与此相反的是，银行间同业拆借隔夜利率自6月下旬以来不断上涨，20日盘中更是蹿升至30%的惊人位置。“钱荒”的多米诺骨牌也砸向了股市，上证综指、深成指双双创出四年以来的新低，A股市场至今惊魂未定。

既然银行“不差钱”，那么，这些钱流向了何处？中投顾问金融行业研究员霍肖桦在接受《证券日报》记者采访时表示：“一是六月底是商业银行补缴存款准备金的时期，并且今年银监会要求将表外业务纳入表内，从而增加了存款准备金缴纳的绝对量；二是外汇占款下降冻结了部分流动性；三是五月底和六月初是财政清缴期，也致使流动性下降，最终引发了这次罕见的”钱荒。

“钱荒”的影响还波及到基金、券商、信托等金融机构，业内专家普遍认为，此次“钱荒”可能要持续到7月中旬。

银行“钱荒”四大原因

一边是海水，一边是火焰。

银行、股市与中小企业“联手”大喊缺钱；但另一方面却是，货币供应量充裕，资金在金融机构间循环往复获取利润，游资仍在寻找炒作空间，民间借贷依旧风风火火。

事实上，从相关数据来看，中国的金融市场并不缺钱。央行数据显示，今年前5个月我国社会融资规模达9.11万亿元，比上年同期多3.12万亿元。广义货币M2存量达104万亿元，同比增长15.8%。

工商银行近日的公开表态可谓佐证。工商银行目前境内人民币存款余额约14.2万亿元，贷款余额约8.4万亿元，人民币存贷比保持在60%左右，远低于75%的法定标准。在缴存法定存款准备金后，债券、同业融资、超额备付和现金等高流动性资产余额超过4.6万亿元，丝毫没有差钱的迹象。流动性充沛状况居全球同业领先地位。

银监会公布的最新数据显示，截至今年5月末，银行业金融机构总资产139.57万亿元，比上年同期增长16.3%。

对于“钱荒”一说，业内专家指出四大根源：

一是，银行疯狂扩张。“钱荒”出现的原因有很多种，而从根本上来讲，还是由于银行随心所欲扩张所致，表现在表外融资规模的扩张，表内贷款的大规模增加。一方面，过去由于经济持续扩张，银行不甘于传统的贷款业务而利用银信合作将表外资金及部分表内资金投入地方政府融资平台和房地产领域，同时因为项目周期和银信产品周期不一致而导致资金出现缺口，最终造成资金在同业之间空转。

国务院发展研究中心金融研究所所长张承惠指出，内地银行业当前出现的“钱荒”现象，是过去几年商业银行随心所欲扩张自己的业务规模，达到一个极点后集中爆发的表现。

截至2012年末，银行理财产品余额达7.1万亿元人民币，比2011年末的4.59万亿元增幅高达55%。由此看来，银行大肆扩张表外资产、大量发行理财产品，不顾资金期限匹配的风险是发生“钱荒”的主要原因。

二是，年中的存贷比考核。历年来，临近月末、年中、年末之时，银行便会出现一定的资金紧张状况，在存贷比考核的影响下，每逢关键时点，银行都会投入到“抢钱大战”中去。而今年政府为了约束社会融资规模过快扩张与银行同业业务期限错配风险，采取了控制货币增量和纠正存量的方式来打击资金空转。因此在资金价格飙升之际，央行不仅未曾向市场注入流动性，反而两次发行央票回笼了少量资金。

同时也基于往年预期，导致6月上旬银行大规模地向市场投放信贷，商业银行体系内资金减少。而央行态度的转变让商业银行的预期落空，纷纷转为增加存款，同时部分有剩余资金的大行也不愿拆出资金，导致银行间流动性降低。

三是，外汇占款下降加剧资金紧张。5月外汇占款增速明显下降，仅增加668.6亿元，较4月2943.5亿元的新增量大幅缩水77%，资本流入局面发生改变。有券商研究人员预计，6月外汇占款可能处于净下降的状态。此外，外管局要求商业银行根据外汇贷存比补充外汇头寸，限期为6月底，这部分头寸补充收缩银行间资金约2000亿元。

美联储缩减QE的预期增加，也加大了热钱的逃离。而央行面对流动性趋紧并未轻易出手干预，从而进一步加剧了资金的紧张局面。

四是，6月5日准备金补缴。瑞穗证券首席经济学家沈建光估算这部分规模大约在1000亿元。

中央财经大学金融学教授郭田勇也表示，中国的资金在总量上并不荒，“钱荒”是个结构性问题。钱没有通过银行信贷进入实体经济，而是在一系列加杠杆的金融运作后，变成了“钱生钱”的虚拟游戏，在银行业内空转。资金在各个金融机构间循环往复获取利润，却无形中提高了中国实体经济经营者的融资成本，也使金融风险不断积聚。

“钱荒”后的金融趋势

对于下一步的货币政策走向，央行称将认真贯彻落实国务院第十三次常务会议精神，继续实施稳健的货币政策，把稳健的货币政策坚持住、发挥好。同时，也要根据市场流动性的实际状况，适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定。央行强调，商业银行要继续加强流动性和资产负债管理。

中投顾问金融行业研究员霍肖桦对本报记者称：“如果央行能够保持收紧流动性，将有利于整治银行资金空转。具体效果为：减少同业之间的期限错配以及与此相类似的短债长投、降低杠杆率，从而改善银行资产负债表。不过从短期来看，流动性趋紧必将导致资金价格上涨，易变现的资产极易遭到抛售而大跌；而不动产和政府信用支持的资产，由于变现较难，短期内受到的影响有限，若政策不能持续，则极有可能出现误伤。”

资金面无法恢复的预期沉重打击了股票市场和债券市场，一些券商认为，资金紧张的局面至少会持续到7月中旬。

东方证券研究报告认为后“钱荒时代”将有三大趋势。趋势一：影子银行的强化治理与再创新。过去两年迅速形成规模的信托受益权类买入返售和票据类买入返售在此次“钱荒”中严重受挫，未来以同业负债为资金来源的影子银行形式将不再流行。银监会很可能在央行推动下进一步治理信托受益权类买入返售等当前业务。

趋势二：地方政府融资口全面收紧。“钱荒”惩戒影子银行意在收紧地方政府融资渠道，从而再度强化对地方政府盲目扩张倾向的约束。地方政府融资收紧后，投资增速将有向下的压力，这在长期内符合经济效率，但在短期内会造成流动性收缩和经济增速下行，这有助于维持银行的高息差，但会进一步加大贷款质量的压力。

趋势三：银行业流动性风险管理重要性显著上升。例如同业业务利用期限错配扩大利差收益的“双回购”策略今后将受到重大限制，票据业务这类资金“空转”的模式也会受到压缩。今后流动性风险评估在银行评估中的重要性将明显上升。

中国银行首席经济学家曹远征表示，7月份市场上对流动性的担忧可能将逐渐缓解，但拆借利率也不会降至年初的水平上。兴业银行首席经济学家鲁政委预测，虽然不能一下子落到很低的水平，但可预计除了节假日之外，下半年正常的隔夜利率水平应该在3.0%到3.5%之间。

破除“钱荒”背后的利益集团阻力

2013年06月26日09:25作者:雷思海

看起来是结构性钱荒，实际上是政策的结构性缺陷所致。大小储户们的钱都被银行、信托公司搬到了房地产市场，其他行业里自然缺钱。这种政策性结构缺陷不纠正，结构性钱荒就不会得到解决，中国经济就会被房地产绑架，其他资本市场也就会替房地产挨板子。

这两天银行缺钱，银行间短期拆借资金利率暴涨，而央行不为所动，坚决不放水，A股市场击破前期低点，万亿市值蒸发。在李克强总理的“激活货币存量”的表态之后，这场危机看起来更像是一场央行自己导演的“可控式”危机。

有人说中国这是结构性钱荒。不过，钱荒就是钱荒，利率高涨就是证明，怎么还会有结构性钱荒？分为结构性与非结构性的，是人为将整体的资本市场割裂，是将板子打在了无辜的影子银行身上。

按照2012年全国城镇均价5800元每平方米计算，居民城镇房产的资产规模达到了132万亿元，因此，全国房价上涨10%，就相当于资产增长13万亿，正是这13万亿元财富效应的驱动，让银行、开发商、某些地方政府以及囤房者，不断地往房地产行业里搬钱。

其实，房价上涨所带来的财富效应，对只拥有基本住宅的居民而言，意义不大，因为你不能把自己的唯一的住房卖掉然后去住大街或者去流浪，但是对开放商、囤房的以及银行和地方政府就不一样了，13万亿元的资产价格上涨中，它们可以获得其中能够分享的那部分蛋糕。

大小储户们的钱都被银行、信托公司搬到了房地产市场，其他行业里自然缺钱。所以，看起来时结构性钱荒，实际上是政策的结构性缺陷所致。这种政策性结构缺陷不纠正，结构性钱荒就不会得到解决，中国经济就会被房地产绑架，其他资本市场也就会替房地产挨板子。

实际上，到今天为止，每次看来是冲着房地产市场而去的调控，板子都首先打到了股市身上。这一点也不奇怪，在做空机制缺乏的中国房地产市场，房地产市场上的既得利益群体、银行以及某些地方政府，形成了一个利益联盟，它们的利益就在于不断推升房地产价格，只要房价上涨，银行、信托、房地产开发商、囤房者(一人拥有3套以上的房产者，不包括正常的住房改善型需求)都会获益。

这一点，已经与美国2007年之前的金融机构、房地产投资者形成的房地产上涨利益共同体非常相似，不过，美国不仅有房产税，还有完善的资本市场做空机制，中国则没有。

因此仅靠收缩影子银行系统，对房地产调控是无效的，由于巨大的利益团体的结盟，房地产反而是最后一个受到流动性紧缩影响的领域，这样的调控，恐怕只有等到其他行业先死了，才会轮到房地产调整。所以，把结构性钱荒的板子都打在影子银行身上，是完全错误的。

影子银行与其他银行一样，本来只为利润而存在，不是为了政治与道德而存在，影子银行自身并无好坏，就如同金融衍生品自身并无好坏之分一样。更何况影子银行的发展，是中国金融改革的必由之路，中国金融要盘活存量货币，也更需要依靠高效率的影子银行。

目前，房地产价格的上涨极大地压缩了其他内需，挤压了其他产业的发展空间，抬升了中国制造的成本，让很多做实业的人难以生存，作为一个发展中国家，中国的房价直逼美日欧，显然是泡沫比较大了。

更危险的是，房地产市场泡沫再继续下去的话，会绑架银行、地方政府的融资平台，以及中国的货币政策，一旦外部环境突变，这将成为击穿中国经济的一个危险源头。比如美联储退出QE，甚至提升联邦基金利率，世界资本流向逆转等等。

在缺乏资本市场做空机制的情况下，政府非常有必要考虑推出以存量为依据的房地产税收政策，比如考虑对3套房(包含)以上或者人均40平米以上的房产面积征收存量房产税，以解决房地产投机与囤房者绑架一般城市居民来反对房产税的问题，从而有效压制房地产泡沫，将接近权力与货币创造的囤房者们，尽量地驱赶出来。但是，到目前为止，连先前说好的房地产信息城市联网都做不到，可见房地产既得利益群体的阻力之大。

不出台以存量为依据的房产税，房地产市场的泡沫将会继续膨胀，这就如同缺乏做空机制的A股会涨到6000点一样，A股从6000点掉到1600点，给中国经济整体影响尚小，但是房地产一旦涨那么高再掉下来的话，中国经济恐怕就会崩溃。

美国房地产泡沫的破灭的结果是次贷危机，不过与美国的金融危机损失是内部损失不同，中国还是美国等发达国家金融战争所虎视眈眈的眼中肥肉，因此，房地产泡沫一旦引发中国金融危机，将会引来一场全世界资本对中国财富的血洗，结果将是全体国民买单，中国经济将会遭受巨大创伤，并有可能失去5年到10年。(本文作者介绍：《世界新闻报》评论主编，著有《第五帝国的终结》等。)

周小川：市场基本正确理解了央行

2013-07-01 07:51:56来源：第一财经日报

“钱荒”事件进入尾声之后，央行行长周小川首次回顾了此次波动的来龙去脉和央行对流动性的政策把握。

在出席“陆家嘴论坛”期间，周小川简短接受了《第一财经日报》的独家专访。他表示，央行对流动性的把握，市场基本上还是正确理解了。“此次货币市场利率的波动，其积极意义在于提示银行，需要对自己的资产业务作出调整。”他说。实际上自6月中旬起，银行资产扩张态势已有适当回调。

在周小川看来，目前国际经济金融形势复杂多变，国内经济也面临一些新情况、新问题，金融市场历来是一个很灵敏的市场，对任何价格信号都会有迅速反应，这既有助于发现问题，也有助于市场自我调整和修复。

针对各方猜测和关注的货币政策走向，周小川再次强调，当前我国经济金融运行总体平稳，物价形势基本稳定，说明稳健货币政策是合适的，效果是好的。人民银行将继续实施稳健的货币政策，并着力增强政策的前瞻性、针对性和灵活性，适时适度进行预调微调。一方面引导金融机构保持合理信贷投放，科学安排资产负债总量和期限结构，支持实体经济的结构调整和转型升级；另一方面，也将继续综合运用各种政策工具和手段，适时调节市场流动性，保持市场总体稳定，为金融市场平稳运行和经济发展创造良好的货币条件。

初步见效

这次货币市场波动，起因是6月初的第一个礼拜，一些金融机构贷款增长比较快，尤其是票据业务增长过快，因此出现了头寸紧张。周小川表示，这种情况过去没有发生过，“这和银行贷款冲动强烈有关”。

数据显示，今年6月的前10天，全国银行业金融机构贷款增量接近1万亿元。

在24家主要银行中，当时有半数银行的新增贷款甚至超过此前一个月的新增贷款。一般而言，6月末是商业银行的考核时点，银行有可能“冲业绩”，前10天信贷投放就接近1万亿的现实，让央行感到担忧。

周小川认为，出于半年考核时点等因素，银行发放贷款的冲动十分强烈。这种动向和稳健的货币政策、贷款均衡增长的要求，以及服务实体经济、支持结构调整的方向不完全一致。“需要他们把这种倾向调整回来。”

端午节前，部分银行显露流动性紧张迹象，进入货币市场融资的需求上升。在市场资金偏紧的情况下，央行并没有像往常一样迅速介入。及至6月20日，货币市场上隔夜拆借利率盘中最高甚至飙升到30%，流动性紧张达到空前状态。

此后，央行向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，加之市场的恐慌情绪逐渐消散，货币市场利率稳步回落。6月28日，各期限品种质押式回购加权平均利率全面下行，隔夜利率回落至5%以下，较6月20日下降了679个基点。

这次货币市场利率的飙升，可谓给了商业银行一个记忆深刻的“教训”，并推动其开始调节自身的资产负债结构。

“确实这个效果也都达到了。”周小川称，从6月中旬开始，银行资产规模已有适当的回调。他表示，此次货币市场利率波动的意义在于，提示银行需要对自己的资产业务进行调整。实际上，央行的意图也得到了金融机构的正面呼应。中国建设银行副行长赵欢近日即表示，“这次市场波动有正面意义，在没有真正危机的情况下对市场进行了教育。相信这次风波过后，各家银行都会提高对流动性风险管理的认识，并在未来资产负债管理策略上和金融市场业务操作策略上作出审慎的调整”。

流动性救助需权衡

与此同时，周小川亦认为，货币市场利率大幅波动也会产生副作用。利率上升后，会不会有一些脆弱的小机构出现流动性困境？

周小川强调，对于个别金融机构出现异常性的困境，央行作为最后贷款人，负有维护金融稳定的职能，肯定不会不管。“但也有个度的考虑，就是机构困难到什么程度。有一点困难就帮，那本来该调整的资产业务，可能就不调整了。”

那么，如何来把握这个度？

“没有明确的尺度。还是基于判断，在判断的基础上，灵活掌握，”周小川表示，“一方面要促进商业银行作适当的回调，按照符合党中央和国务院要求的方向去发展业务，均衡放款，支持结构调整；另一方面，我们也在观察看有没有出现流动性特别困难的机构，对这类机构也不会放手不管。”

周小川表示，流动性整体上是够用的，没出现明显的短缺。另一方面，个别机构若出现问题，央行也会从稳定金融市场的角度进行适当救助，防止个别事件引发市场恐慌，避免传染。

在本轮“钱荒”剧烈波动时，市场也确实出现了众多商业银行违约的传言。

近日，中国工商银行董事长姜建清在接受采访时认为，这次不是“钱荒”，是“心慌”。姜建清表示，在互联网高度发达的时代，信息的传播非常迅速，包括错误的信息和谣言。而等到市场非常清晰地知道这是一个错误信息或谣言的时候，可能已经遭受了损失。

“从短期来讲，流动性需求和人们的信心预期有很大关系，今天是这样，明天就可能变化很大。”中金公司首席经济学家彭文生表示，相信近期央行的表态和政策取向有利于稳定市场预期。

周小川也表示：“我们不希望市场上散布谁谁谁挺不过去了，这对机构也是不利的。”

央行公布的数据显示，5月末，金融机构备付率为1.7%，截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元左右，即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，总体看，当前流动性总量并不短缺。因此，不少业内人士认为，“钱荒”是个伪命题。这次波动基本上是特殊时点导致个别机构产生了流动性压力，再加上媒体炒作和网络传播，令市场产生了恐慌情绪。

“空转”说法过于简化

“目前货币市场利率平稳回调，说明流动性总体上没有太大的问题。”周小川表示，中国货币市场利率上下波动其实也经常发生，例如，以往有大金额的IPO时，由于冻结资金较多，市场利率也会上升很多。“那个时候，央行也不见得会注入资金，我们也要分析具体情况。”

周小川称，只要经济基本面没有大问题，由市场事件驱动的突发性利率上涨，其后还是会回落的。他强调，需要关注市场基本面。货币市场的基本面主要受两个因素影响：CPI以及全社会对信贷和金融产品的需求程度。如果需求非常旺盛的话，也会导致货币市场利率偏高。

今年前5个月，新增人民币贷款和社会融资规模大幅超出去年同期。2013年1~5月，社会融资规模高达9.11万亿元，比上年同期多3.12万亿元。与此同时，近期宏观经济指标却略显偏弱，出现了经济冷、货币热的现象，由此有“货币空转”的说法。

当被问及“货币空转”是否准确描述了当前经济金融现状时，周小川认为，“空转”这种描述过于简化。更恰当的观察角度是，要看金融体系的资金是不是服务于实体经济。

他解释称，实体经济的概念是广义的，既包括工业、农业，也包括服务业、建筑业，都是实体经济。尤其是在当前服务业加快发展和融资渠道多元化的情况下，不能单纯从制造业或某种类型企业的贷款占比来衡量资金流入实体经济的程度。社会融资总规模，从统计口径来讲，是金融部门对非金融部门(即实体经济)的统计口径来观察的。

“金融市场中也会有一些金融产品之间的资金流动，包括银行之间的相互拆借，这些金融产品可以解决头寸、流动性，也有避险和价格发现等功能，即便这些也不宜于简单地用'空转’来描述。”他说。

下半年资金价格中枢将上台阶

2013年07月01日 本报记者杨颖桦安丽芬李新江

北京报道

2013年6月28日，上半年最后一个交易日，沪指结束在2000点下方。在经历过6月24日那次四年来最大单日跌幅之后，A股2013年下半场在资金面紧张和经济复苏不达预期之下将如何演绎？

而直接引爆此番震荡的“钱荒”，接下来又将如何演进？“央妈”这段时间的做法孰是孰非？资金面的紧张局面能否终结？更为重要的是，银行间市场的恐慌会否蔓延至实体经济层面？

关于上述问题，中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇教授、博时基金宏观策略部总经理魏凤春和中国社会科学院金融研究所研究员尹中立将共同展开讨论。

央行的信号

《21世纪》：6月25日，央行表态已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持；此外，央行也于6月27日停发央票。如何看待其释放的信号？

郭田勇：央行也许意识到依靠要钱就给的方式，恐怕对解决深层次的问题很难起到帮助，大家认为不应该给钱是有一定道理的。这个问题存在短期和长期的平衡，如果短时间内一分钱不给，市场恐慌情绪就非常强，给实体经济带来一些不利的影响。央行就采取了一个折中的做法，给一点但是定向给，向市场释放信号。

魏凤春：关于这个问题,第一感觉是不宜就此解读为政府放松的信号。

先看政策行为。尽管此次钱荒的促成因素很多，如节假日需求、所得税清缴，季末考核时点等，但这些都是临时性的；更重的是一些表征政府监管行为的趋势性因素，如外汇局加强虚假贸易监管，及央行主动引导金融机构去杠杆等；若再叠加深层次的政策约束：产能过剩问题，其正是经济活动虚拟化的根源。

因此，6月27日央行停发央票的政策含义显然要大打折扣。

《21世纪》：如何看待央行在这一轮市场资金面紧张中的各项措施？未来监管层可能的态度是什么？

尹中立：央行做法是正确的。我们必须清醒地认识到，现在进行商业银行的去杠杆是主动的行为，风险是可控的。如果在国际资本大量流出的背景下被动进行去杠杆化就成为被动的行为，风险是难以控制的。

魏凤春：央行表面上按兵不动，实则通过打击监管套利，以扭转资金在银行间、资金市场“空转”的局面，进而达到“以虚补实”的目的。由此引申下去，不排除中央有通过在金融挤水分来清理落后产能的意图，资产市场可能仍要承压。

郭田勇：未来银行有部分业务可能会受到压制。比如银行表外资产进行了短期资金长期用，出现了期限错配和风险偏好错配，那么就针对这些业务出台政策。此前，银监会就发8号文规范银行理财非标产品占比较多的问题。

钱荒之源

《21世纪》：这一轮资金面紧张的原因在哪里？

郭田勇：我国的货币总量并不少，M2也是全球最高，总量并不缺乏。主要的问题是“钱没花在刀刃上”（指大量的钱没有流到实体经济），打偏了。因为结构的不合理，给人外在的感觉是总量的缺乏。

魏凤春：监管套利之下形成了大量期限错配的理财工具，监管一但收紧，银行间资金链条便会出现紧绷，而季末效应的叠加，又进一步加剧了流动性的紧张局面。

尹中立：银行体系的资金紧张不仅反映了商业银行短期经营方面的缺陷，也折射出商业银行内部存在的深层次问题；不仅有国内政策调整带来的市场冲击，也有国际资金流向改变带来的负面影响。

首先，外管局《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》6月底即将实施，迫于外币纳入存贷比考核压力，一些银行被迫买入美元补充外汇头寸，导致人民币资金紧张。

其次，外汇占款增量的突然减少，而银行的经营计划没有及时得到相应的调整，致使流动性出现问题。

第三，前五个月宏观经济数据呈现弱复苏态势，部分银行家认为新一轮信贷扩张的时机出现了，纷纷扩张信贷投放，这是危机不断升级的核心因素。此外，包括季节性因素等都加剧了市场的紧张情绪。

《21世纪》：国外的资金流向与此次“钱荒”有关吗？

尹中立：6月18日，美联储的货币政策会议已明确表示，今年晚些时候将减少购买债券的数量，2014年将停止量化宽松货币政策操作。受此影响，各国债券市场的收益率都出现快速上升，国际资本从新兴市场国家撤出将成为大趋势。

何去何从？

《21世纪》：目前钱荒是否会蔓延至实体经济？怎么看待钱荒之后可能对国内投融资环境造成的影响？

尹中立：商业银行的资金紧张状况在6月份之后会稍有缓解，但难有根本改观，首先会冲击票据贴现市场和理财产品市场。一旦市场利率大幅走高，商业银行被迫收缩表外资产，其风险很快会暴露。与此有关的机构众多，主要涉及信托、担保、券商等。

其次，可能会引爆部分融资平台的风险。很多地方政府的融资平台是用短期借款进行长期投资，存在严重的期限错配风险，政府和银行一直在玩借新还旧的游戏。银行体系的流动性出现紧张，使得这样的游戏难以持续。

郭田勇：目前利率还没市场化，存贷款利率一直由央行定，传导没那么快。但我认为存在一定风险，相对于收入，目前地方政府的负债率比较糟糕，而财政收入不能全部用于还债，解决自己开销后，还债负担还是比较重的。

魏凤春：资金面紧张导致实体经济融资成本过高，由此形成冲击将会是系统性的、也会是更深层次的。而对高杠杆、重资产的传统产业的冲击或会更大。

《21世纪》：资金面的紧张会延续多久？以什么样的路径发展下去？

魏凤春：6月20日Shibor历史高点过后，资金面的紧张程度已明显缓解。但从近期李总理“提振经济不靠砸钱”的说法来看，过去靠货币信贷扩张的老思路已被摒弃。上半年宽松的资金面（包括货币发行、社融等）将难以维持，结果是下半年资金价格中枢可能将上台阶。至于会紧到什么程度。7月中下旬会是个重要的观察时点。

A股受伤之后

《21世纪》：如何看待资金面紧张对于A股市场的影响？A股开始有回调迹象，如何看待下半年的走势？

魏凤春：资金面的过分紧张先会降低投资者风险偏好，对A股造成一轮系统性冲击。比如6月24日的市场表现。

6月20日过后，资金面的紧张程度已明显缓和，若下半年资金水平稳定在一个高于上半年中枢的常态，影响市场的关键因素会是经济基本面。资金价格高企将对基本面形成压制，大股票机会依旧不大。相对确定的是大小股票齐涨的概率较小，大小风格或继续分化。

尹中立：肯定会冲击证券市场。比如6月20日，上交所国债回购市场的隔夜拆借利率最高达30%，当日成交金额超过2000亿元人民币，是股票交易量的3倍多。这使本来就十分脆弱的股市雪上加霜。

货币市场钱荒预警：中国并非不能发生金融危机

2013年7月1日10:38　《财经》杂志

货币市场预警

银行间市场类似危机的严重警示，对抑制中国商业银行不顾后果地扩张表外资产、进行大量资产错配的操作有校正作用

6月下旬，中国货币市场出现罕见异常情况，令监管者、投资者和公众一度心惊。

“隔夜拆借利率超过30%！”一位政策性银行资金运营部总经理感叹，这是可以载入中国金融市场史册的严重异常！是的，这就是被视为中国金融市场最重要的基准利率之一——上海银行间市场隔夜拆借利率在6月20日创下的纪录，一时全球轰动，各方风声鹤唳。

6月20日，上海银行间市场隔夜拆借利率涨578.4个基点，收于13.444%；七天期回购利率上涨292.9个基点，收于11%；一个月期限回购利率上涨178.4个基点，收于9.4%附近。当天临近收盘，隔夜拆借利率创下高达30%的罕见交易纪录，七天回购利率也一度飙升到28%。而在中国，符合法律保护的高利贷也仅为超过基准利率的4倍，即年化回报率为24%。

中国人民银行自6月以来就一贯持续收紧公开市场流动性，自身流动性风险管理较差的机构风险暴露，众多银行间机构，尤其是中小商业银行需要借入资金以满足头寸需要，但作为主导借出方的国有大银行却选择了谨慎借款。一时间，供需双方在短时间内出现了严重不平衡，银行间拆借利率因此猛涨。

6月21日起，虽然上述利率迅速回落，但短时间的流动性紧张引起其他金融市场恐慌。一项事后证明为乌龙的某国有大银行违约传闻，一度蔓延到整个市场。

6月23日上午，另一家国有大银行的交易系统出现“系统升级”故障，众多储户当天上午的柜台取现和电子银行业务被迫中止约45分钟，这更让商业银行普遍缺钱的谣言四处扩散。所幸的是，有关商业银行迅速澄清传闻，从而避免了挤兑事件。

上述银行间市场流动性紧张事件，在经过一个周末发酵之后，传导至中国股票市场，随即带来巨大动荡。6月24日，A股上证指数大跌5.3%，一度跌破1949点，深成指数更大跌6.73%。次日，悲观情绪加速蔓延，两市恐慌性坠落，上证指数一度下跌近6%，创2008年以来最大跌幅。

6月25日晚间，一直“静观其变”的中国货币当局表态称，“已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持。”据《财经》记者了解，A股市场的大跌显然给决策层带来了更大压力，因为市场稳定向来是维护社会稳定的重要内容。

至此，这场持续多时、暴发近一周的“钱荒”风波，以中央银行的应急出手而暂时平息，A股亦在6月25日下午提前完成V型逆转。6月26日，上海银行间市场拆借利率相应回落，市场情绪趋稳，一场麻烦暂时过去了。

这场自我诱导式的短暂危机，一方面体现了管理层对银行资产错配和大量表外资产的不满，但略为收紧的货币政策遭遇强劲博弈对手，市场如此激烈反应，也在倒逼货币政策适度放松。

更重要的是，这场短暂的危机说明：中国央行不会永远满足商业银行的要求而不断注入流动性，这需要各金融机构主动管控流动性缺口；中国并非不能发生金融危机。

比较积极的看法则是，这次类似危机的严重警示，对抑制中国商业银行不顾后果地扩张表外资产、进行大量资产错配的操作有校正作用。更有人认为，这是对中国金融体系的另类压力测试，清晰勾勒出了中国金融系统风险传导的路径，应引起决策层重视。

一些业界人士相信，这次触发的货币市场异常事件，将促使监管机构对银行业资产结构问题和流动性风险管理更加重视，从而早下决心着手解决积累经年的关键性问题。

但此次短暂危机也有代价：造成市场短暂的波动和恐慌；也损伤了培育数年的上海银行间同业拆借市场利率的稳定性，为其一段时间内成为中国基准利率增加了难度。

对于主张市场化改革的人士而言，此次异常事件最为麻烦的可能是，一直被讨论的利率市场化改革，或因此暂时受到挫折。因为这次危机比较直接地暴露了部分金融机构管理流动性的能力欠缺，监管当局不得不担忧其承受利率市场化改革的真实能力。

不过，决策层最近清晰表达了对金融去杠杆化的意愿，希望引导资金更优化配置，支持实体经济发展。但仅靠行政手段逼迫资金流向无法逐利的行业或前景不清晰的领域，这实质是实体经济在各领域的投资预期出现了问题，根源在实体经济不景气和投资空间有限。

为此不少专家建议，中国应首先意识到，资金大量流向房地产和地方政府融资平台是有很大风险的，为此必须改变根本成因，及时给市场以清晰的信号，让大家看清未来改革将给资金提供哪些可投资的空间，以引导和激发民间投资热情。

这次货币市场异常事件，也考验了中国宏观调控的政策决心，管理层是否有勇气选择承受一定的痛苦而提早纠偏。

博弈流动性紧缺

央行此前拒绝注入流动性，是在其认为不存在流动性总量问题的前提下，希望通过流动性收紧，逼迫空转资金进入实体经济，激活存量货币

6月25日当天午后股市实现V型大逆转，上证指数报收1959.51点，微跌0.19%。据了解，当天上午，国务院召集“一行三会”研判局面，很可能影响了午后市场。此后，央行也召集国有大银行高层、首席经济学家等人士沟通市场情况，商讨相关对策。

当晚，央行发表《合理调节流动性 维护货币市场稳定》的声明，称近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已经回稳。

这表明，一直态度强硬的央行最后向市场妥协。随即，市场信心恢复，银行间市场利率应声回落，各金融市场趋于平稳。

在外界看来，央行表态传递的市场信心至关重要。不过，央行并未公布这次定向注入流动性的具体细节。

据《财经》记者了解，央行有可能启用了短期流动性工具(Short-term Liquidity Operatrons，简称SLO)，向部分银行定向注入流动性。通常，SLO操作相关信息会在央行完成该操作一个月后公布。

有市场人士透露，6月20日，央行批评部分国有大银行有意收紧流动性、停止对拆融出资金，加剧了市场紧张情绪。

对此，多位金融市场交易员表示，当市场陷入资金恐慌时，若市场资金边界是1万亿元资金，即使只少了2000亿元资金，由于货币市场具有很强的预期性，最后呈现的流动性紧张程度也会被放大。

此后，在得到央行的口头要求后，中国工商银行、国家开发银行、中国邮政储蓄银行等先后向外拆出资金，有效平抑了银行间市场利率进一步快速飙升。但是，货币市场的异常情绪随后传导到资本市场。国家开发银行一位知情人士对《财经》记者证实，在接到央行口头指导后，该行的确发挥了稳定银行市场流动性的作用，对外融出了资金，但他未透露国开行此次的具体对外融资金额。

多位市场人士接受《财经》记者采访时表示，如果央行不出面维稳，市场将会出现更坏的局面。但主张彻底市场化的一些人士则感叹，央行功败垂成，没能在市场短期波动前选择坚持，或许再次错失了推进金融市场化改革的契机。

在更多人眼里，货币当局适时的市场干预是必要且有效的。中国央行网站6月24日曾公开了一份签署时间为6月17日的《关于商业银行流动性管理事宜的函》，从这份文件看，早在6月17日，中国央行已经对商业银行进行流动性管理提示。

据《财经》记者了解，央行内部比较明确的认识是，这次流动性危机的演化一直在其掌控之下。6月27日晚，中国人民银行研究局局长纪志宏在陆家嘴论坛上回应道，央行对商业银行的爱是强硬的爱，而不是溺爱，要管教你的孩子，又要关爱他。

在市场出现过激反应后，维护股市的稳定成为决策层拿捏政策取向的一个重要因素。市场一度传出消息称，中央汇金公司将继续增持大银行等金融机构的股票。从其后几天来看，这一消息更像是一种特殊的预期管理手法，或反映了公众对国有机构干预市场的期待。

从更长远来看，今年以来中国央行持续收紧流动性的操作，体现了新一届政府有意去掉金融杠杆化的决心，这更能正面解释，为何央行在此前数月的主动作为有限。

6月19日国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，明确提出要优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济转型升级。这是一个多月以来，国务院总理第三次提及存量资金问题。这一表态最早出现在5月13日国务院机构职能转变动员电视电话会议上，其后在6月8日，李克强再度提及 “要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”。

事实上，自去年四季度以来，中国社会融资规模的高速增长，显示出信贷政策比较宽松，然而经济走势却呈现出与资金环境的背离。即货币资金加速增长，但是经济增长乏力，甚至呈现出回落迹象。

摩根大通中国区首席经济学家朱海斌认为，这反映了最近新增信贷一部分没有流入实体经济，而是在金融体系内部空转，支持银行表外业务及其他一些监管套利行为。这些趋势显然得到了中国央行和国务院高层的重视。

今年以来，中国央行持续拒绝注入流动性，是在其认为不存在流动性总量问题的前提下，希望通过流动性收紧，逼迫空转资金进入实体经济，激活存量货币。

中国央行在6月25日的表态认为，前五个月货币信贷和社会融资总量增长较快。5月末，金融机构备付率为1.7%，截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，所以总体看，当前流动性总量并不短缺。

也有金融业人士认为，市场流动性总量没问题，当前国有四大行是资金主要出借方，它们的行为如果一致地谨慎，市场资金面立刻会紧张，打破这种局面也实属必要，否则更会增加它们和监管当局博弈的信心。

“钱慌”致“恐慌”

6月20日，央行照例发行20亿元央票，回收流动性，这彻底打破了市场憧憬，直接导致市场利率恐慌性上涨。大银行对流动性的惜售心理，造成了银行间市场利率几近失控式飙升

6月26日，一位全国股份银行市场交易员看着银行间市场交易动态报价，长出一口气，感叹道：“终于可以放松了。”

在过去一个月，中国银行间市场利率经历了一轮“过山车”，这是1994年中国银行间同业拆借市场成立以来极为罕见的情形，交易系统因银行不能按时平头寸被迫延时，同业间隔夜拆借利率最高达到30%，这么高的利率显示可能有银行资金违约。

这引起海外投资者关注，一位大型券商在6月20日晚上收到来自海外同行的邮件询问称，“怎么回事，是不是真的危机爆发了？”那几天，全球各财经媒体对此亦议论纷纷。

美国独立风险分析师克里斯·维伦认为，对于国际投资者而言，货币市场的异常事件，会影响他们对中国市场的整体判断，如果说此前投资者对中国的持续高速经济增长还是正向看好，那么在异常事件之后，越来越多海外投资者转向负面不看好了。

所谓银行间同业拆借市场，是具有法人资格的金融机构及经法人授权的非法人金融机构分支机构之间进行短期资金融通的行为，目的在于调剂头寸和临时性资金余缺。近几年，随着银行资产负债结构的调整，中国同业市场表现越来越活跃。

一家全国股份制商业银行梳理了银行同业业务发展情况发现，民生银行、兴业银行、浦发银行等股份制商业银行同业资产比一级核心资本的比例较高，业务模式相对激进，通常这一比例最高值出现在每年的6月末，最高甚至达到9倍－10倍。而国有大银行的这一比例基本维持在1倍左右。

5月底以来，市场面资金紧张已经出现端倪，央行却未见放水迹象，反而刻意在强化从紧的政策姿态。6月20日，央行照例发行20亿元央票，回收流动性，这彻底打破了市场憧憬，直接导致市场利率恐慌性上涨。同时，大银行对流动性的惜售心理，造成了银行间市场利率几近失控式飙升。

一般来讲，同业拆借市场按有无中介机构参与可分为两种情况，即直接交易(网下交易)和间接交易(网上交易)。所谓直接交易是指拆借利率由交易双方通过直接协商确定。而间接交易是指拆借利率根据借贷资金的供求关系通过中介机构公开竞价或从中撮合而确定，也就是要借助中国外汇交易中心的交易系统。直接交易利率并不体现在同业市场的公开报价中。

据《财经》记者了解，在资金最紧的当天，市场上一度出现利率为35%的一笔资金拆借交易，不过这笔交易的资金融入、融出银行均是中小银行，最终未被外界过多关注。

也正因如此，这笔交易成为从业人员闲暇的玩笑调侃：“民间借贷利率最高24%(基本利率的4倍)，隔夜拆借利率35%，到底是不是违法违规？”

通常来看，外汇占款、财政存款、公开市场操作是影响银行间市场流动性的三大核心因素。此外，端午小长假以及企业税款的延迟支付，大量银行理财产品6月集中到期，以及表外业务回表等，这些因素相互叠加，加剧资金的紧张。不过，这些可能引发流动性紧张的因素通常在银行预期之内。

今年自6月以来，外界预期新一届政府相关经济改革政策将陆续出台，货币政策有可能适当放松，银行对信贷提前卡位的意图明显，6月前十天，中国各金融机构新增贷款就超过1万亿元，这种提前布局，某种程度上是误解了央行的政策意图。

央行亦坦陈，受贷款增长较快、企业所得税集中清缴、端午节假期现金需求、外汇市场变化、补缴法定准备金等多种因素叠加影响，近期货币市场利率仍出现上升和波动。

在中国银行一位副行长看来，此次流动性收紧最重要的因素是外汇占款在发生变化，今年前几个月，外汇占款非常充裕，央行的政策是抑制热钱，现在进入到鼓励资金进入实体经济这个阶段，而商业银行前期对于外汇占款的变化关注度不够。

5月，国家外管局收紧跨境资本流动监管，中国各银行的外汇占款从4月接近3000亿元跌至670亿元左右。这意味着，与海外资本流入相对应的流动性大大降低，货币市场发生异常情况的概率在增加。

货币空转根源

银行发行了大量的理财产品，这些资金大部分进入了仍能提供高回报率的房地产、政府投融资平台等，业内人士预计，银行业这部分资产的期限错配平均应该在半年以上。一旦银行理财融资出现问题，银行业风险就会暴露

申银万国[微博]银行业分析师倪军表示，这次事件对商业银行的净利润影响不大，预计部分银行利润可能损失在3%-5%。监管层一直担忧的表外资产大约占整个行业资产的20%左右。

监管层意在清理的“影子银行”，是希望银行压缩扩张较快的银行理财产品和贴现票据等业务。近几年来，各商业银行发行了大量的理财产品，这些资金大部分进入了仍能提供高回报率的房地产、政府投融资平台融资等，这些项目往往是长期资金，理财产品则多为一个月、三个月或半年，业内人士预计，银行业这部分资产的期限错配平均应该在半年以上。一旦银行理财融资出现问题，银行业风险就会暴露。

政府则希望，这些资金降低期限错配风险的同时流向实体经济。显然，房地产业和地方政府融资平台，并不是政府希望看到的资金流向。

据中国社科院金融研究所估算，2013年地方融资平台的还本付息规模将达4.16万亿元，如此大规模的偿还压力，无论是通过本级财政收入还是土地转让收益(按一定比例提取)，都难以完全兑付。

针对地方融资平台清理，中国社科院研究员余永定认为，所谓搞活增量、盘活存量的说法，有关增量和存量的定义就不清晰。

有银行业分析人士表示，目前银行的信贷资产，投入到房地产和地方融资平台的较难抽身，过分强迫调整银行资产结构，有可能引爆新的问题。

海通证券首席经济学家李迅雷[微博]认为，为了降低危机发生后的杀伤力，去杠杆是最有效的途径，但去杠杆的有效手段应该是推进相关领域的改革。比如，地方融资平台债务的规模总量虽然巨大，但并不构成威胁经济的主要因素；真正威胁经济和金融安全的，却是仍不断制造债务的地方行政体制。这就需要进行行政体制和财税体制改革，通过减少地方政府的事权来缩减其财权，让其从大政府、经营型政府，转变为小政府和服务型政府。这样，其债务水平或许就可以有效控制。

许多人士主张，中国金融去杠杆的另一个重要手段是国退民进，即打破某些行业的行政性垄断，让市场充分竞争。但这取决于实体经济的活跃度。

今年前五个月，非金融企业定期存款增速达22.5%，活期存款增速仅6.6%；从增量看，前五个月企业新增定期存款2.8万亿元，活期存款下降5800亿元，表明企业的新增流动性主要用于储蓄，而非用于经营活动，这是实体经济并不活跃的另一写照。

华泰证券首席经济学家刘煜辉[微博]认为，现行体制下中国很难主动进入实质性的金融去杠杆，长期金融流向不能创造实际利润的方向，资源错配至不具备经济合理性的项目和低效率部门，以至于许多企业已无法产生足够覆盖利息的资产回报率。

据中国央行公布的数据，今年1月至4月，全社会净融资7.9万亿元，同比多增3万亿元，广义货币增速显著反弹至16%。然而同期中国宏观经济明显疲软，结论只能是：有很多资金并没有进入实体而滞留在偿债环节。

根本原因在于，出口环境不好，部分行业产能过剩及劳动力成本升高等因素，导致资金投入实体经济的欲望在显著降低，而很多可以投资的领域却处于政府管制之中。

过去几年出现的国进民退的现象，也挤压了民营资本的投资空间，应该有序地让部分国有资本逐步出让和退出竞争性领域。

一位证券分析人士表示，政府主导的经济模式不可持续，必须通过改革改变这种现状。从光伏产业的扭曲繁荣和低迷现状，可以看出政府引导产业模式在市场波动面前的无力。

宏观审慎管理考验

建立明晰的宏观审慎管理体系最为重要，这需要在决策者、货币监管当局、市场之间有通畅的传递途径，保证政策准确、及时地传递给市场，防止市场发生误解而产生预期之外的波动

风波暂时过去，反思却未停止。

一位国有大银行副行长表示，即使这次异常事件完全平息了，各方面也有必要总结得失，特别是外汇占款出现趋势性下滑，怎么应对，一些商业银行之前比较乐观，流动性管理相对比较宽松，但市场异常情况超出想象，商业银行流动性管理也需要总结，央行还要考虑宏观政策应该如何应对，宏观政策要加强预见性和前瞻性，以减少市场波动。

多位金融领域的权威人士认为，很显然，清晰、明确的政策预期，是一个成熟的金融市场最为需要的，显然这次市场和央行之间缺乏相互了解，预期管理出现了偏差。

而要达到上述目标，建立明晰的宏观审慎管理体系最为重要，这需要在决策者、货币监管当局和市场之间有准确而明晰的传递途径，保证政策准确和及时地传递给市场，防止市场发生误解而产生预期之外的波动。这就需要对货币政策传导机制进行优化，预期管理应加强。

各金融机构的行为更值得反思。各家银行不负责任地盲目扩大扛杆、追逐利润、忽视自身资产结构的合理性，导致风险积累加聚。这次异常事件也暴露了不少金融机构主动管理流动性的能力不足，对市场风险的预警和应对也不及时，这为进一步推动利率市场化留下了阴影。但这次事件也足以让金融机构的行为有所收敛，进一步去杠杆化的动力会有所增强。

更大的共识是，中国金融体系的改革因此更需要加强。余永定认为，央行应该从供应量调控转到价格调控，因为中国的货币乘数并不稳定。

亦有银行业人士认为，在控制货币投放和约束商业银行行为方面，央行和银监会也应该统一协调，否则有时不同部委的政策会让银行业人员感觉到模糊甚至矛盾。

一位熟悉海外监管体系的金融业人士表示，海外监管机构能够及时、动态地掌握各家银行的资产结构，尤其是短期资产的匹配情况，中国监管机构也应该具备这样的能力，同时，这样的数据也应该充分地与央行共享。

多位权威人士向《财经》记者表示，这次货币市场异常事件也给中国提出了警告，金融危机并非不可能在中国发生。随着大量地方政府负债的积累和银行资金期限错配日益严重，金融风险也有积聚的趋势，监管层应抓住这次契机，及早整顿银行业积累的风险。

自1993年以来，中国一直在金融领域实行分业监管理念，到2003年银监会成立，中国金融监管体系构成了由中国人民银行、银监会、证监会、保监会组成的“一行三会”架构。分业监管为中国长期金融稳定提供了保证，但随着金融体系日益复杂化和业务交叉化，需要“一行三会”加强协调以应对可能的系统风险。

目前成制度的金融监管机构协调机制，就是“一行三会”的部级联席会，从实际运行情况看，仅靠这一机制，并不能对金融市场可能出现的异常情况进行及时预警，也不足以解决危机发生时执行层面的紧密沟通和配合。因此，风险监控体系和执行层面的监管协调机制，均应在下一步金融体制改革过程中加以完善，从而减少类似异常事件，避免金融大起大落。

目前，有部分经济研究人士也担心金融去杠杆的力度和经济承压能力如何平衡，以避免经济大起大落。

中国社科院研究员张斌认为：目前看宏观趋势不会太好，因为当前没有新的增长动力源。危机爆发之前，中国制造业扩张，拉动服务业发展，也推动财税增长，但危机之后，工业部门增速放缓，经济发动机熄火，从2008年至今，如果不是政府刺激，经济面可能更难看。市场也担心，央行去杠杆化时机是否恰当，会否殃及实体经济。我认为，去杠杆消灭坏账不是重点，先将实体经济增 量做上去才是关键。【作者：《财经》记者 王培成 王延春 李涵雯 董欲晓 金焱 由曦 】

“钱荒”重创资本市场

2013年07月01日10:07《财经》杂志

流动性骤紧使资本市场风险集中释放，加速了行业分化，投资者对基本面的担忧令股市前景堪忧

“资金价格失去理性暴涨，资产价格失去理性暴跌，这种债市股市的双杀局面是自1997年建立银行间市场以来，从未出现过的。”一位银行债券交易员评价6月中下旬中国资产市场的剧烈波动，在货币市场的异常冲击之下，中国A股行情雪上加霜。

6月以来，银行间市场资金紧张局面愈演愈烈。多重因素的叠加之下，持续一个月的“钱荒”，在越接近6月20 日越发剧烈，并在20日当天达到高潮：隔夜拆借利率盘中一度攀升至30%，当日七天回购利率最高也达到28%。

此次“钱荒”有一些常态因素，如年中将近、银行冲击存款规模、理财产品到期规模巨大、加之外汇占款下降等。以往央行会通过操作公开市场工具释放流动性。不同以往的因素则是，虽然5月以来商业银行的资金持续紧张，央行始终“不为所动”。

到6月20日，银行间隔夜拆借利率出现严重异常，不少投资机构担心：中国是否发生了“雷曼时刻”？

“6月17日当周，我们也注意到了银行间市场短期利率的异常。”一位私募基金经理向《财经》记者表示，“但我们只认为是央行对商业银行加强流动性管理，对部分商业银行理财产品期限错配的一次震慑，完全没料想到会如此迅速传导到A股市场。”

从6月27日开始，A股和中国债券市场暂时止住了暴跌，但恐慌并没有完全消除。“从今年初，投资者对宏观经济各个层面担忧的预期一直存在，而此次银行短期流动性风险突然地爆发，更加印证这种担扰。

当预期变为现实时，市场的情绪就从担扰变成恐惧。这种恐慌式的下跌正是对未来预期不确定性的加深。”广发基金[微博]副总裁朱平表示。

股债双杀

对流动性骤紧最先反应的是中国债券市场，然后才传导至A股市场。

由于市场流动性紧张，回购利率、债券利率、协议存款收益等各种利率相关产品收益率上升，不少机构持有人赎回固定收益类基金，并转投收益率更高的金融产品，这导致部分债券基金、货币市场基金从6月中旬开始纷纷抛售资产。

A股市场也跟着紧张起来。6月24日，金融和地产板块领跌上证指数，从开盘2068.86点一直跌至1963.24点，跌幅为5.30%，创下四年来单日最大跌幅，市场全无反击之力。

随后一个交易日，A股市场继续下探到1849点，午间有传闻称，下午“一行三会”将召开紧急会议，央行将出手释放流动性。当天下午开盘后，A股市场开始反弹，在当日收盘前，上证综指收复到开盘前的略上方，至1959.51点。

据前述私募人士表示，股市下跌前他们重仓了金融股，在突然下跌时未及时减仓，在这次下跌中损失惨重。

“当时看到交易平台上大笔大笔的抛单不断甩出，我们确实有点蒙了，但我们并没有大幅减仓。”某公募基金投资总监对《财经》记者表示，“事后有传闻是QFII和保险等大机构在做空银行金融股，但我们并不清楚事实是否如此。”

另一位公募基金投资总监则比较镇定，到6月24日中午，A股市场下跌到1849点时，他给其他几位基金经理发了一条短信：“早期越痛苦，后期越乐观。”

据《财经》记者采访多家公募基金和私募基金了解到，在本轮下跌过程中，公募和私募基金杀跌做空的机构并不多。

部分公募基金表示，它们从今年初开始一直控制仓位，从而避免了剧烈波动可能造成的损失。万博基金经理研究中心的数据显示，截至大跌前的6月21日，股票型基金仓位为81.27%，其中，主动型股票方向基金最新平均仓位为77.39%，与历史仓位相比处于偏低水平，这与多数股票型基金一直在进行减仓操作有关。

部分私募基金在此次大跌前把仓位降到50%以下，在大跌前后也没有进行频繁操作。部分公募基金因为没有重仓金融股，此次算是逃过一劫。

“市场上杀跌银行股的主要可能还是保险机构和QFII等机构。”一位债券型基金经理向《财经》记者分析，一方面保险机构和QFII一直是国内银行股的重要吸筹者，它们有一些获利筹码；另一方面，特别是保险机构由于银行间市场飙升，导致债券市场的下跌，使它们遭受了一些损失，为了保住一些胜利果实，它们不得不同向操作，卖出部分获利的股票筹码。

基本面担忧

央行6月25日表态后，中国资本市场的恐慌情绪略有缓解，但投资机构对A股走势的分歧较大，表明外界对中国经济发展趋势的信心不足。

业界关注的是，流动性紧张对A股市场是短期扰动，还是会进一步加速实体经济下滑，从而形成A股的中长期拐点？银行间短期流动性风险暴露显然是政策层面有意为之的“压力测试”，这种态度会否持续影响整个资本市场？

比较乐观的机构认为，此次流动性紧张只是银行间市场的“茶壶内的风暴”。从目前市场上看，流动性紧张的问题仅限于三个月以内的市场，系金融体系内降杠杆和期限错配导致，并没有出现真正的系统性风险暴露。

从货币剩余(用M2增速减去GDP增速减去CPI增速)看，今年5月底的货币剩余约为5.5%，远高于去年全年3.3%，说明中长期货币资金相对还是比较充裕的。

从债券市场来看，中国七年期金融债利率不升反降，而十年期国债利率和七年期企业债利率，均相对平稳，表明金融机构系统性违约风险较小。这与2011年9月温州企业破产倒闭相比，这次只是“小巫见大巫”，当时的风波引起整个债券市场违约风险增大，导致债券市场的利率飙升。

相对谨慎的投资机构则看到，中国此次流动性危机背后，隐藏着对国内实体经济和企业本身不容乐观的状况的映射，目前企业的问题很有可能尚未进一步暴露。

博时基金宏观研究总监魏凤春认为，银行间资金面的紧张，与实体经济去产能、去杠杆的压力是一脉相承的。这一现象反映在虚拟经济部门，是投融资结构的期限错配；反映在实体经济部门，是资产结构和债务结构的错配。

中国社会总量资金并不少，流动资金却很紧张。个别银行流动性紧缺反映出部分企业资金链紧张。

比如，2008年后4万亿刺激地方融资平台前期开发土地投入的大量银行贷款资金，一旦因政策收紧，新土地供给指标受限，影响了土地收入，资金链就可能出问题。

从微观层面看，企业各项显著指标并不乐观。目前企业的资产收益率已经降至银行的加权贷款利率相接近的水平。

4月末，企业的应收账款达8.5万亿元，比去年增加了13%。这从一个侧面反映出企业回款速度减慢，企业需要更多贷款支持才能维持正常经营。

“A股市场的多空双方对宏观经济的判断并没有太大的分歧，但是资本市场关心的是对未来的预期，如果政策预期或者企业盈利预期一旦改变，这种基于预期不变的判断将不再成立。”朱平表示。

资产重估

本轮中国资本市场调整不同地方在于，以前注重以企业盈利能力为核心的估值水平，现在逐渐往看重未来发展空间水平的转移。

A股大跌过程中，银行股作为传统周期行业的代表无疑成为重灾区。截至6月27日，金融行业的平均市盈率为6.3，平均市净率为1.13，远低于全部A股平均市盈率11.70和1.50，上市银行板块的估值水平也处于历史低位。

近五个交易日，银行股整体资金呈净流出态势，除建设银行有少量净流入外，其余15只上市银行股都出现资金净流出现象，流出资金总额超过14亿元。

相反，创业板指数在6月26日反弹，截至当日收盘，创业板指数暴涨5.51%，重返1000点大关，三五互联(300051.SZ)等24只股票涨停。

中信证券分析师朱琰评价银行股称，上市银行“主动负债拉动规模扩张”。一旦去杠杆化，这种“主动负债”的行为必然会受到影响。在整个去杠杆的过程中，首先打击的是以作为杠杆经营的银行股的估值。

接受《财经》记者采访的多家机构认为，银行股估值很低，但是短期内大幅上涨的动力并不强。银行依然是经济的支柱产业，但未来很难取得像过去那样的高成长。

原因有二，实体经济的市场化改革，使得经济获得再平衡，将导致经济对间接融资依赖度下降；利率市场化改革、政府对影子银行的治理等因素，会使得银行利差短期内有所下降。

目前，银行的成长性并不是市场投资者关心的焦点，投资者的分歧在于：“是不是因为银行足够便宜就可以买。”

同威资产管理公司董事长李驰表示，就资产质量来说，银行的资本充足率和估值水平已存在长线投资价值，只要中国经济不崩溃，银行股从长期投资角度而言就不应该太差。

今年以来，以银行股为代表的蓝筹板块遭到资金的抛弃，市场转而追逐成长性高的创业板、中小板股票，高成长性股票高估值溢价的趋势不断强化，某证券公司营业部老总表示。

这是一种简单的逻辑，在去杠杆的过程中，对于资本回报率高的行业和企业无疑是有利的，比如高科技企业等，而对于资本回报率低的行业比如银行、传统制造业等行业的利润率将进一步下降。

A股剧烈波动之后，各方投资机构对这种行业分化的认知和差距进一步加深。

主流的看法是，市场认可的投资逻辑重在未来空间，而估值力量甚微，作为中国经济转型的推动力量将从传统行业转移到新兴行业，所以新兴行业、医疗、服务等将进一步受到追捧。

也有投资者认为，一味追逐创业股成长性的投资逻辑，只是各家机构投资者在熊市中抱团取暖、资金扎堆的另一种玩法。

目前创业板股票平均市盈率已经超过50倍，这仿佛置身于1999年至2000年美国互联网泡沫中。

银行等蓝筹股何时才能渡过难关、重新获得投资者的青睐，机构投资者的看法显得十分微妙。

一位基金经理表示，如果银行股继续走低，不排除将会重新考虑建仓的可能性。但目前暂时不会碰。

“钱荒无疑使整个市场的投资收益率重心下移。目前，我们已经将A股的年化投资收益率的预期降至10%左右。”新东方投资董事长刘迅向《财经》记者表示，以前对A股的年化投资收益率一般定在20%，但现在整体来说，并不是太乐观。

六月大战流动性：追击银行间市场20天



本报记者王冠乔加伟北京、上海报道

“昨天还自挂东南枝，今天就白菜价出隔夜——都是资金惹的祸。”一证券公司银行间交易员6月26日下午临近交易结束时在微博上如此感慨。

同日，央行公告称已对部分机构注入流动性，暂时宣告了这场“六月钱荒”的结束。经历了20天的“炼狱”，银行间市场交易员们喜极而泣，资金市场在经过茫然、急躁、崩溃之后终于松了一口气。

回顾“六月钱荒”的几个时点，平安证券固定收益部副总经理石磊这么描述，“5月底的季节性流动性冲击及外汇占款增长下降；6月初央行紧缩态度明确，市场恐慌；6月中旬，季节性、外汇占款和公开市场各种因素叠加，迎来资金面最紧张的一周；6月末，央行态度略有缓和，资金面略松，但仍保持了高利率水平，市场预期不稳定。”

这次钱荒也被市场视为“利率市场化的前奏”，最近两日资金价格有所回落，一家城商行高价拆借了一些两周左右的长期资金，只拆出隔夜的短期资金，在其资金部负责人看来，7月初可能会重演6月20日的饥渴场景，“6月底要冲时点，7月5日要缴存准备金，银行大量理财近期到期，能否续接上也是一个问题”。

这与海通证券首席经济学家李迅雷观点相似，他认为这次钱荒的本质还在于过多的资金在金融体系内循环，从而导致交易频繁，同业资金链相互牵扯密切，一个环节生变，就导致市场性、系统性问题，相对脆弱。

“此次钱荒6月初就开始了，并非月底，就说明季节性因素还是相对次要的。”李迅雷向本报预计，今后一段时间钱荒都有可能再发生，流动性7月中旬后会好一点。但是他亦指出，金融机构总体债务量还很大，规模庞大的表外业务、理财业务随时都需要资金衔接，一旦一家机构很缺资金，市场利率又会飙升，钱荒可能会重演。

看来中场休息的银行间市场，似乎距离真正的风平浪静还有一段很长的路。

开场：银行间违约传闻——黑天鹅出现

流动性紧张的爆发早在5月中旬就有先兆——受季节性的财政存款上缴影响、存款准备金清算补缴及外汇占款增长下降等因素影响，大量资金从商业银行流出，银行间资金面不断抽紧，到月底，隔夜利率从此前平均值2%-3%涨至4%。

根据本报6月14日的相关报道（《Shibor短暂回稳银行间“钱荒”恐将持续》），流动性收敛因素包括，一方面，中国5月新增外汇占款668.62亿元，较4月2943.54亿元的增幅大幅下降。另一方面，5月中旬启动年度财税上缴和6月5日的存款准备金清算补缴，相关测算这两个因素回笼资金量在4500亿元左右。然而这只是一个开头。

6月5日传出的“光大60亿同业违约事件”，可以看作是这场战争的“莱克星顿”枪声。尽管光大银行对外予以了否认，但事后有光大内部人士透露，这实际上始于分支机构同业资金调配操作失误，未及时上报总行，耽误了处理时机，属于结算事故。但对于银行资金的紧张程度已初见端倪。

虽未经官方证实，但消息已释放出恐慌的前奏。汇丰银行同业业务人士告诉记者，消息传出后，该行已经拒绝对光大、广发的票据贴现，而城商行、农商行也被列在黑名单，特别是江浙地区的银行。

6月6日，作为银行资金拆借成本的晴雨表，上海银行间同业拆放利率（Shibor）隔夜利率骤升135.9个基点至5.98%，隔夜回购利率暴涨139个基点至6.13%。

同一天，作为债券市场上最重要的利率品种之一的农业发展银行（下称“农发行”）金融债惨遭滑铁卢，该行在银行间市场发行了200亿金融债，期限为6个月。尽管发行利率超过3.4%，较前一日的二级市场金融债价格高出了15个Bp，但依然以“流标”告终，实际发行额仅为115.1亿元。

在流动性如此紧张下下，当天央行并没有暂停央票发行，同时还进行了100亿元的正回购操作。而回头一看，自4月以来，央行就在公开市场持续以“正回购+央票”的组合回收流动性，即便到了6月中旬资金最紧的时候，央行也没有进行过一次逆回购操作。

正是央行的态度，开始让市场生疑，人心惶惶。

转折点：央行询而不发

钱荒的第一个转折点发生在6月7日，当日多家大型银行接到央行通知，说央行决定推出公开市场短期流动性调节工具（SLO），并召集各行金融市场相关管理层赴央行开会，但到了下午，交易员们却接到央行取消SLO的通知。

6月7日当天，隔夜Shibor报8.29%，较上一个交易日上升了200多个基点，而其余各期限品种也延续了上一个交易日的涨势，3月内品种均全线上涨。当天，银行间隔夜质押式回购最高成交利率也达到15%。

第二个转折点在6月13日，央行当日未进行任何公开市场操作，也是近几个月来首次没有从市场回笼资金。市场人士认为这一举动显示出央行的态度已经有所缓和，预计会在近期推出SLO，而银行间市场资金价格也应声回落。

当日Shibor短期品种均出现大幅下跌，其中隔夜利率下降79.9个基点至6.6910，7天利率下跌53.2个基点至6.0800，14天利率下跌93.7个基点至7.0130。在连续多日上涨之后，Shibor利率呈现先抑后扬走势。尽管上午短暂企稳，但下午Shibor利率再次走高。

紧随其后的14日Shibor继续走高，市场打了一个大大的问号，央行打算沉默到什么时候？

1个月Shibor上涨约25个基点至7.21%，连续第七天上涨，续创2012年1月19日以来最高水平。3个月Shibor上涨8.5个基点，至5.29%，连续第十天上涨，为2012年2月27日以来最高。

回购利率居高不下，加点亦未必能借到钱，多数机构选择了抛债以补充流动性，当时的银行间债市，交易员的主要任务就是，平仓。

石磊告诉本报记者，当时市场情绪基本都是正在由茫然向急躁转变，大家在操作上已经提前去杠杆，并使用中国人民币利率互换（IRS）对冲，所以影响暂时不大。

6月18-19日期间，美联储议息会议召开，招商证券的内部会议纪要认为，伯南克的讲话显示出美联储对于逐渐退出超宽松货币政策的坚定立场。

最高潮：隔夜回购利率创下天价——30%！

在6月20日，Shibor利率达到最高潮，市场近乎全线崩溃。20日当天，以往向市场拆出资金的几家大行，没有一家往外出钱，引起市场的惶恐。

当天，电话中、聊天工具里恐慌情绪蔓延，交易员们不计成本地向其他机构借钱，一位交易员向本报记者回忆：“当天的情况是，市场上根本没有钱。”

20日4点多，西部一家地方银行资金部负责人最终以天价25%隔夜回购利率向一家政策性银行拆借了一笔资金，填平了资金缺口。之前一段时间，虽然资金面也很紧张，但或多或少能够找关系好的合作机构借到一些。

“平常一般拆借在4点前就完成了。”该资金部负责人20日下班后在微博上连发了数条帖子，分别贴出了机构30%隔夜回购利率成交单、短融等债券成交天价。

相较于5月底的4%，当天11时30分发布的Shibor隔夜拆放利率已升至14.33%，创造了历史峰值。此时，一两家股份行交易员又在通过电话和QQ交易群不计成本借钱，恐慌情绪进一步加重。

“从中午开始，我们整个部门都在打电话，但是就是没有机构愿意出钱，直到下午四点多我们报出了25%隔夜回购价，一家政策性银行才出了资金”。

据这位西部银行负责人介绍，由于在多数银行没有授信，又遭遇了赎回，一些货币基金也加入了当天银行间市场借钱大战，30%利率隔夜回购成交不止一笔，其中就有货币基金。

交易员们透露，当日在银行间市场上，仅是隔夜品种，交易量就增加了1000多亿元。“几个大行资金需求相对较大，资金尤其紧张。”

通过统计各大行6月3日至6月21日的各个期限利率的报价：平均隔夜拆借最高的依次为建行7.47%、交行7.21%、邮储7.11%、中行7.09%、农行7%、国开行6.96%，工行最低6.36%。

20日，财政部执行了400亿元的国库定存，向市场小幅注入了流动性。而有关央行对四大行进行定向逆回购的市场消息也感染了市场情绪，Shibor开始回落。

发酵：从银行间，到货币基金

尽管Shibor隔夜拆借利率于6月21日、24日、25日相继下跌，重回5.7360%，正式进入战略反攻阶段。但此前的恐慌蔓延，给市场造成的多米诺骨牌效应已经渐次显现。6月21日，有消息传出，北京一大型基金公司明星货币基金出现爆仓。

而在6月21日晚，天治基金发布一则关于旗下基金偏离度超过-0.5%的公告——天治天得利货币市场基金偏离度达-0.5243%，使得“货币基金爆仓说”更加甚嚣尘上。

有华夏基金人士指出，一般来讲爆仓应是指亏损大于可用资金、结果体现为收益为负的情况，但到目前还没有出现货基收益为负的情况，那这里的“爆仓”应该是指某天出现大规模赎回，资金不能及时还给投资者的情况，即“发生了巨额赎回又无法全部确认成交”。

数据显示，受爆仓说影响，多只热销货币基金万份收益（元）全线跳水，万家货币由23日的1.412骤降为24日的0.8465，工银货币由2.145降为1.0676，南方现金货币增利A由1.6195降为0.5761，降幅近一半。

而受负面情绪传导，继债市大跌之后，沪深股市24日重挫，沪指跌5.30%报1963点，创近4年最大单日跌幅。而兴业、民生、平安三家同业业务扩张显著的中小银行跌停，浦发及宁波银行跌幅也超9%。

对于银行来说，受钱荒影响重大——银行业已经开始调整同业资产的期限结构，降低期限错配程度。有企业人士向记者反映，已有部分银行暂停票

据业务，没有暂停该项业务的银行票据贴现利率由月初的4.5%飙升至9%以上，原本谈好的贷款也不能到位。

而据一位股份行支行行长透露，北京多家银行个人首套住房贷款利率也由原本的8.5折优惠改为9折以上或基准利率，甚至有个别银行网点已经暂停个人住房贷款。再加上季末揽储压力增加，平安银行甚至有客户经理贴出“存款送彩电”的小广告。

这段时间理财产品的收益也令人咋舌。某全国性股份制银行代销的信托产品最高年化收益可达15%，而沪深交易所的1天期国债逆回购年化最高可达30%。即使是银行自营保本型理财产品，也有多款突破年化7%，甚至达到12%。

6月25日，隔夜质押式回购利率已回落至5.83%，比6月20日回落592个基点。

尽管截至记者发稿，有关货币基金爆仓的消息还未获得相关机构证实，但由于市场判断银行间资金紧缺状况或将持续，不论是迫于还款压力，还是处于避险心理转投其他高收益产品，都成为投资者做出“赎回离场”投资决策的影响因素。

获救：央行出手

银行间市场大面积流动性紧张、利率狂飙突进持续近一个月后，6月25日，大战正式宣告告一段落，央行终于向高企的Shibor出手了。此前一天，央行通过官网首次亮明了对当前整体流动性的判断和看法：“当前，我国银行体系流动性总体处于合理水平。”

而在更早的6月20日，一份央行货币信贷形势分析会议讲话纪要便从金融机构流向市场，该纪要援引央行货币政策司司长张晓慧讲话，清晰表明了央行的立场。张晓慧毫不客气直指货币市场的波动问题，乃是由于部分银行对宽松的流动性盲目乐观所致，对6月将出现的一系列影响流动性的因素估计不足，措施不到位。

央行25日发布公告称，为保持货币市场平稳运行，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，似乎印证了上周五的市场传言。

而与此同时，国开行、邮储等一些自身流动性充足的大行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金，货币市场利率已回稳。其中，国开行更是拆借出千亿资金。

而当日，央行也在公开市场操作中“无为而治”。停发央票的同时，也没有进行任何方向的回购操作。不过，由于当日的120亿元历史正回购到期，相当于为市场投放了上述规模的流动性。尽管规模并不大，但已给市场传递出积极的信息。

央行公告称：“下一阶段，央行将继续实施稳健的货币政策。同时，也要根据市场流动性的实际状况，积极运用公开市场操作、再贷款、再贴现及短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）等创新工具组合，适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定。”

值得一提的是，尽管央行一直使用央票和正回购回收资金，但操作量较小，加上6月到期资金量较大，因此6月以来公开市场维持了净投放的格局，截至本周，6月公开市场共投放资金2750亿元。

下一步：尾声，还是开始？

6月17日，央行下发给商业银行的一份内部文件，指出了导致近期银行间市场剧烈波动的多种因素：税收集中入库和法定准备金缴存；信贷资产扩张偏快；商业银行同业存款波动幅度过大、期限错配风险显现；大型银行没有充分发挥好市场稳定器作用……

工行董事长姜建清26日对外表示，工行愿意在市场波动时，利用流动性充裕的优势，发挥稳定市场作用，但同时期望央行作出更清晰、稳定的政策预期。

有银行业人士谈及这次流动性大战时认为，这是由于央行紧缩力度不当引起的一次流动性危机，目前金融领域的混乱和风险不可能在短期内解决，主动通过金融危机来实现去杠杆是极其痛苦和危险的。未来一个时期适度偏紧的货币政策应该坚持，但应该有个度，这个度就是市场利率不应高于经济名义增长率-1。

这个观点也得到了多位机构人士的认同，他们认为这次事件严重打击了市场信心，未来可能对经济带来长久的不利影响。

不过，中国人民大学财政金融学院货币金融系主任张成思对此持有不同意见，他认为央行并非坐视不管，而是推迟注入流动性的时间，一方面是警示银行相关产品和交易的潜在风险，另一方面是受到存量货币规模较大的约束，央行不愿意注入流动性，防止市场解读为央行释放宽松的信号。

“钱荒产生的原因是央行的做法跟金融机构的预期不一致。”针对机构人士提出的“央行紧缩力度不当，可能会对实体经济造成影响”的看法，中央国债登记结算有限责任公司前法律顾问、财经评论员柯荆民认为，央行的目的在于要求金融机构更加重视流动性管理，寻找非标资产之外的盈利模式，从现在看并不会对实体经济造成实质影响。

尽管央行已经持续传递出维稳的信号，但在柯荆民看来，央行下半年不可能通过降息、降准等操作大规模地释放流动性，央行会竭力让Shibor维持在5%-6%的水平，在不放水和维持正常的流动性之间求得平衡。

招商证券宏观研究主管谢亚轩则认为，央行在金融宏观调控领域的决策地位得到上升，此举目的在于惩戒和压力测试。他认为未来7天回购利率会回到3%-4%的区间，取决于监管层的货币政策把防范系统性风险放在首要位置。

中国人民银行研究局局长纪志宏在27日举行的“2013陆家嘴论坛”上对钱荒问题表示：“央行对商业银行的爱是强硬的爱，而不是溺爱的爱，要管教你的孩子，又要关爱他，中国的央行做得很好。”

“不管央妈是亲妈还是后妈，只要放了水就是好妈！”一位同业交易员表示，目前跨季已经平仓，在连续多日抢钱大战之后，身体已经极度疲惫，终于可以睡个整宿觉了。

流动性异动：原因与风险

货币市场波动考验金融体系

《21世纪》：近期，货币市场短期利率升至10%以上的创纪录高位，几乎三倍于两周前的水平，货币市场资金价格的飙升如多米诺骨牌一样迅速传导到票据市场，面对“钱荒”，多家银行已无奈暂停了票据业务。当前银行间流动性骤然收紧的根本原因是什么？

陆磊：在我看来，四大原因共同导致了此时的“钱荒”。

首先，自2012年底以来金融机构、地方政府、企业和经济学家对2013年中国经济走势的共同误判——几乎所有人都认为2012年第三季度是经济底部，随着党的十八大召开和2013年3月的政府换届，一轮换届元年的投资热潮一定会出现。当时的经济增长预测区间普遍在8.3%-9.3%之间。于是在金融机构层面出现了1、3、6三个月的单月信贷超1万亿元的情况；与基建相关联，中长期贷款再度上扬。这直接导致流动性不足。

其次，大银行参与“金融创新”，表外业务和影子银行增幅过高。2013年1-5月社会融资规模为9.11万亿元，比上年同期多3.12万亿元，即增幅超过50%。同期，人民币贷款余额67.22万亿元，仅增长14.5%，这意味着银行仍在从事“通道”业务，把表内存款表外化。直到有一天，大银行（主要是拆出行）亦面临自身流动性不足，自然导致银行间市场利率飙升。

再次，美联储对QE的表态意味着美国经济和美元将走强。这一预期终结了人民币单边升值态势，并引发外汇占款增幅下降和基础货币呈现收缩趋势。

最后，可能已经出现“借新还旧”的借贷安排。这意味着在实体经济不振的背景下，为避免出现呆坏账，银行不得不向借款人输血以避免其老贷款转为坏账。需要说明的是，这一原因是否存在只有银行或银监会现场检查部门清楚。我期望这不是原因，因为从数据上看，5月基建投资增幅仍然达到24.5%，与信贷基本匹配。

《21世纪》：对于不断紧缩的流动性，中国央行开始拒绝向紧绷的金融体系注入额外资金；而后，为保持货币市场平稳运行，央行又向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持，，您如何看待这一转变？

陆磊：针对央行表态，我们要辨析两个不同问题：一是货币政策，二是金融稳定政策。从货币政策角度看，流动性不仅不应该继续扩张，反而应该收缩。这是因为，截至5月末，广义货币供应量增长率仍然高达15.8%，狭义货币供应量增幅亦达11.3%，均明显好于2012年，即流动性并不缺乏。但从金融稳定角度看，如果银行支付出现问题，为确保避免出现流动性短缺在整个银行体系传染，更为了避免出现挤兑，给予定向、短期流动性支持是合理的。因此，这不是什么转变，而是主要矛盾发生变化——从资产价格泡沫化演变为流动性短缺。所以从中期趋势看，央行仍应避免货币过量发行；但针对某些系统重要性银行面临的短期问题，应给予定向支持，但这种定向支持应伴随问责。

《21世纪》：货币市场波动亦引发了股市震荡，近期沪指击穿2000点，创年内最大跌幅，市场信心严重受挫。有观点认为这或将成为中国金融体系风险集中爆发的前兆，您怎么看？

鲁政委：从最终的结果来说，风险是可控的，最终不会引发危机，也的确能起到挤压非信贷资产、促使M2回调的作用。但市场利率剧烈波动，给未来投下了浓重的阴影，这是值得深思的。在没有特别重大事件发生的情况下，中国的货币市场利率就出现了如此剧烈的波动。恰恰在这个背景下叠加了伯南克的讲话，说美国的定量宽松政策要退出，有些人就把这个和伯南克的讲话放在一起解读了。但问题是人家还没有真正退呢，我们就发生了这么大的波动，若一旦真的退，又会什么样？货币市场利率的平稳，其实是一个国家金融市场成熟程度，及是否具有足够好的弹性的一个重要表征，这此的剧烈波动也让市场对于我们的金融体系抗风险能力产生了一些怀疑。

当然，我们所持有的非信贷资产所对应的基础资产并没有出现问题，所以，形势总体是稳定的。但由于金融机构天然是以高杠杆形式运作的，尤其是银行等存款类金融机构，高负债是天然的特征，一旦出现真正的流动性冲击，央行作为最终贷款人，其明确的担保作用是不可缺少的。无论是多么稳健的金融机构，在系统性恐慌来临之时，都不可能独善其身，因此决策部门需要保持高度警惕，即使不伸手相救，也要确保风险可控。

陆磊：在中国这样的以银行为主导的间接融资体系中，系统性危机主要指银行呆坏账的全面上升和挤兑的出现。显然，银行还没有走到这一步。原因有四：一是融资平台尚未出现集体违约；二是人民币至少还没有急剧贬值；三是房地产价格还没有崩溃；四是央行还有最后贷款人工具。四者共同维护着金融稳定，尽管这种稳定可能是脆弱的。

以流动性管理引导资金流向？

《21世纪》：近期，人民银行办公厅的函文也显示了央行对于流动性管理的强硬态度，在这份公开函中，央行再次强调“当前，我国银行体系流动性总体处于合理水平”，并要求各金融机构“继续强化流动性管理，促进货币环境稳定”。您认为这将对信贷资金流向产生什么影响？

陆磊：如果“钱荒”和股市下挫意味着投融资双方下调不切实际的投资回报预期，这未免不是好事--5年来，我们主要依靠货币发行推动经济增长。但出现了两大效应：一是货币发行引致资产价格膨胀，并把几乎所有公众的兴趣从实体经济吸引到高回报率的投机领域；二是货币发行让所有人都觉得货币贬值才是最大风险，高杠杆是规避风险的理性选择，即尽可能多持有贬值的负债，尽可能多持有升值的资产。

于是，我们看到了一幅有趣的图景：外部经济不振，则人民币相对其他货币升值，大家都愿意持有人民币；而货币发行导致人民币在境内相对于其他资产贬值，所以大家更愿意持有固定资产。所以，“钱荒”意味着人民币变得更加稀缺，珍惜人民币、资产回报率降低、信贷转向适度回报的实体经济部门是一个理想的选择。当然，这一理想未必能实现--假如央行顶不住压力，则我们将再度陷入“流动性紧张-发货币-泡沫化-紧银根-钱荒”的恶性轮回。

鲁政委：为什么认为非信贷资金都不支持实体经济呢？单纯信贷就能够承载所有各种类型的融资需求吗？这么多年来，我们不是一直试图发展出一个多元化的融资体系吗？怎么现在忽然又觉得它不支持实体了呢？2007年之前很多民间融资，VC、PE都在投私募，私募则投给了那些中小企业。为什么那个时候有动力投、而现在却“脱实向虚”了呢？因为那个时候我们的企业是挣钱的。

银行是一个企业，是要赚钱的，否则拿什么来归还储户的本息？银行不是社会安全网，支持中小企业是公共财政的义务，不应该是银行的责任。在美国，支持高新技术企业是VC、PE做的事，高科技企业的特征就是技术前景不确定，可能100个企业最后99都要死，VC、PE是通过持有这些企业的股权，将来即使前面99家都死了，只要有一家成功，回报是成百、上千倍的，从而足以覆盖另外99家死亡的损失。而银行的贷款只能收固定利率，无论利率设定得多高，都不可能覆盖损失。在银行应该做什么上，始终应该牢记：每个社会角色都应该各归其位，社会才会井然有序，否则，无论是银行僭越了财政的角色，还是财政僭越了银行的角色，社会最后都会乱套的。

《21世纪》：中国人民银行货币政策委员会2013年第二季度例会提出了盘活存量、政策适时适度预调微调，盘活存量应当从何入手？

鲁政委：2008年投放出的货币表现为企业借款，2009、2010年企业贷款上了产能、盖了房子、买了机器。地方政府修了路，搞了基础设施。这些部分实际上已经沉淀在那里了。有人建议用资产证券化来盘活，当然可以，问题是这笔贷款如果是以这个项目作为抵押就不能证券化；如果没有抵押是可以证券化的，但资产证券化必须以项目的现金流作为回报，如果这个项目不挣钱，那样的证券化只会酿成次按一样的风险。

所以，问题的关键在于我们要让企业和地方政府项目挣到钱。挣到钱了，贷款可以还、也可以立即进行资产证券化，就盘活了。而对于企业来说，无非面对着国内、国际两个市场，由于种种制约，在当前没法再进行国内刺激的情况下，充分利用外部市场至关重要。当前，人民币实际有效汇率（即人民币相对于贸易加权一篮子货币的汇率）水平过高，对出口起到了抑制作用。数据显示，在整个中国工业企业的利润中，出口占比虽然不是很大，即直接出口交货值占工业产值的比重不高、出口企业利润也并不是很高，但这个火车头后面挂的火车厢很长，对经济的带动作用很大，以至于整个中国工业企业利润增速和出口交货值增速完全一致。这说明，出口好坏决定了企业利润的好坏。所以，我们也需要反思汇率政策的问题出在哪里。

仔细阅读美国财政部的汇率报告，我发现，2011年之前美国一直希望人民币升值，但2011年5月份之后他们已经把重点放在了强调中国汇率机制改革上，即增强汇率弹性。一个富有弹性的汇率既不可能出现持续的高估，也不可能出现持续的低估。所以，增强弹性客观上对中国也是有利的，建议尽快推进，让市场来寻找人民币的均衡水平，修正当前的高估。

陆磊：盘活存量比调整增量要难得多。可贵的是，中央提出盘活存量意味着对以往的金融资源配置方向进行调整。至少告诉我们两层意思。

首先，以住房抵押贷款及其衍生的房地产信托、地方政府融资平台及其衍生的城投债存量应只减不增。上述两种形式的融资均呈现期限长、额度大的基本特征，属于流动性杀手。

其次，打着金融创新旗号的资金体外循环应被遏制。如银行间倒卖债券、各种无真实贸易背景的外汇套利交易吸引了太多的社会资金。

短痛换长益？

《21世纪》：有分析说，当前的金融政策代表了最高决策层的一种政策取向，即愿意牺牲一定的经济增长速度来实现结构调整的目标，您怎么看？

鲁政委：从目前看，高层还不准备选择“休克疗法”。现在出现了一种让人担忧的倾向，就是“结构调整是一个筐，什么东西都能往里装”。可你是否真正明白我们要调的是怎样的一个结构？你要的这个结构符合我们的经济实情吗？有人说消费带动经济更平稳，美国是消费带动的，美国经济平稳吗？有人说投资带动经济效率差，那为何中国三十年来经济增速在大国经济体中都是最高的呢？你当然可以说现在投资效率越来越低，可这是什么原因？不正是政府在投资中的势力范围迅速膨胀吗（国有部门的投资当然是这样，现在甚至民营企业的投资政府也是这样）？调结构不是口号，而是要建立机制。

没有人能够事先知道一个经济体在特定时点最合适的结构到底该是什么样，只有市场知道，所以，调结构的关键是要简政放权、缩小政府的权力空间、让市场在资源配置中发挥更大作用。我们改革开放三十年的经济发展效率，显著超过此前，不就是政府权力不断退出、市场力量不断增强的过程吗？

陆磊：客观说，当前的政策只是“矫枉”，还很难被评价为结构调整。这是因为，不再实行无度的流动性扩张——当然这让银行很不爽，也让资本市场很受伤——仅仅避免了中国在泡沫化道路上越走越远；但结构调整意味着有新的、明确的金融资源配置方向。显然，这不是宏观政策所能实现的，是企业部门、居民部门行为的产物。简言之，坚定地不放松货币表明了实体经济继续搞投机已经没有盈利空间，但实体经济应该做什么才能盈利？至少暂时还没有答案。

结构调整与经济增长速度一定矛盾？未必，甚至恰恰相反。请注意，美国在1992年以后出现了以IT技术和生物制药取代传统制造业的结构调整，带来的是此后近10年的高速增长；中国在2003年终于基本完成对老国有企业的改造和新兴民营经济崛起，亦造就了5年的快速增长。乐观看，正是因为正确的结构调整才能实现经济增长的可持续性；反之，不调结构或没找到好的结构调整方向，反而会把经济推进硬着陆的深渊——如1995-1997年一条胡同走到黑的韩国和2004-2008年的美国。

周小川表态被深度解读：钱荒是央行在实弹演习

2013年07月02日05:31北京晨报

晨报讯(记者 姜樊)央行行长周小川日前在上海陆家嘴(论坛期间首次就“钱荒”风波表态，称央行对流动性的把握，市场基本上还是正确理解的。昨天，这番表态引起了业界的热议。

年中考核、热钱流出等等因素，让6月份的资金显得格外紧俏。而央行一反常态地严词训教，认为市场并“不差钱”，多次坚定地表示不会向市场注资，也引起金融业界的一阵恐慌。

不少业内人士认为，央行不注资的行为十分得当。金融问题专家赵庆明就表示，如果央行注资，则可能将现有的风险淹没，将更大的风险推至未来。而周小川在接受记者采访时也表示，此次货币市场利率的波动，其积极意义在于提示银行，需要对自己的资产业务作出调整。

周小川认为，出于半年考核时点等因素，银行发放贷款的冲动十分强烈。这种动向和稳健的货币政策、贷款均衡增长的要求，以及服务实体经济、支持结构调整的方向不完全一致。“需要他们把这种倾向调整回来。”

清华大学经济管理学院教授李稻葵认为，“钱荒”风波显示了改革的迫切性。“过去几年，中国金融机构的扩张速度非常快，由此也带来了大量隐性的不良资产，必须经过一个重组清理的过程才能把资金盘活，否则当前'新钱填补坏账’的尴尬局面就会不断延续下去。”

一直强硬的央行终于在6月25日改口，“已向金融机构提供流动性支持”的表述逐渐平息了这场耗时近1个月的钱荒风波。不过，央行的用意依旧让人回味无穷。

财经专栏作家雷思海认为，此次“实弹演习”为以后应对国际上的若干变数做了准备。“有关部门会获得重要数据，从而有针对性地修补中国金融系统的缺陷和漏洞，当然找到最根本的制度缺陷是最好的。不管如何，央行的行动值得赞赏。”

中国并非不会出现金融危机。在海通证券首席经济学家李迅雷看来，中国发生金融危机或是必然事件，而央行对资金紧张局势一度袖手旁观，实际是对银行不合规行为的一种警示。(来源：北京晨报)

高层表态

李克强3度发声暗示救赎实体经济 停止扩张政策

李克强1月3提盘活存量货币 称不能再靠刺激政策

中证报刊文谈李克强激活货币信贷存量讲话含义

李克强：有条件克服困难完成全年经济发展任务

央行表态

央行：银行体系流动性总体合理 要求商业银行加强管理

央行：继续实施稳健货币政策 用好增量盘活存量

央行：流动性整体适度 多因素叠加致利率波动

市场反应

A股跌破2000点：央行挤泡沫 股市先遭殃

央行表态流动性总体合理 银行股一天蒸发2510亿

两利好助力V型逆转 沪指收跌0.19%盘中跌近6%

相关专题　《银行钱荒》

中国金融经济危机在所难免 今年爆发可能性增大

2013年07月01日01:05一财网

一场突如其来的中国银行间利率危机，其实已经打破了中国作为金融危机“绝缘体”的神话。

2008年美国爆发了金融危机，2010年开始欧洲发生了一连串的主权债务危机和银行危机，似乎唯独中国这边风景独好，中国高增长的奇迹仍在继续，中国似乎有取之不尽用之不竭的金钱，各省政府一出手都是上万亿的投资，各地市一出手往往是上千亩占地的大项目；而中国富人们的奢侈品消费已经名列世界第一；中国商业银行利润领先全球……然而这一切在6月20日却显得如此的脆弱。

6月20日，上海银行间同业拆放利率(Shibor)一度飙升到13.44%；隔夜回购利率一度狂涨到30%，如果按照国际利率市场的标准，这已经算是一次金融动荡，可以类比2007年美国两家次贷公司的倒闭事件了。虽然此后中国央行稍微做出让步，银行间市场的资金紧张局面初步得到缓解，在6月28日也回落到了4.9%，但仍远高于常态的3%以下。

在中国央行和商业银行陷入相互指责——央行认为错在商业银行不知节制和资金错配，而商业银行抱怨央行不教而诛突然袭击——的时候，舆论被成功转移视线，国人却很容易淡忘了一个真正扭曲怪诞的现象——在热钱加速流出中国的同时，人民币仍然在升值，这意味着热钱利益最大化，也就是中国外汇储备损失最大化。

正像一位经济学家在刚刚闭幕的陆家嘴论坛上指出的，国际投机界对于中国的主流看法已经由人民币升值转向了人民币贬值，更简单地说，人们在猜想中国金融危机什么时候会爆发，以什么形式爆发，而不是以前的中国会不会爆发金融危机了。特别是此次中国银行间流动性危机事件的发生，已经足够让全球的投机者闻到了血腥味道。

在笔者看来，从现在开始到未来3年，中国爆发经济和金融危机已经在所难免，这是因为中国旧的依靠廉价劳动力和资源、政府主导的粗放型发展的模式无以为继，也是因为昔日全球产业链一体化正转向区域化。更因为中国一再拒绝主动调整，反而不断在政府、金融和实业部门加杠杆。其实质是强势集团(主要是政府国企和外资热钱)的既得利益不断扩张，已经逼迫到公众和国人承受力的底线，即内需、出口和投资都已经盛极而衰。

而更不利的是，美国已经开始走出危机低谷，进入复苏轨道；当年美国危机时，中国主流精英高唱的是“救美国就是救中国”，可是如果中国发生金融危机，美国将会毫无愧色地踩着中国走得更高。故此，在2012年10月29日本专栏就开始判断未来1~3年美国小复兴和中国探大底的趋势已定，警告中国人要做好过苦日子的准备。

麻烦的是，由于中国既得利益集团十分强大而固化，这使得短期内打破这种格局希望相当渺茫，即中国在现在约束条件下试图通过改良而缓解矛盾，令经济金融软着陆的可能性越来越小。于是今年2月4日，本专栏再度警告“世界危机轮盘正将转到中国”。

做空中国对于以索罗斯为代表的投机者而言，是一项暴利的“事业”。而索罗斯们所需的做空工具，他们总是可以得到。

在中国股市已经十分脆弱低迷的时候，做空中国现在最关键的是需要国债期货，如果国债期货推出，6月20日发生的那种情况，将会使做空的投机者获得暴利，而银行间利率和企业的贷款利率将再次飙升到令人惊讶的程度。倘若届时热钱巨量外流，而央行仍然拒绝提供流动性，则很可能导致一些商业银行的倒闭，甚至发生挤兑危机。

做空中国的另外一个关键是房地产。如果国债期货推出，做空导致国债利率暴涨，房贷利率也会跟着涨。届时，如果国际石油危机和粮食危机同时爆发，造成严重的输入性通胀，这与债券危机和股市危机叠加在一起，更多失业的购房者无法支付房贷利息，则势必刺破中国的“房地产泡沫”。和房地产泡沫一起硬着陆的，还将有地方政府的土地财政。

时至今日，再指望中国不伤筋动骨地完成经济结构调整，那无疑已是痴人说梦。

其实，中国直面经济和金融的转型挑战，未尝不是一件好事，这会让得过且过的国人梦幻彻底破灭，让中国人、执政者和中华民族被迫来一次抉择，方有可能置之死地而后生，进入一个再造和升级中华文明的新历史阶段。

(作者为本报特约主笔，中华元智库创办人，仅供参考)

给金融菜鸟们看的钱荒简史

2013年07月02日10:13作者:江南愤青

钱荒就是银行没钱了，而不是你没钱了，可以理解为你明明卡上显示有钱，但是你去银行取钱，人家没钱给你。所以银行没钱，跟老百姓没钱，关系挺大。如果在国外，银行没钱了的话，铁定是大事。在国内，我们每天在看热闹，却从没人担心过自己会没钱，的确是挺有中国特色的金融体系。

很多人问，银行为什么会没钱？大家都知道银行都是在城市里有最好的地段，最好的装修，银行的员工都是最有钱的人，只有银行给人钱，怎么会银行没钱呢？所以，都不可思议。事实上，银行没钱是经常性的事情，今年还有银行还不了钱呢。塞浦路斯、希腊、冰岛、西班牙都有银行还不了储户的钱，而事实上，我可以说世界上100%的银行，其实在你们一起去取钱的时候，都给不了你们钱。为什么呢？

我们来看下银行是怎么运作的就能明白这个问题。假设银行拿到一百块钱，首先要交给人民银行20块钱，剩余的80块，留在银行的账户上。这个80块钱，对于银行来说，其实是欠了存钱的人的钱，而且还要支付利息。

如果就任其放在账户上，银行只是损失，不但储户来要钱的时候要还80块，还要给利息，如果都这样，银行早喝西北风了。还养什么员工，造什么大楼啊。那银行怎么办呢。当然是拿了这80块钱去放贷款了。这80块钱的贷款利息而且还要高于给储户的100块钱利息才能赚钱。那就是意味着银行拿了100块钱存款，必然是需要赶快把贷款放出去，如果不放出去啊，就是亏的。

但是，一旦贷款放的太多了，那也不行啊，手上总要留点现金吧，不然的话，万一存款人都来取钱怎么办呢？但是这个现金留多少就成了关键问题。留的少了，万一不够存款人取钱的话，那就会陷入大麻烦之中。留的多了，那盈利压力就很大。所以，这个点的平衡很重要。

我们讲银行的三性，安全性，流动性和盈利性。

在我看来，安全性比较虚，本质跟流动性是一样的，因为银行最大的不安全因素就是来自于流动性。没有流动性，即使你看上去赚钱了，也一样死翘翘。举个例子，有个人买了几十套房子，看上去资产上亿，但是因为欠了人家几百万，他可能就死了。人家说怎么会？当然会了，两个原因：第一个是他的房子卖不掉，估值上亿，跟能卖掉是两个概念。还有个原因就是本来也卖得掉的，但是市场听说你要死了，就非要等到你死了再来买，你就活活被逼死了。

当年的金信信托不就是如此么。死了以后，一卖资产，嗨，这家伙死了以后把负债都还完，还多了六十几个亿出来。你妹的。世界就是如此残酷。没办法，所以银行要在流动性和盈利性两个里面走钢丝，选择个平衡点，既要保证每年能赚更多的钱，还要保证流动性不出问题。就是有存款人来要钱的时候，能给出的出钱。

这么说，其实大家也都明白了。现在说资金紧张，必然意味着什么呢？意味着银行的流动性没管好呗，有储户找银行还钱，银行还不了钱了。拍拍脑袋也都能想是什么原因了吧，就两个原因，第一个是亏的太多，倾家荡产了。第二个就是没亏，但是钱都放出去了，还没收回来。就这么两个可能了。如果第一个，我估计不需要别人来借钱，早就自己解散了。所以只能是第二个。

那第二个原因，就挺有意思了，因为银行贷款的资金，其实本质只是个数字，因为钱贷给了A，A拿到钱，买了东西B、C什么的，最终B、C拿到钱，还是以存款的形式会回到银行的账户上的，银行拿到存款之后，缴纳20%给央行，还留了80%。怎么办呢？继续放贷款。然后层层叠加，所以，贷款越放，其实市场上钱是越来越多的，并不会少下去。

但是这里就出现两个需要梳理的问题了，第一个问题是银行的钱和储户的钱，其实是两个概念，什么意思呢？你说你在银行有一百万钱，的确你是有钱，但是这钱因为存在银行这里，其实是银行的负债，银行未必会有一百万钱在账上，他都拿出去放贷款了。所以就会出现，你明明有一百万的钱，但是你去拿的时候，银行没钱给你。这里要表达的问题是你的钱，其实不是银行的钱，是银行欠你的钱。

所以，我们拿M2的数字很高，说市场不缺钱，我觉得不太对。事实上，这个情况就是我们的确有很多钱，但是银行就是没钱给你，那银行的钱去了哪里？很多人说，你自己也说了，银行放贷款出去，沉淀到资产去了啊。问题是我们仔细想下去，资产最后也只是个数字啊，钢筋水泥，都只是钱的表现形式，最终并不沉淀货币本身。

货币去了哪里呢？其实前面说了么，你给银行100快，银行交给了央行20块，80块放贷款去。然后80块存到银行，再交16块到央行，剩余64放贷款。再存，再放，再存，再放。你们自己想想，到哪里去了？全部到了央行口袋里了。钱最终以货币的形式都到了央行手里。

所以，理论上，一个极致的情况就是，商业银行只要把贷款放到极致的话，一点流动性也不预留的话，那么商业的钱最终都是到了央行手里，大家留着在手里的都只是数字而已。那么看到这里其实大家明白了，为什么央行是妈啊，因为你怎么做，到最后钱都在他手里。

讲到这里，我们就基本可以推导出一个规律，就是银行存款增加，放贷就必然增加。放贷增加，带来存款进一步增加，然后又推动了放贷增加，又带来存款增加。这个循环玩下去，最终的结果就是银行的存款不断增加的同时，银行的资产也不断的增加，但是银行的现金却在减少，钱荒的背后其实往往表现出市场不缺钱的特征。

所以我们现在去看市场，市场缺钱与否，很多人在扯M2，M2其实包含了很多储蓄存款，所以很多人以M2高来说我国市场不缺钱，其实才是个伪命题。高储蓄率的背后必然带来银行的放贷冲动，从而造成银行流动性的紧缺。

看到这里，大家都明白了吧，银行为什么缺钱？很多人说是因为银行把钱放错了地方，我认为也是扯淡。理论上，无论把钱放在哪里，只要贷款不断的放，流动性必然是紧张的。这里面不少专业人士会说，不对啊，央行不是规定了存贷比么？不可能无限放大杠杆啊。

这里面就扯出另外一个问题了，啥问题呢？表外业务的问题。啥是表外业务呢？举个例子吧。有人找你借钱，你有钱，却被你妈妈管的死死的，不让你放贷，然后你怎么办呢？

简单，因为你是有钱人，所以你身边都是有钱人，那就随手拉一个，一个不够，就拉一群，跟他们说，老子有个兄弟缺钱了，你们给借点。大家看你面子上说，借可以啊，你给担保不？你因为你妈妈管的紧，担保也不准，只能说，我不担保，但是你们丫还不信我么，借了就是了。

大家看看你，再看看你妈妈，觉得都挺牛逼的，不会有事，就借了。他们就这么一借，得，他们大概也就赚个8%，你到好，就这么一吆喝，不担保也不出钱反倒能赚个10%，比他们多了去了。那个高兴啊。于是就拼命的做这个业务了。

这个业务本质就是拉皮条的业务，因为你啥都没出啊，也不带风险啊，他们真出事情了，跟你也没关系啊。你妈来责问你，你也就说一句，关我屁事。当真是光你屁事么。当然不是啊，项目真出问题，还不出钱的时候，你难道还真一句话关你屁事么？如果真能光你屁事的话，那还真的不会出问题了。

可问题是，现实都没想象的那么好。项目真出问题的时候，你朋友估计一个个堵着你家门，不让你出去了。你妈也得救你，除非你真做好了再也不在这个世界上混了的地步，否则这个你看上去光你屁事的钱，你还得还。前段时间看报道说，光大得收回90%的贷款，才能实现理财产品的兑付，你妹的。这个业务得做的多大啊。

同业市场的问题

我前面说了，规模不断的放贷款，必然意味着银行的存款也是日益增加的，有很多银行存款增加了，但是又找不到特别好的地方去放贷，或者短时间不用，就都会放到同业市场里去，什么是同业市场呢。简单说就是兄弟姐妹自己间玩借钱的地方，今天我多点，明天我多点，大家互相借，都是一个妈生的，总归没问题，本来大家都是在外面借钱的，现在发现原来兄弟姐妹都这么有钱啊，没必要外面借啊，成本低，速度快，就这里借吧。

于是个别孩子，就开始别的地方也不去借了，就在这里借，今天借大哥200块，明天去二哥那里借个200还大哥的，反正一年又一年都这么借下去就是了。弄到最后，大家也都这么干了，问题就来了。总得有人去别地方借进来吧。否则都加都借入，谁来借出啊。于是借到后来，发现这个市场都没钱了，央妈本来平时还扔点钱到这里来的。现在也突然不扔了，于是，一个个开始闹翻天了，本来民生该还光大的钱，结果没还，光大也就没钱还兴业了。反正一个欠一个。一个还不了，大家都还不了。也就几个大哥还好点，因为听话。一边是借不进来钱，另外一边却是要很长时间才能把钱收回来，资金紧张的问题，就出现了。

所谓同业市场的问题其实跟存款的问题本质是一样的，都是银行找资金的地方，但是呢，因为储户的钱相对稳定，不太会形成挤兑性的风险，但是同业市场的钱，规模大，稳定性也差，并不是随时都能借到，所以一般的银行都不会把同业市场的钱当成主要融资的地方，而个别银行还真就这么干了，所以，碰到流动性整体紧张的时候，同业特别会成为出问题的地方，一个头寸没有调拨好，就违约了。

但是这里的核心其实都是银行不断放大杠杆的后果，所以要解决流动性紧张的问题，其实要解决的是贷款为什么会不断扩大的问题。为什么金融机构不断的想办法想放贷款？简单点想，就是想赚钱呗。因为只有不断的放贷款，才能有源源不断的利息收入啊。这么简单的道理谁都知道。但是他们难道不知道不断的扩杠杆放贷款，碰到流动性问题怎么办？

这里面有两个可能性，第一个命题，我国走的是，严准入、宽监管的监管路线，什么叫宽监管呢？说白了，我国的银行机构的诞生，其实就是个十月怀胎的过程，每个诞生下来的金融机构，到最后都是央妈的亲生儿子，要成为这样的儿子不容易，既然生下来了，做妈的，基本上就是护犊子一样的护着了。

事实上，所谓的存贷比突破，违规放贷，表外业务表内化，做妈的能不知道么。都知道，但是都睁只眼，闭只眼，一直就这么惯着。越惯着，这些纨绔子弟就越来劲，一个个飞扬跋扈，整天正事不干，就想着调戏良家妇女，偶尔干点拉皮条的事情。

长久以来，银行就是这么个认识，很少会把流动性的问题放在心上，事实上，在国外，不少银行都是死在流动性上，前面说了，哪怕你资产再好，在你出事之后，再好的资产都是个屁，压根没人要，估计还不少人就在边上，等着你死，收你的资产，娶你的老婆，让你儿子喊他爹，但是中国不会。这个妈太牛逼。怎么都惯着你。有这个认识之后，他们所要做的就是不断扩杠杆，哪怕这个妈妈没事也喊着：你们啊，给我低调点。在这样，就打你了。但是事实上，真到了生死存亡，做妈妈的还真必然会出手，所以这次所谓的危机，我第一天就说了没事，做个家法罢了。打一顿也就了事了。鬼才信，会看着儿子死。事实就是如此。

当然这里还有个问题，自然就是做妈妈的也不容易，护犊子是一回事，但是怕小孩子死了引来一堆麻烦事情也是实情，银行的倒闭在市场都是大事情，会引起很大的社会不安，所以，为什么央行一直在强调要建立存款保险制度，估计这几年做妈妈的也想明白了，不能再这么惯着了，否则早晚得出大事情，所以在想办法先做善后的事情，做好后，估计也就任其自生自灭了吧。

如果能做到这一天，我看大量的银行，会真的把流动性当一回事，否则我看中国的银行永远不会有流动性的问题。国家的背书在身后，让没人会相信银行会破产，没人会来挤兑，你们看，连兄弟借钱都不肯还了，居然外人都只是看看热闹，谁也没想过要去把钱提出来。这是什么？这就是中国银行业的集体牛逼之处啊。

上面是我的第一个考虑的可能性，就是缺乏对流动性的顾虑，使得银行业会不断的放大自己的杠杆，不断的想实现高利润的增长，最终使得流动性出现问题。

其实这里面还衍生出另外一个问题，因为贷款的不断发放，市场的钱越来越多啊，就会出现一个很有意思的问题，就是货币流动性泛滥，说白了就是银行想尽办法放贷款，诞生出了两个很有意思的逻辑，第一个是钱追着项目走，事实上，很多时候，金融是零和游戏，很多人肯定不认同，但是我举个例子，大家就能明白了。

理论上资金的投入最终是要靠实体产生收益来归还资金利息的，实体产生收益的可能性是资金投入的最终来源，但是我们其实往往能发现，资金的投入量远远大于实体能创造的效益，尤其是社会形势不好的情况下，大量的资金，到最后都到了击鼓传花的游戏里去。这个时候，资金是不断叠加利息的，却没有地方产生收益，于是资金到最后就是零和游戏，高于经济增长部分的资金投入到最后就是零和游戏。

大量的资金要放出去，到最后的结果就是投入到了这种游戏中去，因为根本没有那么多项目需要来借钱。很多人这里感到困惑的是，为什么那么多钱不去投向小企业呢？你不是要放钱么，怎么不投呢？这里就是资本的两个特性了，第一个特性是风险评价特性的不确定下的高收益追逐特性。同样都不具备风险明确评价依据的情况下，资本首先是选择高收益的项目。

第二个特性就是所有的银行都着急放贷款的情况下，一般都选择大体量的项目尽快越早实现项目投放，而小企业都不具备这两个特性，使得资金泛滥的情况下，都投向了大体量和高收益的项目。所以在钱追着项目走的情况下，你们会发现，反而小企业其实是更拿不到钱的。悖论就出现了。

我们现在说我们要倒逼着把钱流向小企业，事实上，如果小企业不赚钱，你把资金逼也逼不回去，傻逼才去投亏钱的企业。但是如果我们分析小企业为什么不赚钱的时候，就可以发现把资金从这种追逐游戏中脱离出来其实倒是的确可以降低小企业的成本的，因为资金每天追逐那些高收益的项目，推动了大量的实体企业的成本的，现在的政策的确不需要把资金回流到实体，让他们在银行的体系里安分的呆着，就已经能很大程度的降低实体企业成本了。

但是这个很难，因为让银行每天看着躺了那么多钱，不拿出去放了，心里就难受啊。于是博弈就是这么出现的。银行就是想放贷款赚钱，政府就是要不让你放。怎么办，我看让整天想着放贷款的银行死个一家两家，给个教训的确是挺好的事情。就看你央行敢不敢了。

不过回到这里，我们要深刻反思的其实还有个命题，很重要，是什么呢？就是商业银行的逐利性是怎么养成的，商业银行犹如一头吃不饱的恐龙，未必是天性。我自己看了下我们的商业银行其实有时候也挺为难的，事实上商业银行的高逐利性跟我国的货币发行体制是有很大关联性的，当然还有跟最近的巴塞尔协议三的出台也是有很大的关联度。从当前的几个情况下，商业银行陷入的一个困境就是换成谁成为了商业银行，其实都会被逼的不得不去放贷。这里面因为时间关系，我就不扯下去了。

江南愤青点评：这文章不是写给专业人士看的，纯粹做金融普及用的，所以写的很随意，大家也就凑合着看吧，没太多扯关于外汇大量流入流出对流动性方面的影响什么的。太深奥一时半会也讲不清楚。就谈点相对大家能接受也比较简单的钱荒方面的原因吧。

事实上，金融问题，不是一个两个原因导致其结果的，是一个相互影响相互推动的过程，A推动了B，B往往反过来也会推动着A前进，所以很难说什么是什么的原因，我们都只是在大量的原因结果中互相寻找因果论而已。真实的金融之间必然是互为因果的关系。

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拆借利率居高不下 “钱荒期”机构多渠道吸金

2013年07月01日 松壑



见习记者松壑北京报道

东边日出西边雨。

银行间资金紧张状况尚未缓解，而大盘却已现多日跳水。自流动性紧张全面扩散的6月20日起，上证指数已从2132.81点下降至6月28日的1979点。

“大盘多日大跌，部分原因是流动性紧缩心理预期带来的退出。”北京地区某券商研究员指出“还有一个重要原因是，大量资金套现去追逐短期套利机会。”

与放量下跌的A股相对应，银行间短期shibor依然居高不下。例如，shibor均价虽已由“钱荒日”的13.44%降至6月28日午间的4.94%，但据记者又从多家机构处了解，6月27日，银行同业隔夜利率场外报价仍高达20%。

在银行短期同业利率居高不下的背景下，市场间亦现多种套利产品，如国债逆回购、货基叠期套利等，而这成为“钱荒期”内短期资金逐利的主要战场。

部分套利产品利用价格与股价的负相关性，以及期限轧差等方式，实现稳健的超额收益。但与此同时，其背后隐藏的各种小概率风险也在流动性紧张期间充满了不确定性。

逆回购配合卖空操作

由于银行同业资金与交易所国债逆回购利率呈正相关，随着银行间市场钱荒，交易所国债逆回购利率亦呈凸起之势。有不少投资者选择了在逆回购利率价格飙升时卖出股票，以短期头寸赚取逆回购利息收入。

“许多时候，银行间市场资金价格常常和股市形成负相关，这也就让国债逆回购变得有利可图，沪上某期货资管人士表示，“月末、季末的最后一个周四的价格较高，此时卖出股票，申购逆回购，可以实现短期获利。”

该人士指出，国债逆回购可配合卖空操作进行。“短期操作策略是，逆回购预期上涨前卖出股票，过上涨时点后再买入原持有的股票，如果踩得准，一天能做到万6以上。只要你卖空的股票，其涨幅少于回购所产生的收益，你就还是赚的。”

此轮银行间同业价格的飙升恰与股市下跌负相关。6月20日，shibor隔夜利率上破13.44，同时GC001当日最高上涨至24%，转化为日收益即0.059%，而当日上证指数则大挫2.77%。

交易金额亦反映了此类套利趋势。以GC001为例，通常该种类期限回购产品日交易金额均在1500亿左右，而在6月20日“钱荒日”后，其交易金额每日均在2000亿元以上，而6月21日，GC001的交易金额更是达到了史无前例的2440亿元，对比同日上证指数，其成交总金额仅681.65亿元，几乎为前者的1/4。

不过，逆回购与股价关联并非绝对。“在月末或季末，银行资金紧缺时点前来做逆回购，收益都较高；但如赶上股票上升区间来做，那肯定是错误操作。”前述期货资管人士指出。

货基“叠期”套利

除了国债逆回购外，场内货币型基金套利模式也渐渐浮出水面。

“利用T+1和T+0的更迭，可在一周最后两个交易日内实现6天日收益。”华北某基金运营人士介绍。“不过由于货基年化收益较低，所以此方法更适合机构操作。”

该叠期套利流程为：首先周四买入一只T+1货币型基金，而后待该基金周五得到份额确认后便进行赎回，同时再利用回款资金后买入另一只T+0货基，本息则可在下周周一到账。

“由于周五赎回T+1时存在轧差交易，赎回的T+1会登记至下一周的周一，同时T+0也从周五计算份额，亦可实现周五-周日的三天收益。”前述基金人士表示，“总收益为3天的T+1基金加上3天T+0收益。”

自去年11月国内首只场内T+0货币基金——“汇添富收益快线”问世以来，部分机构就已开始利用此法进行叠期套利。“一方面要确认申购的是T+1，保证在周五确认份额；另一方面则要同时认购T+0，如此便可以以一笔资金在4天之内实现6天收益。”

“'钱荒’时，货币型基金也会调换工具，捕捉短期高收益机会，这对于叠期套利更有利。”前述人士表示，“虽然有基金和券商资管暂停份额赎回的事情，但仍属小概率事件。”

以汇添富收益快线货币A为例，截至6月27日，该基金七日年化收益率为4.388%，而以6天投资期限计算，一次叠期套利可获利万分之八左右。

不过在前述基金人士看来,货币型基金申购、赎回上限将会对此类套利造成不确定性。“如果这种套利普遍化，大家都会选择固定时点买入T+1，卖出T+1，再买入T+0，这会给基金公司管理带来难度。”

利率飙升至13% 私募债6月发行遇冰点

本报记者晓晴广州报道

“理想很丰满，现实很骨感。”对于目前中小企业私募债承销的现状，华南一家券商债券发行负责人有些无奈地对本报记者表示。

本报记者获悉，在私募债承销试点一周年之后，如今中小企业私募债试点区域也在逐步扩大。从最初在北京、上海、天津、广东、江苏和浙江6省市试点，再扩大至今年6月黑龙江成为了最新一个中小企业私募债券试点省区。

至此，中小企业私募债券试点的触角已延伸到北京、上海、天津、重庆、广东、山东、江苏、浙江、湖北、安徽、内蒙古、贵州、福建、新疆、云南、大连、江西、广西和黑龙江等全国十四省五市。

“尽管有管理层在推动，但真正实施起来仍有诸多约束，使得中小企业私募债仍是个长不大的孩子。”上述债券发行负责人直言,“据我们了解，进入6月以来，还没看到一单私募债发行成功。不是没有企业要发行，而是市场没有需求。一方面，市场流动性紧张是不争的事实，而另一方面，市场对于私募债的认知程度不高，但是对其要求却很苛刻。上述两个因素结合起来，导致了目前的发行困局。”

本报记者从深交所获悉的最新信息表明，截至5月底，自去年5月正式启动以来，迄今深市中小企业私募债券已通过备案146只，仅成功完成发行98只，累计募集资金仅115亿元。也就是说，成功完成私募债发行的数量占全部报备数量的比例仅为67.12%。

私募债发行“拼爹”

用前述券商债券发行负责人的话来说，“如今，就发行利率而言，中小企业私募债以前9%的保底价格已不可能拿下，近期价格已飙升到了13%左右，发行期限也要求在两年以内。而且，发行主体也要'拼爹’。特别是民营的发债企业，就明显不受市场待见，根本就卖不动。”

在其看来，这种现象极不正常，而且也有违最初中小企业私募债券业务开闸的初衷。该负责人称，最初，管理层之所以启动中小企业私募债试点，就是针对中小企业规模小、融资难的特点而进行的有益尝试，希望能够开辟我国中小微型企业的融资渠道，为资本市场提供一个完全市场化的信用债券品种。

据其介绍，私募债推行的初期，管理层原希望参照美国的垃圾债券，推行该产品，既增加中小企业的融资渠道，又能拓宽市场的投资产品。但是，既然是垃圾债券，自然风险会较大。“对交易所也好、对券商也好，由于前几年被证监会以合规之名管理得太严，真要放手创新去干时却毫无头绪了。”

而且，从当前的市场导向来看，私募债发行试点并没有在管理层设计的转道上运行，甚至已开始变味。在某种程度上来说，如今的私募债发行平台甚至变成了帮政府平台融资的另一个渠道。

“从我们最近接触的情况来看，发行利率要求高不说，而且发行主体也要求是国企，另外再加第三方国企进行担保。今年5月，我们有两个很不错的民营企业项目曾有意发行中小企业私募债，就因为找不到买家而无奈放弃。在我们看来，其资质完全符合我们的发债条件。”该负责人称，“现在，我们也只能跟着市场风向转变，来寻找国企客户，民营企业则不在考虑的范围内。”

此外，本报记者获悉，从实际操作情形来看，为防范所谓的违约风险，如今交易所也开始建议发行人要有其他担保或质押，甚至券商内部的发行机构也要求投行上报的项目要提供1.5-2倍的抵押。

“主要是今年以来，市场上陆续出现了个别像超日信用债违约的案例，给市场造成了较大的心理压力。在这种情况下，投资者心态也发生了相应的变化。一般情况下，投资者都认为有政府背景的公司出了问题的话，是不会赖账的。”该负责人称。

销售环节频频卡壳

该负责人认为，造成当前私募债困局的原因还在于，市场对于私募债的认知度还有待加强。“目前，市场普遍认为，私募债投资风险大，而且收益率水平也不具有吸引力，最终导致销售环节频频卡壳。”

与此同时，发债主体基于成本因素考虑，也不愿意提高发债成本。“特别是国企发债主体更是如此。年初，我们接触到一家湖南的地方融资平台企业，在没有第三方国企担保的情况下，我们给对方开出的报价是13%的利率水平，但是，对方只能接受10%的利率。由于双方差距太大，最终，项目只能黄了。”该负责人称。

不过，从最新进展来看，地方融资平台发行私募债也已受到约束。上交所规定，对于名单内平台公司及其下属公司均不可发行中小企业私募债，但可以为其他企业发行私募债提供担保；而深交所则表示，对于名单内平台公司发行及担保两者都不支持。

而该负责人也坦言，由于目前私募债仍处于试点阶段，转股、回购等附件条款尚未放行，使得该类债券对投资者的吸引力大大降低。对于投资者而言，该产品由于存续期较长，且市场对其不甚了解，投资也相对谨慎，10%～15%的收益率自然难以吸引投资者的注意。

相比之下，当有很多信托产品投资期限短、利率亦不低，同时，加上市场透明透也更高，自然相对更具有吸引力。

此外，券商基于项目风险控制的要求，一般都要求发行人提供强有力的增信措施，倾向于给企业找第三方担保公司。但担保公司又需要企业提供反担保，企业的资产都抵押给当地银行了，反担保对企业构成了很大的压力。如此不断地恶性循环，也抑制了私募债的活力。

除了担保问题以外，税务问题也是一个绕不过去的坎。“据我们了解，中小企业一般都不止一本账。很多企业的纳税报表都是亏损的，如果审计出来利润，马上面临交税的问题。如果不交，资产负债表上挂着大额应交税金，公司内核是否能通过？虽然是私募债，但万一被税务局追缴怎么办？此外，如果把折旧、税费考虑进去后，企业也就真的不赚钱了。”该负责人表示。

其强调，如果要改变当前私募债畸形发展状况的话，管理层必须在利率以及产品创新等方面加大改革力度，私募债市场方能有所发展。

资金掮客自述热钱套现“跑路”始末

本报记者陈植上海报道

“出来混，迟早要还的。”一家外资投资咨询公司负责人李志明悻悻地说。

今年前4个月，他最乐此不疲的一项工作，是设法将客户的热钱“运入”内地投资套利，但5月起，他最伤脑筋的，是如何让这些热钱尽快“回家”。

此前，他也不知道热钱进出会对中国金融市场带来多大冲击，直到6月20日国内银行间同业拆借市场钱荒。

“上周，5-6个银行朋友天天向我打听有多少'热钱’撤离，他们需要评估未来外汇占款变动趋势，作为判断银行间市场资金紧张程度的依据。”他说。而5月外汇占款增速骤降，在他眼里，是“热钱”开始撤离中国的一个信号。

不过，国内金融界将银行间市场钱荒，解读成央行意在规范银行同业资产期限错配的强硬之举；“热钱”撤离潮起，则是全球套利资金受QE收紧所迫，匆忙采取去杠杆化措施，以调低自身资产错配风险。

一周内操作数千万元入境

直至采访结束前，李志明依然想说服记者，由他经手的境外资金不是“热钱”，而是套利资金。

所谓套利资金，是以美国10年期国债收益率作为杠杆融资基准利率，放大杠杆融资倍数投资中国高收益资产，套取两者高利差的境外资金。

他经手流入境内的套利资金，40%-50%投向信托产品或委托贷款，平均年化收益率超10%。相比而言，人民币年均2%升值的诱惑，弱爆了。

今年4月，他迎来“事业小高峰”——当时美国10年期国债收益率跌至2%，全球资金套利需求高涨，他所在的公司一周内操作数千万元人民币的等值境外资金入境。入境方式，五花八门。

依靠融资铜模式，已是“小儿科”——今年初铜价一再下跌，令“热钱”屯积的融资铜库存贬值，大幅压低套利收益。

李志明仍然坚持使用跨境贸易人民币结算及贸易项美元结汇通道，创造热钱流入机会。他并不否认，部分跨境贸易资金用途时常说不清。

比如他借助一家国内关联贸易公司通过贸易合同先收进美元后交付货物，时常被外管局质疑货物流与资金流不够“同步”，每次他只能拿出一大堆复杂公司资料，“证明”结汇资金用于采购生产所需的原材料。事实上，美元结汇人民币后的第四天，这笔资金从贸易公司账户以企业借款形式划拨到国内人民币账户，最终投向信托产品或委托贷款。

一位美国对冲基金经理曾向他夸口，原先信托产品与美国10年国债的收益利差应该在7%-8%，但通过杠杆融资放大3倍，扣除各项融资利率与抵押担保费用后，年化综合收益超过20%。

李志明见过更激进的热钱流入方式，一些境外投资公司以创立高科技公司为名，在内地城市高新开发园区设立办公室，先借助当地招商政策套取一笔结汇额度，将境外资金腾挪入境，再投向信托产品与委托贷款。

今年前4个月外汇占款骤增约1.5万亿元，扣除贸易顺差与FDI之后，近6000亿元外汇占款流入路径难以解释。

李志明认为前四个月热钱大量流入颇为反常，毕竟中国经济增速放缓，未必能令热钱取得足够高的收益。但1-4月外汇占款骤增1.5万亿，已超过2008-2011年中国经济高增长时间的外汇占款增速。

一家国内农商行金融市场部主管直言，1-4月外汇占款大幅增加，某种程度助长国内银行在银行间同业拆借市场的套利冲动。他所在的银行在一季度增加40亿-50亿元的套利头寸，即借入大量短期同业存款，投向高收益的中长期国债央票，赚取利差。

“当时，没人会想到银行间市场会在6月底闹钱荒。”上述金融市场部主管说。至今，他认为钱荒的两大主因，一是银行应对外汇占款增速骤降而惜贷；二是央行一开始的不救市态度，另市场情绪恐慌。

随着5月份外汇占款增速骤降，李志明开始着手应对最坏情况——热钱撤离潮。“在我们（玩转热钱进出）圈子里，外汇占款增速骤降，是热钱即将撤离的信号。”他说。

撤离：打包卖给内地私募

上周，李志明最关心的是美国10年期国债收益率跳涨速率。这个收益率决定着套利资金撤离节奏与规模。

几家正准备撤离的对冲基金经理告诉他，他们预计10年期美债收益率将超过2.8%，必须尽快“去杠杆化”，才能保住现有套利收益。

以往，热钱能不断借入更低利率的短期QE资金投向中长期高收益资产，实现利差最大化。如今，美联储向市场发出收缩QE的信号，一下子大幅提高杠杆融资的成本，令他们难以维持现有的套利规模，规模缩减引发的套利热钱撤离，本质就是“去杠杆化”。

李志明从多家对冲基金经理了解到，上周欧美杠杆融资市场借新还旧的融资成本比原先大幅提高70-90个基点，按此测算，一家使用5倍杠杆的对冲基金在中国市场的套利收益至少下降4%。

“这只是保守估计，杠杆融资倍数越大，融资成本越高。”他说。已有三位美国对冲基金经理向他抱怨，原先他们投资国内信托产品的利差在7%-8%/年，随着融资成本增加（还包括抵押物增加与缩短杠杆融资期限），利差收益一下子缩至4%，考虑到中国经济增速放缓因素，这个利差收益已不具很高吸引力。

热钱要迅速套现信托产品撤离，并非易事。

“多数信托产品与委托贷款都是一季度投的，最快年底到期。”李志明说。退出无门的压力下，他认识的多数对冲基金经理只能先抛售10年期美国国债，筹集资金付清即将到期的杠杆融资与融资成本。

这某种程度进一步“加重”热钱撤离压力。随着10年期美国国债收益率跳涨，热钱利差收益进一步缩水，倒逼套利资金撤离，完成去杠杆化。

上周，他接到四家境外投资机构的电话，要求未来1个月尽快抛售国内资产，将资金悉数返还境外。这四家机构的杠杆融资倍数在6-8倍，且借助大量短期QE资金杠杆融资投向国内2年期信托产品。

“据说，他们已找了三家香港投行，打算将境内信托产品资产打包为一款理财产品，卖给当地私募基金。”李志明说，当他把这个消息告知银行朋友时，后者直接要求他提前做准备，应对未来一段时间国内流动性偏紧。

“这对热钱撤离很不利。”他感慨说，如果没有国内资金的接盘，热钱就很难套现“跑路”。他更担心的，是一旦信托产品出现偿付违约，大量套利热钱将面临投资损失，他只能转行了。

信托融资成本俩月飙升34% 上市房企董秘称“有点慌”

本报记者徐亦姗 实习记者谷枫北京报道

“我们最近在给一家北京上市房企做银证类贷款，流程比较多，进展很慢，大家都很着急。”6月28日，一家天津地区商业银行人士忧心忡忡地告诉本报记者，如果7月之后，银行流动性进一步紧缩，将导致公司对贷款项目的风控要求继续提升，他们正在进行的这个房地产融资项目或将被取消。

伴随近期金融领域流动性骤然收紧，大量依赖银信平台融资的房地产行业首当其冲遭受冲击。“本轮金融机构去杠杆、调结构剑指房地产，预计通过理财产品进入房地产领域的资金，将被部分挤出来，在资金成本与规模上将双重打击房地产行业。”中投证券在近期一份研报中分析称。

事实上，钱荒对房地产融资的冲击亦快速反映到二级市场上，6月24日，沪指暴跌109.85点，创年内单日跌幅最大纪录，其中房地产板块20多只股票跌停，招商地产（000024.SZ）、保利地产（600048.SH）等标杆房企也未能幸免。

2013年以来，受益国内楼市整体景气度回调，资金大笔涌入房地产行业。据中国指数研究院数据显示，一季度，房地产开发企业资金来源同比增速升至29.3%%，高于同期房地产开发投资增速9.1个百分点，房地产企业资金来源维持高速增长。

枪弹配置充足后，房地产开发商上半年拿地凶猛，高调抢占一二线城市土地资源，纷纷借助行业上升期快速跑马圈地。但伴随近期央行持续从紧货币政策，银行业贷款大幅收缩，上半年激进拿地的房地产企业，亦不得不面对接踵而至的融资难题。

“确实有点慌。今天中午跟几个当地大型房地产企业老总吃饭时，大家都很担忧后续融资问题。”一家山东上市房地产公司董秘颇为担忧地告诉本报记者，“如果房地产宏观调控持续趋紧，在银行贷款普遍收缩的大形势下，下半年融资问题不容乐观。”

“逼宫”融资平台

业内人士指出，作为资金密集型产业，高负债运作的房企长期依赖融资补给，钱荒背景下，主要依赖银行贷款及信托、理财产品等表外资金输血的房地产企业，必将遭受直接冲击。

“流动性收紧对房地产融资的影响要从两方面看，此前资金主要通过银信通道业务，流向房地产行业，6月以来金融体系普遍资金紧张，可流向该通道的资金大幅降低，加大房地产上市公司融资难度。”6月28日，一位北京地区信托公司业务部门负责人告诉本报记者。

“不过，从另一方面看，银信通道业务受冲击后，也为集合信托融资渠道提供了机会，但集合信托计划一般是一年半到两年，时间周期较长，总的来说，对房地产融资渠道直接冲击不会特别大。”

事实上，钱荒背景下，近期上市房企信托融资成本已明显提升。

6月14日，阳光城（000671.SZ）公告称，中融信托向公司控股50%子公司福建金融中心提供信托借款4亿元，期限24个月，年利率不超过8.5%。

本报记者查阅公告发现，一个月前的5月4日，阳光城旗下另一家子公司福州康嘉房地产，与申银万国证券签订的委托理财贷款合同中，申银万国通过福州银行向康嘉房地产提供的一笔不超过2.5亿元委托贷款，期限不超过36个月，其贷款年利率上限仅6.48%。

若再往前一个月，阳光城子公司汇泰房地产跟厦门国际信托的一笔4亿元，期限为24个月的信托贷款，年利率则不超过6.35%。这意味着，时隔两个月，该公司信托融资成本增长34%。

对于单纯依赖银行贷款融资的房地产上市公司来说，流动性的持续紧缩，对其后续融资造成较大影响。

“我们公司一般都是向银行贷款，很少跟信托融资，信托融资成本太高，动辄十五六个点，我们承担不起这么多的融资成本。”一家二线城市上市公司高管告诉本报记者。

“钱荒对后续融资存在较大影响，公司现在密切关注，好在公司现在没有存量房，上半年几个项目的销售情况较好，自有资金回款迅速，资金暂时还可以周转，不过如果紧缩的货币政策持续，下半年就不好说了。”前述高管表示。

龙头房企绕道海外融资

2012年以来，随着美国第三轮量化宽松(QE3)政策的实施，全球资本市场出现超低利率环境，在国内市场调控严格情况下，具有上市平台优势的龙头房企，纷纷借助海外资本市场绕道融资。

2013年3月7日，万科（000002.SZ）完成首次境外美元债券定价，其对外发行的8亿元、5年期定息美元债券，年票息仅2.625%，当月，金地集团（600383.SH）海外20亿元海外债券的票面年利率也仅为5.625%，远低于国内同期利率，大大降低了企业财务成本。

A股IPO融资环境持续恶化，赴港买壳上市则成为内地房企融资主渠道。

2012年5月，招商地产通过香港子公司以1.99亿港元对价，收购香港主板上市公司东力控股（00978.HK）70.18%的股权，成为内地房企赴港买壳首个成功案例。此后，万科、金地集团分别收购香港南联地产(01036.HK)、星狮地产（00535.HK）实现借壳上市。

2013年1月，万科更抛出B转H股方案，拟将13.14亿B股转投H股上市。

不过由于转股方案运作较为复杂，楼市调控政策等原因影响，自2月15日取得联交所受理函至今已有4月，万科B转H股却迟迟未有进展。

银行缺钱余震或引发大危机 开发商很危险

www.61k.com013年06月28日 15:29







　　　　　　　　　　　　　　市民转账7500万遭中国银行拒绝 怒拔其电源

2013年07月01日12:07大河网-河南商报



银行工作人员离开。河南商报实习生 王杰/摄

河南商报记者 张君瑞 实习生 王杰

昨日，从许昌来到郑州的张女士等3人完不成公司的任务了。

公司派他们来将存在这里的7500万元保证金转回许昌，但在银行营业厅忙活一天也没转成。

柜员解释，因为要走程序，相关领导不在不能批。这样的回答让张女士恼怒不已：今天是公司还建行贷款的最后期限，否则就要上黑名单。

事件

拿着电汇单却不给转

昨日下午4点左右，河南商报记者赶到位于郑州市商务内环的中国银行(2.68,-0.03,-1.11%)河南分行营业厅。张女士3人坐在国内转账业务柜台前，但3个柜台并没有柜员。

张女士告诉记者，柜员是在下午1点左右陆陆续续离开的，之前，双方已经对峙了一上午，“今天拿着电汇单来的有4个客户，吵了一上午，也没有人给转钱。”

同行的公司会计小魏说，一周前，因要竞标郑州一块地皮，公司将7500万元保证金存进郑州市国土资源局在中国银行河南分行的户头，但后来竞标失败，郑州市国土局就承诺把保证金退给竞标者。昨天上午，国土局的财务人员将盖有财务专用章的电汇单送到了张女士手里。

记者随后根据柜台上公布的柜员手机号码试图联系他们，但3个柜员的电话均无人接听。小魏说，柜员给他们的解释是，转账需要领导批示，但领导不在不能办。

发酵

等待中拔了柜台电脑线

昨日下午3点40分许，4个客户走了2个，张女士一行熬不住了，“5点下班后就完全没戏了，周末再等两天，黄花菜都凉了。”

张女士说，她已经跟公司打包票今天把钱带回去，“公司还等着钱还建行的贷款呢。”

随后她采取了过激行为。银行的监控视频显示，张女士一行不断找人理论，先是将柜台上的水果盘摔碎，后又拔掉整个柜台近10台电脑主机线路。

张女士一方承认了这个事实，但她称自己是“被逼的”，“一直没人管我们，天经地义的事为什么不给办。”

“更可气的是，开始还有人，下午就都走了。”张女士说。

对此，银行一工作人员给记者的说法是，由于客户情绪激动，导致柜员无法正常开展业务，遂离开。

疑问

为何转不了账？

因为长期干财务工作，张女士这样分析银行方面的心理，“银行每到月底都会揽存款，尤其6月是上半年度的结束，存款越多工作人员的奖金等越多，所以才想拖过今天，周末不办公，到周一就是下个月了。”

“但如果顾客有急用银行也不会蓄意揽存，不会因为一个客户而闹得不可开交，应该是别的原因。”张女士分析说。

一银行业内人士告诉记者，并不是所有揽存都与奖金有关系，银行考核确实跟月底存款数额有关。

中国银行一工作人员告诉记者，一般中国银行柜员的操作权限只有5万元，超过5万元就需要向业务经理汇报，而超过200万元则需向更高级别主管请示。

中国银行河南分行办公室一负责人告诉记者，办大额转账业务需要走程序，领导不在确实没法批示，而对于记者“上班时间为何没有值班领导”的疑问，他并未做出正面回应。

国务院：扩大民间资本进入金融业 严防风险

2013年07月05日15:10中国政府网

新浪财经注 为了促进经济稳中求进、稳中有为、稳中有质，切实解决经济运行中的结构性矛盾和资金分布不合理，国务院办公厅今日对外发布了《金融支持经济结构调整和转型升级指导意见》，其核心便是盘活存量 用好增量。

国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见

国办发〔2013〕67号

各省、自治区、直辖市人民政府，国务院各部委、各直属机构：

当前，我国经济运行总体平稳，但结构性矛盾依然突出。金融运行总体是稳健的，但资金分布不合理问题仍然存在，与经济结构调整和转型升级的要求不相适应。为深入贯彻党的十八大、中央经济工作会议和国务院常务会议精神，更好地发挥金融对经济结构调整和转型升级的支持作用，更好地发挥市场配置资源的基础性作用，更好地发挥金融政策、财政政策和产业政策的协同作用，优化社会融资结构，持续加强对重点领域和薄弱环节的金融支持，切实防范化解金融风险，经国务院同意，现提出以下指导意见。

一、继续执行稳健的货币政策，合理保持货币信贷总量

统筹兼顾稳增长、调结构、控通胀、防风险，合理保持货币总量。综合运用数量、价格等多种货币政策工具组合，充分发挥再贷款、再贴现和差别存款准备金动态调整机制的引导作用，盘活存量资金，用好增量资金，加快资金周转速度，提高资金使用效率。对中小金融机构继续实施较低的存款准备金率，增加“三农”、小微企业等薄弱环节的信贷资金来源。稳步推进利率市场化改革，更大程度发挥市场在资金配置中的基础性作用，促进企业根据自身条件选择融资渠道、优化融资结构，提高实体经济特别是小微企业的信贷可获得性，进一步加大金融对实体经济的支持力度。(人民银行牵头，发展改革委、工业和信息化部、财政部、银监会、证监会、保监会、外汇局等参加)

二、引导、推动重点领域与行业转型和调整

坚持有扶有控、有保有压原则，增强资金支持的针对性和有效性。大力支持实施创新驱动发展战略。加大对有市场发展前景的先进制造业、战略性新兴产业、现代信息技术产业和信息消费、劳动密集型产业、服务业、传统产业改造升级以及绿色环保等领域的资金支持力度。保证重点在建续建工程和项目的合理资金需求，积极支持铁路等重大基础设施、城市基础设施、保障性安居工程等民生工程建设，培育新的产业增长点。按照“消化一批、转移一批、整合一批、淘汰一批”的要求，对产能过剩行业区分不同情况实施差别化政策。对产品有竞争力、有市场、有效益的企业，要继续给予资金支持；对合理向境外转移产能的企业，要通过内保外贷、外汇及人民币贷款、债权融资、股权融资等方式，积极支持增强跨境投资经营能力；对实施产能整合的企业，要通过探索发行优先股、定向开展并购贷款、适当延长贷款期限等方式，支持企业兼并重组；对属于淘汰落后产能的企业，要通过保全资产和不良贷款转让、贷款损失核销等方式支持压产退市。严禁对产能严重过剩行业违规建设项目提供任何形式的新增授信和直接融资，防止盲目投资加剧产能过剩。(发展改革委、工业和信息化部、财政部、商务部、人民银行、国资委、银监会、证监会、保监会、外汇局等按职责分工负责)

三、整合金融资源支持小微企业发展

优化小微企业金融服务。支持金融机构向小微企业集中的区域延伸服务网点。根据小微企业不同发展阶段的金融需求特点，支持金融机构向小微企业提供融资、结算、理财、咨询等综合性金融服务。继续支持符合条件的银行发行小微企业专项金融债，所募集资金发放的小微企业贷款不纳入存贷比考核。逐步推进信贷资产证券化常规化发展，盘活资金支持小微企业发展和经济结构调整。适度放开小额外保内贷业务，扩大小微企业境内融资来源。适当提高对小微企业贷款的不良贷款容忍度。加强对科技型、创新型、创业型小微企业的金融支持力度。力争全年小微企业贷款增速不低于当年各项贷款平均增速，贷款增量不低于上年同期水平。鼓励地方人民政府建立小微企业信贷风险补偿基金，支持小微企业信息整合，加快推进中小企业信用体系建设。支持地方人民政府加强对小额贷款公司、融资性担保公司的监管，对非融资性担保公司进行清理规范。鼓励地方人民政府出资设立或参股融资性担保公司，以及通过奖励、风险补偿等多种方式引导融资性担保公司健康发展，帮助小微企业增信融资，降低小微企业融资成本，提高小微企业贷款覆盖面。推动金融机构完善服务定价管理机制，严格规范收费行为，严格执行不得以贷转存、不得存贷挂钩、不得以贷收费、不得浮利分费、不得借贷搭售、不得一浮到顶、不得转嫁成本，公开收费项目、服务质价、效用功能、优惠政策等规定，切实降低企业融资成本。(发展改革委、科技部、工业和信息化部、财政部、人民银行、工商总局、银监会、证监会、保监会、外汇局等按职责分工负责)

四、加大对“三农”领域的信贷支持力度

优化“三农”金融服务，统筹发挥政策性金融、商业性金融和合作性金融的协同作用，发挥直接融资优势，推动加快农业现代化步伐。鼓励涉农金融机构在金融服务空白乡镇设立服务网点，创新服务方式，努力实现农村基础金融服务全覆盖。支持金融机构开发符合农业农村新型经营主体和农产品批发商特点的金融产品和服务，加大信贷支持力度，力争全年“三农”贷款增速不低于当年各项贷款平均增速，贷款增量不低于上年同期水平。支持符合条件的银行发行“三农”专项金融债。鼓励银行业金融机构扩大林权抵押贷款，探索开展大中型农机具、农村土地承包经营权和宅基地使用权抵押贷款试点。支持农业银行在总结试点经验的基础上，逐步扩大县域“三农金融事业部”试点省份范围。支持经中央批准的农村金融改革试点地区创新农村金融产品和服务。(财政部、国土资源部、农业部、商务部、人民银行、林业局、法制办、银监会等按职责分工负责)

五、进一步发展消费金融促进消费升级

加快完善银行卡消费服务功能，优化刷卡消费环境，扩大城乡居民用卡范围。积极满足居民家庭首套自住购房、大宗耐用消费品、新型消费品以及教育、旅游等服务消费领域的合理信贷需求。逐步扩大消费金融公司的试点城市范围，培育和壮大新的消费增长点。加强个人信用管理。根据城镇化过程中进城务工人员等群体的消费特点，提高金融服务的匹配度和适应性，促进消费升级。(人民银行牵头，发展改革委、工业和信息化部、商务部、银监会等参加)

六、支持企业“走出去”

鼓励政策性银行、商业银行等金融机构大力支持企业“走出去”。以推进贸易投资便利化为重点，进一步推动人民币跨境使用，推进外汇管理简政放权，完善货物贸易和服务贸易外汇管理制度。逐步开展个人境外直接投资试点，进一步推动资本市场对外开放。改进外债管理方式，完善全口径外债管理制度。加强银行间外汇市场净额清算等基础设施建设。创新外汇储备运用，拓展外汇储备委托贷款平台和商业银行转贷款渠道，综合运用多种方式为用汇主体提供融资支持。(人民银行牵头，外交部、发展改革委、财政部、商务部、海关总署、银监会、证监会、保监会、外汇局等参加)

七、加快发展多层次资本市场

进一步优化主板、中小企业板、创业板市场的制度安排，完善发行、定价、并购重组等方面的各项制度。适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准。将中小企业股份转让系统试点扩大至全国。规范非上市公众公司管理。稳步扩大公司(企业)债、中期票据和中小企业私募债券发行，促进债券市场互联互通。规范发展各类机构投资者，探索发展并购投资基金，鼓励私募股权投资基金、风险投资基金产品创新，促进创新型、创业型中小企业融资发展。加快完善期货市场建设，稳步推进期货市场品种创新，进一步发挥期货市场的定价、分散风险、套期保值和推进经济转型升级的作用。(证监会牵头，发展改革委、科技部、工业和信息化部、财政部、人民银行、工商总局、法制办等参加)

八、进一步发挥保险的保障作用

扩大农业保险覆盖范围，推广菜篮子工程保险、渔业保险、农产品质量保证保险、农房保险等新型险种。建立完善财政支持的农业保险大灾风险分散机制。大力发展出口信用保险，鼓励为企业开展对外贸易和“走出去”提供投资、运营、劳动用工等方面的一揽子保险服务。深入推进科技保险工作。试点推广小额信贷保证保险，推动发展国内贸易信用保险。拓宽保险覆盖面和保险资金运用范围，进一步发挥保险对经济结构调整和转型升级的积极作用。(保监会牵头，发展改革委、科技部、工业和信息化部、财政部、农业部、商务部、人民银行、林业局、银监会、外汇局等参加)

九、扩大民间资本进入金融业

鼓励民间资本投资入股金融机构和参与金融机构重组改造。允许发展成熟、经营稳健的村镇银行在最低股比要求内，调整主发起行与其他股东持股比例。尝试由民间资本发起设立自担风险的民营银行、金融租赁公司和消费金融公司等金融机构。探索优化银行业分类监管机制，对不同类型银行业金融机构在经营地域和业务范围上实行差异化准入管理，建立相应的考核和评估体系，为实体经济发展提供广覆盖、差异化、高效率的金融服务。(银监会牵头，人民银行、工商总局、法制办等参加)

十、严密防范金融风险

深入排查各类金融风险隐患，适时开展压力测试，动态分析可能存在的风险触点，及时锁定、防控和化解风险，严守不发生系统性区域性金融风险的底线。继续按照总量控制、分类管理、区别对待、逐步化解的原则，防范化解地方政府融资平台贷款等风险。认真执行房地产调控政策，落实差别化住房信贷政策，加强名单制管理，严格防控房地产融资风险。按照理财与信贷业务分离、产品与项目逐一对应、单独建账管理、信息公开透明的原则，规范商业银行理财产品，加强行为监管，严格风险管控。密切关注并积极化解“两高一剩”(高耗能、高污染、产能过剩)行业结构调整时暴露的金融风险。防范跨市场、跨行业经营带来的交叉金融风险，防止民间融资、非法集资、国际资本流动等风险向金融系统传染渗透。支持银行开展不良贷款转让，扩大银行不良贷款自主核销权，及时主动消化吸收风险。稳妥有序处置风险，加强疏导，防止因处置不当等引发新的风险。加快信用立法和社会信用体系建设，培育社会诚信文化，为金融支持经济结构调整和转型升级营造良好环境。(人民银行牵头，发展改革委、工业和信息化部、财政部、住房城乡建设部、法制办、银监会、证监会、保监会、外汇局等参加)

国务院办公厅

2013年7月1日

交易员讲述钱荒惊情20日：世界都找不到钱 头发急白了

2013年07月08日 06:34 来源：南方都市报

历时20多天的货币市场“钱荒”暂告一段落。

抢夺资金的疯狂历历在目。6月2 0日的昆明，听说一家农商行尚有资金时，几家大型银行一同赶到抢夺资金，通过现场竞价的方式，最终以月息17 %的高价抢下一笔资金。这是流动性紧张(“钱荒”)中最典型的一幕，当天银行间拆借利率飙升至13 .4 4 %并引发金融界动荡。在袖手旁观多日后，中国人民银行(下称“央行”)连续五周净投放3510亿元逐渐平息这场“钱荒”。银行表外业务膨胀是本次钱荒暴露出来的风险之一。南都记者采访的多名银行、信托、基金和证券业内人士表示，在历经二十多天的钱荒后，银行借用表外业务合作模式的监管趋严，而银行正随着监管手段的升级而不断变化创新模式；与此同时，资产规模仅次于银行的信托业部分业务亦可能遭遇政策围剿，例如，在央行推动下，银监会很可能进一步治理信托受益权类买入返售等业务。事实上，监管机构严控表外业务膨胀的意图日益明显，这对银行业务结构和利润的影响将逐渐呈现出来。

央行“放了大家鸽子”

随着近期上海同业拆放利率走势的放缓，在一家股份制银行担任资金部交易员的余翔(化名)紧绷了半个多月的神经终于放松下来。这是他最惊险的一次从业经验。

余翔所在的银行被看做是此次流动性中受冲击最大的股份制银行之一。“那几天全世界都找不到钱，”余翔指着自己头上的白发戏说：“头发都白了好几根。”

一家全国性股份制银行总行资金部负责人黎玉(化名)向南都记者讲述了钱荒前后一个月的市场状况。“6月份的第一个上班日，突然全世界都跑出来要借钱。”黎玉说，今年的4月份，银行间市场异常的宽松，shibor隔夜利率长期保持在3%以下，充足的流动性和低利率诱惑同行拼命加杠杆。但是5月下旬，shibor终于见底。“那时候大家还没有想着借钱，手上头寸多的银行求着其他行借钱，”黎玉说，5月25日前后，市场上资金需求量不大，因为6月30日面临监管大考，不少银行都喜欢在6月初借钱，一个月的拆借恰好足以覆盖监管时点。

黎玉没有想到的是，6月的第一个工作日，市场的资金就开始变紧。接着，紧张的局面进一步加大。“大家开始发动所有关系找钱。”余翔说。

而就在资金交易员普遍感到钱紧之时，6月5日，一则“光大60亿同业违约”的消息开始传开，尽管光大银行对外予以了否认，但在不少资金交易员看来，这一消息令市场发生了一些微妙的变化。“这个消息令一下子紧张的市场更加警惕了。”余翔明显感觉到，一些原本头寸充足的银行开始出于风险考虑，不愿意拆出资金，“一些大行开始拒绝对我们进行票据贴现。”

6月6日，S h ib o r隔夜利率骤升135 .9个基点至5 .98%。“那时候大家已经开始慌张，乱报价了。”黎玉表示，尽管资金成本不低，但是根本上拿不到钱。就在那一天，农业发展银行6个月期的200亿元金融债，尽管发行利率超过3 .4%，但实际发行额仅为115 .1亿元，以“流标”告终。

而在各银行资金部人员看来，在这波钱荒里，起着主导作用的是央行之手。“钱荒变成心慌，差点演化成为一场全国性银行的流动性危机。”

黎玉告诉记者，7日早上所有的银行都等着央行的“上帝之手”像以往一样拯救大家于水火。然而，当天早上央行放了大家鸽子，上午十一点半，大家都觉得形势不对，重新掉头回市场借钱。“报价已经报到8%以上了，几乎所有银行都加入这场资金争夺战。而实际上，就在当天，央行仍继续发行央票，同时还进行了100亿元的正回购操作。”

不过，在端午节后的6月13日，央行几个月以来首次在常规操作日未进行任何市场公开操作，这一度令市场相信央行的态度有所缓和。可是随后，18～19日，美联储议息会议上，伯南克的讲话令市场资金再度紧张。“这是最紧张的一周。”黎玉告诉记者，大多数交易员那期间的任务就是找钱，平仓。多家银行呼吁要求延期银行间交易系统的关闭时间。6月20日，shibor达到最高潮，市场几乎全线崩溃。

“以前大家资金缺口在300亿元左右尚不担心，但那天要抹平100亿元的资金缺口都是困难的。”黎玉说，当昆明的几家国有银行听说一家农商行尚有资金时，一同赶到，最终通过现场竞价的方式，价高者获得资金，而最终一个月的资金的报价高达17%。“那简直就是救命钱。”

“银行开始软硬兼施，千方百计将资金留在自己的银行。”黎玉说，由于银行内部各部门之间存在利益的博弈，他知道一些银行资金部甚至无奈之下，给全行发布了截留住资金的通知。

一家国有银行深圳营业部一位网点工作人员告诉南都记者，那几天，该行收到了揽储的任务，而她听说，那几天有些客户经理为了留住资金甚至给客户下跪。除了类似软磨，还有些银行也耍起无赖。“为了留住大额资金，谎称领导出差，系统坏了。”黎玉说，这些在行业内都是最常见的做法，他知道那一周钱荒导致不少银行业务都停摆。对此，南都记者走访广州的银行发现，彼时几乎所有的银行都表示房贷放款额度紧张，放款时间难以预料。

银行抢食表外业务

六月的流动性危机产生的起因之一是，部分银行看到了体系内外的巨大利差，开始以低成本在同业借款，并投入到体系外的非标资产。而随着银行间抽血和各种因素积累，危机在某一时点不期而至。

而事实上，银行的表外业务正在逼近表内信贷总量。

据央行近日发布的《中国金融稳定报告2013》显示，截至2012年末，银行业金融机构表外业务(含委托贷款和委托投资)余额48 .65万亿，比年初增加8万亿，增长19 .68%。同期商业银行各项贷款余额为51 .7万亿，整个银行业贷款余额为68 .59万亿。

在某股份制银行广东分行资金部工作的志新(化名)认为，近年来，为了逃避银行对存贷比的监管，不少银行通过银信合作、银证合作等办法将资金从表内转移至表外，最终不仅逃过了监管部门的监管，而且获得了丰厚的利润。

黎玉认为，这样斗法的原因在于当前中国信贷资金的稀缺。由于几年来，M 2增长出现了放缓的迹象，银行信贷资金变得紧张，监管部门出于调结构的目的，要求银行减少对房地产、地方融资平台的贷款额度，但银行要逐利，于是就设法将表内业务转为表外业务。此类业务优势不言而喻，除了满足了客户贷款需要，自营资金得以配置高收益的信托受益权资产，同时，这一贷款不纳入信贷规模，同业资产资本占用也相对要低。

“今年一季度，几乎所有的银行都抢着做类似的表外业务。”黎玉告诉记者，由于表外业务比传统的信贷业务利润更高，在钱荒来临前，由于市场资金充裕，只要有类似的项目，各家银行间便会抢着做。“总部要求我们积极去寻找这样的合作项目，而由于每个地方的资源有限，我们需要讨好银行，以获得更多的类似业务。”佛山一家大型券商营业部负责人向南都记者透露，往往与地方大行关系较好，拥有政府资源的券商会在这样的项目争夺上优势突出。

表内资产挪身术

那么表内的资产是如何在同业间转换，变成一场表外的资金游戏呢？

以银信合作为例，2011年7月银监会禁止银行理财产品投向委托贷款、信托转让、信贷资产转让等行为相关，当时要求银行理财资金通过信托发放的信托贷款、受让信贷资产、票据资产三项于20 11年底前转入表内，并按照规定计入风险资产和计提拨备。于是银信合作出现了创新，这便衍生出了借用信用收益权的新模式。

模式之一，待融资企业A与信托公司B设立一个单一信托计划，然后找来一个过桥企业C，投资该信托计划，为待融资企业A带来资金。随后过桥企业C再将信托收益权转让给银行D理财计划。在这个过程中，过桥企业不需要在信托公司进行收益权转让登记。

从本质上看，该模式是银行理财资金对接企业A的融资需求。但因为过桥企业的存在，改变了银行理财产品的资金投向标的，从而将银监禁止的信托贷款、信托资产、票据资产，变成监管漏洞下的“信托受益权”。信托和过桥企业只是作为通道，收通道费用。

而对银行而言，理财产品资金投向对应的资产可以记入表外或者同业，本质上降低银行的信贷规模。

模式二为财产权信托计划受益权模式。企业A将自有资产委托信托公司设立一个财产权信托计划，信托计划本身受益人是企业A，但财产要过户到信托公司名下，再由银行通过募集理财资金受让企业的财产信托计划收益权。这样的模式中，企业A以类似质押融资的方式，身兼融资企业和过桥企业的双重角色。

模式三则是，银行A通过信托公司发放一笔信贷贷款计划，由于银监会禁止银行理财资金直接投向信托转让资产，因此需要引入一个过桥企业，银行A将信托收益权转让给过桥企业，然后过桥企业将信托收益权转让给过桥银行B的理财产品资金(绕过银监会监管)，最后银行C以自营资金受让过桥银行B手中的信托收益权，过桥银行B的出现将信托受益权转化成了同业资产，因此银行C受让信托受益权之后也以同业资产入账，大幅降低信托收益权的风险资产权重，较少资本消耗。

从本质上看，这种模式，银行C以自营资金给待融资企业融出一笔资金，但并未记为“贷款”，而是以同业资产入账，主要计入“买入反售金融资产”、“可供出售金融资产”、“应收款项类投资”科目下。

来自券商、银行、信托人士均指出，银行借用表外业务的合作模式实际上是随着监管办法的升级而不断变化。“这是金融机构与监管部门一次次斗法的过程。”志新告诉记者，今年8号文出台后，银行理财资金对接“非标资产”遭到额度限制，因此一些银行会借道信托、证券等通道将非标资产转化成标准资产。

佛山一家大型证券券商营业部负责人也南都记者证实了类似的情况。他表示，8号文出来后，公司总部认为这是券商很好地拓展与银行合作的机会，专门多次从营业部将他们召集起来，特别培训研讨如何创新帮助银行将非标产品转为标准，更好绕道躲避监管。

信托之“祸”

中央国债登记结算有限责任公司前法律顾问、财经评论员柯荆民接受南都记者采访时表示，银行通常是以买入返售的信托受益权形式向房地产和地方融资平台融资的，这种方式通常有两种交易模式。

柯荆民解释称，B银行决定以自有资金或是理财资金向企业发放贷款。但是由于种种原因，不能直接发放。于是，B银行找到A银行，以单一信托形式向企业发放贷款，其中，A银行充当过桥方，并取得信托受益权。然后，A银行再将信托受益权出售给B银行。这样，B银行不仅实现了向企业发放了贷款的目的，同时，该笔贷款就变成了同业资产，可以信托受益权形式记在同业资产的“买入返售金融资产”项下，从而规避了存贷比等规模限制。

而另一种是财产权模式，即企业通过信托公司，将房地产项目或基础设施项目设立财产权信托，取得信托受益权。然后，将信托受益权转让给过桥银行A，最终仍以买入返售金融资产形式体现在B银行的资产负债表。实质还是B银行向企业放贷。

不过，2013年8号文对理财资金对接“非标资产”(包括信托受益权)进行了额度限制。柯荆民说，在这种情况之下，银行通常的做法就是以自有资金接手信托项目，如此一来，同业对倒比较严重。

银行借同业资产中的信托受益权来放贷，虽然成功钻了空子，但却有两大风险紧紧跟随。

首当其冲就是加大了银行杠杆。免除拨备，可加大资金利用效率，但这可能导致杠杆过高，如果资产价值下降，很容易造成银行账面问题。另一个不容置疑的就是流动性风险。银行用以购买信托受益权的资金，多来自存款或同业拆借。这其中，同业拆借属短期资金，一般期限不超过1个月，而信托受益权可长达一年。本次“钱荒”的原因之一，正是短期资金被锁定在长期资产里，期限错配，无法应付流动性需求。

柯荆民解释说，按照规定，同业资产应为债券等流动性较高的资产，是一种“流动性储备”。而信托受益权，尤其是房地产的信托受益权，却使得资产下沉，不容易变现。银行倒是提高收益率了，但付出的代价则是牺牲流动性，从而导致流动性短缺和兑付风险。

这次“钱荒”给信托带来了一定程度上的冲击，反应最为直接的应是现金管理类信托。这类信托相当于货币市场基金。如同货币市场基金一样，现金管理类信托同样受到了大额赎回的冲击。但是，柯荆民提醒道，现金管理类产品的兑付危机却不似想象中的那么大，“毕竟是货币类工具，普遍配置的是高流动性资产，有足够的流动性应对冲击。”

真正值得担心的应该要数资金池类信托产品。在资金池类信托中，所有资产是放在一个大池子里，“短贷长投”。一批资金到期之后，需要及时注入新的资金维持。即通过借新还旧来维持。而至关重要的是，资金池信托各项目之间没有风险隔离。柯荆民对南都记者表示，正是因为这些产品存在“期限错配”问题。平常不易察觉，但一旦资金面紧张，期限错配问题就会显现出来。

柯荆民举了一个例子来说明。若发行半年期的产品，给客户6%左右的收益，通过期限错配，转而投入到1- 2年期、年化收益率为10%的产品中，在这之间，银行和信托公司能够轻而易举地赚到4%左右的利差。但很可能会出现这样的情况，即投资者在3个月后想退出、赎回资金，可资金实际上已经被锁定在1-2年期的理财产品中，于是出现了“爆仓”现象。即使项目本身没有出现问题，但流动性错配还是会导致产品不能兑付。而资金池类信托依靠银行资金，一旦无银行资金，靠理财产品自身就无法继续，这就存在着较大风险。

此外，柯荆民还认为，采用单一信托的信托受益权买入返售业务受到较大影响。而事实上，房地产企业大多采用单一信托募资，可能会受到冲击。而中小规模的房地产企业的募资可能会发生困难。

“这一业务类型多为单一信托，对接银行资金或理财资金。在这次清理整顿中，未来以同业负债为资金来源的影子银行形式将不再流行。”柯荆民判断说，在央行推动下，银监会很可能进一步治理信托受益权类买入返售等业务。根据监管机构要求，银行肯定去杠杆，对信托受益权“动刀”。一旦银行资金断档，构成行业主体的单一信托或面临断炊的局面，这对信托业会有很大的冲击。

商业银行与央行掰手腕

“这次几乎是所有银行都缺钱。”黎玉告诉记者，6月的这波“钱荒”中，仅有国开行和存贷比例向来较低的邮储银行尚有资金盈余，其余的银行几乎都闹“钱荒”。他透露，就在20日shibor资金最紧张的当天，有一家比中行更大的国有银行实际上已经因为资金紧张出现流动性问题，“最终央行出手解救。”黎玉透露。

但央行的表态仍非常明显。6月20日当天，一份央行货币信贷形势分析会议讲话纪要便从金融机构流向市场，该纪要援引央行货币政策司司长张晓慧讲话，清晰表明了央行的立场。张晓慧直指货币市场的波动问题，乃是由于部分银行对宽松的流动性盲目乐观所致，对6月将出现的一系列影响流动性的因素估计不足，措施不到位。

“钱荒”的多米诺骨牌很快传导至基金市场。“货币基金都冲上门来要回协议存款，”余翔说。据悉，货币基金收益率在3 .5%左右，隔夜和一周拆借利率都上升到10%左右。

“这么大的利差足以让机构赎回货币基金，转而借钱给银行。”银河证券分析师邓志维指出，正是由于银行流动性紧张，致大体量的、集中性的、超预期的大规模资金从货币基金中赎回，转而直接投向拆借和回购市场，以获取更高利润。

“我们夹在中间，两头受难。”一位基金固定收益部负责人发现，那段时间，他们一边需要应付大量的赎回，另一方面，要尽快回笼资金，甚至一度让部分银行和基金之间摩擦加大。

今年6月货币型基金赎回达到了2601亿份，赎回比例近五成。黎玉表示，21日之后，流动性有了明显的好转。而真正让资金价格退烧仍要等到6月25日之后，当天下午，央行发布公告称，为保持货币市场平稳运行，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持。

与此同时，国开行、邮储等一些自身流动性充足的大行也开始融出资金，货币市场利率已回稳。当日，央行也在公开市场操作中“无为而治”，停发了央票的同时，也没有进行任何方向的回购操作。不过，由于当日的120亿元历史正回购到期，相当于为市场投放了上述规模的流动性。尽管规模并不大，但已给市场传递出积极的信息。

此次“钱荒导致的波动”，在国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长魏加宁看来，“就是央行与商业银行在掰手腕”，而这正是金融界的共识。

统筹：南都记者刘斌王涛 采写：南都记者陈颖刘国珍梁小婵 特约记者刘建辉实习生彭程

链接 部分资金掮客起意离场

整个银行业同业业务和表外业务影子银行资金掮客，在这场钱荒中联通上下游，成为获利的一个环节。

浙江某大型单位下属的一位资深资金掮客，先后做过票据倒卖和存款倒卖业务。去年之前，江浙企业从中小型银行收到承兑汇票后，因资金需求将票据卖给个人或掮客，掮客有可能直接套现，亦有可能再倒卖给其他大中型银行。据透露，在两年前，票据流转过程中，掮客的收益显然是不错，按票据的票面打九折购入，而卖出则按九五折的价格，能获得五个点的收益。

然而随着去年有银行出现兑付问题，部分江浙地区基本不收承兑汇票。他亦转至做存款倒卖，从中获取高额的手续费。浦发银行、兴业银行、民生银行以及当地城商行贴息出款开出非常高的价格，在3.3%的年收益基础上，能获得2%左右的补充利息，年总收益能达到5.3%以上。“如是更高的资金，可有进一步议价的空间。”

广州的存款掮客亦相当活跃。6月27、28日陆续有私募圈子人士透露“买存款”的价格水平，部分支行提供千分之三的存款最高价格。而6月28日下午，某些支行一天提供千分之四的民间价格。

而更为复杂的业务是银行同业业务的资金掮客，主打买入返售、票据转贴现等“另类同业业务”。但目前广州该类资金掮客不多见。

另一个更大牌的掮客是银行自己。广州调查民间融资的资深人士透露一种惯用模式，“6月底，这种模式特别突出。若企业A想贷款，企业B有存款，银行会建议B存款，然后将钱贷出去给A，届时A支付予B将近7%的手续费，支付给银行6%的手续费用。银行亦给B这笔存款正常的利息。部分银行亦主动拉B类的企业。”

但随着央行和银监会对银行业务的监管加严，江浙地区部分资金掮客已有意短暂告别资金掮客业务。

央行：外部唱空中国是钱荒形成原因之一

2013年07月15日06:45证券日报

【相关专栏】中国谨防被美联储忽悠了

央行有关部门负责人称，我国银行体系流动性是充裕的，6月末金融机构超额准备金率为2.1%，超额准备金余额达到2万亿元，而通常保持在1万亿元左右就比较充足

■本报记者 闫立良

日前，央行有关部门负责人对上半年和6月份金融数据进行了详细说明，并对6月份货币市场利率波动(即市场所说的“钱荒”)做出了进一步解释。

“6月份货币增速放缓的直接原因是存款同比少增。”该负责人称，随着相关金融管理政策出台，特别是中下旬后商业银行按照宏观审慎要求，加大了调整资产负债结构的力度，适度调整了月初过快的信贷投放节奏，同业运用渠道有较大幅度的收缩，减少了存款派生。加之上年同期基数相对较高，对货币增速也有一些影响。此外财政存款同比少减较多，由此也相应的少增了一部分存款。总体来看，M2在6月份实现14%的增速，符合宏观调控的预期和稳健货币政策的要求，也更趋近于年初确定的13%的预期增长目标。

该负责人强调，下一阶段，人民银行将继续实施稳健的货币政策，综合运用数量、价格等多种货币政策工具，完善宏观审慎政策框架，调节好银行体系流动性，引导货币信贷和社会融资总量平稳适度增长。

6月份货币市场利率一度出现波动，全月拆借和回购平均利率分别上升至6.58%和6.82%。该负责人称，6月份货币市场利率的短期波动有多种原因，既有与美国退出QE预期等带来的外汇市场变化的影响，也有节日现金投放、补缴准备金、税收清缴等时点性因素的影响，既有金融机构在流动性风险控制和资产负债管理方面的不足，也有外部“唱空”中国的噪音引起的市场预期变化等情绪性因素，还有监管政策集中出台的叠加影响。6月下旬以来，随着央行积极采取一系列措施稳定市场利率，以及时点性、情绪性因素的逐步消除，货币市场已恢复平稳运行。截至7月12日，隔夜拆借和回购利率已分别回落至3.32%和3.29%。

“总体上看，我国银行体系流动性是充裕的，6月末金融机构超额准备金率为2.1%，超额准备金余额达到2万亿元，而通常保持在1万亿元左右就比较充足。”该负责人强调，6月份货币市场利率的波动是一种短期现象，不会直接影响实体经济。货币市场利率的适度变化有利于发挥价格杠杆的作用，促进金融机构审慎稳健经营，优化金融资源配置，引导金融机构更有力地支持经济结构调整与转型升级。

该负责人称，上半年社会融资结构更趋优化，主要有三个特点。一是人民币贷款增长平稳，占比降至历史同期最低水平。二是企业债券净融资创历史同期最高水平，带动直接融资比重继续上升。三是实体经济通过金融机构表外获得的融资明显增多。“上述变化说明，多元化的融资结构进一步优化了金融资源的配置，基本满足了实体经济发展的需要，为稳增长、调结构和促改革创造了有利条件。”这位负责人强调。

该负责人指出，6月份人民币贷款投向也出现了积极变化：一是产业部门中长期贷款增长回暖，二是基础设施行业中长期贷款增速回升，三是服务业中长期贷款增长加快。

“人民银行一直积极引导金融机构的信贷资源向小微企业倾斜，金融对小微企业支持力度也不断加大。”该负责人透露，截至2013年6月末，全国小微企业人民币贷款余额12.25万亿元，占全部企业贷款的28.6%，较去年同期和上月分别提高0.4和0.2个百分点。

夏斌：中国应学97亚洲危机处理 敢于关闭金融机构

www.61k.com013年07月15日 00:05

2013年APEC工商领导人会议14日继续在京召开，在全体会议“产业优化：大企业的责任”上，国务院参事夏斌谈到了近期的银行间流动性危机，他指出，中国已经存在事实上的金融危机现象。

夏斌认为，政府应该向市场投资者发出明确的信号，且突出重点，明确主要的方向。具体的做法有三点，其中他称，“采取各种措施，包括运用各种行政措施，运用巨额的外汇储备实力，运用巨大的国有资产实力，运用国退民进扩大财政撤资的办法加大各类有效投资，加快提高城乡老百姓的消费水平，挖掘中国的潜力。”

夏斌表示，“应该好好学习中国自身1997年亚洲危机之后，中国人民银行关闭100多家信托公司，关闭1000多家基金会，关闭证券公司的经验，依法办事，讲究策略，分类处置来安排好对各类合法债务的救助政策。”

以下是文字实录：

夏斌：政府(向市场投资者发出的)信号应该突出重点，明确主要的方向，按中国话说是主攻方向。

包括哪些内容？第一，政府会想尽办法采取各种措施，包括运用各种行政措施，运用巨额的外汇储备实力，运用巨大的国有资产实力，运用国退民进扩大财政撤资的办法加大各类有效投资，加快提高城乡老百姓的消费水平，挖掘中国的潜力。

第二，考虑到今后不可能长期靠中央银行无限的供应货币来维持增长，考虑到美国(QE商)政策准备慢慢退出，国内的环境给我们结构调整的时间不多了，我们要抓紧调整，抓紧整顿，主动逐渐的刺破现在的泡沫空气，要严肃市场纪律，对一批资不抵债的企业、中小金融机构，该关闭的就关闭。

第三，在关闭中间，工商企业依法办事，对金融机构的负债方的公众偿还怎么办？

我认为应该好好学习中国自身1997年亚洲危机之后，中国人民银行关闭100多家信托公司，关闭1000多家基金会，关闭证券公司的经验，依法办事，讲究策略，分类处置来安排好对各类合法债务的救助政策，将整顿经济的负面效应降到最低的范围内，通过整顿改革让整个市场、让海内外投资者放心，引导海内外投资者的预期，中国经济会加快改革开放，中国经济通过改革开放寻求合理的增长潜力，谢谢大家。

夏斌：中国已经存在事实上的金融危机现象

国务院参事夏斌谈到了近期的银行间流动性危机，他指出，中国已经存在事实上的金融危机现象。

夏斌认为，现在该破产的企业没破产，该暴露的坏账没暴露，危机尚未被引爆。目前摆在决策者面前的问题不是去论证是否存在结构性风险，而是寻求如何逐步刺破泡沫。

夏斌说：“所以现在只是危机没有引爆，坏账没有暴露，是在靠多发货币在掩盖，所以我说作为决策者，现在不是一般的再去讨论中国经济是否存在系统性风险问题，而是应该尽快的寻找如何逐步刺破泡沫，逐步冲销实际已经造成的损失，来摆脱大面积危机的爆发。”

以下是文字实录：

我们讲为什么钱荒？为什么货币这么多但速度在下降？资金到哪里去了？都在里面低效率的滚。今年5月份企业和居民的债务已经超过82万亿，83万亿左右，如果按照7%的利息计算，每年的利息就需要近6万亿，分摊到每个月需要5000亿的利息，我们的企业、我们的地方融资平台能赚这么多钱吗？这就是目前的状况，所以我们现在要维持合理的、一定的增长速度，除了应该再增加一块贷款之外，需要增加另外一块贷款帮助一些破产、倒闭的企业还利息，帮助有些地方融资平台维持它，他是借了钱还利息，利息不还马上就不良贷款，新的贷款就不可能再给，项目马上就停下来了，这就是现在很多的情况，因为时间关系我没法举例，在我们制造业几乎都产能过剩，地方融资平台、地方政府的基础设施基本有一个大缺口，房地产投资同样困难重重，这三大领域中间我没有时间展开资金是如何占用的，这我就不展开说了。

所以面对这个情况，我说怎么样看当前的形势？

第一，当前的中国已经存在事实上的金融危机现象。什么是危机？企业倒闭、破产、金融机构倒闭、破产，资不抵债、不良贷款上升、经济萎缩，我们不能说中国没到这个地步，但是我们看到有些企业该破产没破产，我们有些地方融资平台早就资不抵债，是增加了贷款在维持着。所以现在只是危机没有引爆，坏账没有暴露，是在靠多发货币在掩盖，所以我说作为决策者，现在不是一般的再去讨论中国经济是否存在系统性风险问题，而是应该尽快的寻找如何逐步刺破泡沫，逐步冲销实际已经造成的损失，来摆脱大面积危机的爆发。

第二，判断与观察，我们存在这些问题，为什么泡沫没有破、危机没有爆发？我说整个中国社会目前都存在相当程度上的道德风险，也就是说市场、老百姓投资者、企业家包括我们的银行都普遍认为地方融资平台有问题、有缺口，但是相信中央政府最后会来救。对于房地产投资有泡沫，但是不相信中央政府的调控会一步到位。我们的国企必须要改革，但是相信暂时是改不到位。我们经济中间存在不少问题，但是相信中央银行不敢马上回归到合理的货币供应。因此，大家都存在这个预期没问题，想搞大项目的就敢去招商引资，敢发理财产品，再高的利率也不在乎。有钱的人就敢拿出钱来买理财产品，哪个收益高就买哪里，谁都不怕，这就是道德风险。我想说这是一个可怕的预期，但是6月20号中国银行界互相拆借的钱利率达到30%的事件表明，流动性、钱最后是一种信任是一种预期，只要信任、预期没有，马上流动性就没有了，为什么6月20号银行之间互相拆借的钱利率达到30%？海外很多报纸都报道了，当然现在已经抚平了。我说钱是什么？流动性是一种预期、信任，预期、信任没了流动性马上没有，有钱了不敢借出去，美国金融危机之后也是这样，有钱不敢借出去。

第三，判断与思考，危机爆发以后会怎么样？危机爆发以后资产价格大幅缩水，有些企业金融机构要破产倒闭，失业增加，经济萎缩，整个社会的财富会大打折扣。也就是说如果出现这样的危机，对于我们经过改革开放30年的广大城市居民和中产阶级形成的一大笔财富就要严重的打折，这意味着有可能对中国社会政治形成巨大的冲击压力，社会政策的稳定形成巨大的冲击压力。

第四，我们怎么样分析当前的经济形势和增长？我的意思不要简单的关注在0.5%的增长多还是少，中央政府提出要有底线思维，什么叫底线思维？我认为就是要有危机思维，就是要有预期思维，就是要做好准备会发生的事，同时要想尽办法，尽可能挖掘一些可以合理增长的潜力，让整个泡沫不破，现在的预期非常脆弱，个别事件都马上会改变人民的预期，会引起一系列的资金链终端的连锁反应，所以我对中国经济的看法用通俗的话来讲，中国当下的经济不整早晚要出事，整狠了马上就出事，这就是中国经济。

第五，我们如何防范市场预期的转向？我认为这是中国政府经济工作的首要考虑，政府怎样防范？政府应该向市场明确的表明，政府在政策把握上会想方设法包括利用巨额的外汇储备，包括利用国有资产的实力，国退民进想尽办法稳住经济局势，同时会坚定不移地改革，挖掘在大国经济体中中国仍然存在的相对较高的增长潜力，用时间来空间，确保中国经济还能够健康的发展。

第六，在稳定经济局势的对策上面，我们的基本对策我个人认为，我们不要再四平八稳的说一般性的话，我们应该向市场投资者发出明确的信号，什么信号？当前的中国经济正处于一个深铺的结构调整时期，要让市场有充分的心理准备，什么叫调整？调整意味着经济增速要下降，调整意味着要付出代价，要过一段苦日子，调整意味着一批企业和金融机构要破产，调整意味着要改革体制，要培养新的增长因素。因此，政府的信号应该突出重点，明确主要的方向，按中国话说是主攻方向。

中国经济面临六大风险威胁 厚涂层正在剥落

www.61k.com013年07月15日 07:39

包裹着中国经济奇迹的厚涂层如今正在开始剥落。接下来，我们将对这个亚洲巨人在经济方面面临的威胁作简要介绍。

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10日公布的6月份中国进出口数字出现同比双下降，出乎金融市场的预料，这个世界第二大经济体就贸易前景暗淡发出警告。

据路透社7月10日报道，在2013年早些时候中国政府打击使用假发票夸大出口的做法之后，6月份的进出口数字可能重新引起人们对中国经济和全球需求减缓幅度的担心。

中国海关官员说，6月份的数字——出口同比下降3.1%，进口下降0.7%——可能反映了贸易的真实情况。

美联社7月10日指出，6月份中国的贸易数字突然下降，这个迹象表明，中国经济增速的下滑幅度可能大于预期。

包裹着中国经济奇迹的厚涂层如今正在开始剥落。事实上，2013年中国的经济增长率可能降至7.5%，这将是17年来最差的结果。

据新华网援引法国《快报》周刊网站7月9日报道称，过去十多年来，在全球经济增长中，中国的贡献率达到了近四分之一。如果中国感冒了，世界就可能因此而着凉。接下来，我们将对这个亚洲巨人在经济方面面临的威胁作简要介绍。

环境：生态破坏日益严重

去年，空气污染导致中国120万人过早死亡。在中国，下载次数最多的iPad应用软件是实时发布中国160个城市空气质量的软件。河流、空气和土地等各类污染对经济的影响正在逐步显现。

中国市场上销售的水果和蔬菜中，48%存在农药残留超标的问题。10年间，中国的河流有一半已经消失。环境和生态破坏每年给中国经济造成的损失接近1.5万亿元人民币。

金融：“影子银行”的增长令人担心

5年来，中国银行业发放的贷款增加了5倍，但其中只有一小部分进入了私营企业，尤其是中小企业。这些企业只得向被称为“影子银行”的民间机构借贷。中国私营企业的融资中，大约有45%来自此类“影子银行”。

这些“影子银行”不但能从传统的银行那里获得资金，还能从普通储户那里吸收资金。这是中国体制的另一个弊端：存款利率过低。在通胀率达到5%的今天，银行的存款利率只有3%。许多家庭都把钱借给了“影子银行”，因为它们的年回报率可以达到15%。

投资：产能过剩的风险

为使经济能保持高速增长，中国一直在靠举债来进行建设。甚至一些沙漠地区如今也在兴建高速公路。中国的投资率达到了48%。北京大学光华管理学院教授迈克尔?佩蒂斯警告说：“这一比例是世界上独一无二的，比经济泡沫破裂前的日本还要高出10个百分点。”

中国大部分的基础工业还存在着产能过剩的问题。以水泥为例，中国的年生产能力与美国、印度和日本的总和相当，其结果便是工厂设备闲置、价格战肆虐以及利润空间受到挤压。

收入：不平等日益加剧

2013年的中国是世界上收入最不平等的国家。10%的最富裕人群掌握着52%的收入。

2012年，中国城镇居民家庭的工资收入是农村家庭的三倍。法国科法斯信用保险公司一位研究员表示：“在一些大城市，拥有正式户口的居民与外来务工人员之间的不平等达到了一触即发的程度。”

债务：地方政府掩盖债务

据统计，中国各级地方政府的债务总额达到2.2万亿美元，相当于中国国内生产总值的36%，而且这一比例很快可能会突破60%。

由于它们所投资的项目中，将近三分之一是无利可图的。因此，在没有新增税收收入、而且经济增长放缓的背景下，一些城市可能陷入无力还债的境地。

人口：“老龄潮”的幽灵

中国可能出现未富先老的局面，因为这个国家的人口正在迅速老龄化。到2050年，中国60岁以上的人口将达4.5亿，相当于目前美国、法国和德国人口的总和。在这个养老体制极不完善的国家，这无疑将是一枚炸弹。

老龄化加速的另一个后果是：那些愿意每天为挣几十元人民币而劳作十几个小时的农村人口的数量将会越来越少。

业内分析钱荒原因：央行回收资金致万亿存款消失

www.61k.com013年08月03日 10:09360docimg_42_

“7月存款下滑不出意外。”中国工商银行北京某支行行长表示，在他看来，各银行 6月份“钱荒”时使用的“非常手段”很多，一些“威逼利诱”而来的资金过了时点就又转走了。

“不过我想不明白的是，就算转走，这些钱大部分应该还在银行体系内才对，现在外部投资环境又表现不好，分流能力应该不强，为什么整个银行业都是流失呢？”该行长也有些疑惑。

根据申银万国近期调研数据显示，四大行存款在7月第四周小幅增加600亿元，截至7月28日，7月存款负增长9500亿元，预计全行业7月人民币各项存款负增长9000亿元。

中国银行国际金融研究所副所长宗良认为：“每过季末考核，银行存、贷款就面临着大幅波动。”他认为这种状况不可持续。

事实上按照一般理解，当银行资金向体系外流动时，通常是股市情况好，或者其他投资市场火爆，再或者就是资金向国外转移。

业内人士认为这几种“吸走”银行存款的可能都不大，的确股市在持续走熊，民间借贷、信托 、艺术品投资现在也在变弱，对于资金向国外转移，7月22日，国家外汇管理局称目前中国没有出现资金主动撤离的迹象。

“6月时央行非公开发放的3000亿元流动性在7月被央行收回了，这个影响不小。”前唐山市商业银行总行副行长、北京银通兴业咨询公司总裁师阳表示。

6月，银行大闹“钱荒”，各行为了拆借补洞，用尽各种办法，但依然窘迫，最终观望了一段时间的央行还是出手“救了一把”，其中主要是以非公开发放方式将流动性注入了国有行，再由国有行在银行间市场调节流动性。

8月1日，申银万国发布的最新报告显示，央行在6月底银行资金最紧张时刻采用非公开方式定向投放了规模约3000亿元的资金，而这部分资金也于7月底前收回。

师阳据此数据测算认为，回收的3000亿元将影响蒸发存款9000亿元左右，据此他认为国有行存款的流失主要应是央行回收资金所致。

事实上，国有行外的其他类型银行7月存款是有所增加的。

“股份制行很多还是有所增加的，我们行在同类行中存款增长位居前列。”兴业银行相关人士告诉笔者。

虽然银行逃过了6月“钱荒”一劫，但未来流动性紧张的局面仍将持续一段时间，现在银行业的存贷比已经接近监管红线。

银监会主席尚福林近日透露，6月末，商业银行存贷比由3月末的64.68%飙升至72.43%，这一数字已是近年来的历史最高值，距离75%的监管红线已是一步之遥。宗良建议监管层应该强化日均存贷比考核机制，让银行根据自身能力投放贷款。“并且未来吸纳存款和固定资金资源也将成为银行间竞争的重要方面。”

曾在6月份用于解决货币市场流动性危机的重要手段，常备借贷便利也将有望成为常态化的工具。继2013 年春节前通过常备借贷便利解决部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口后，6 月份在货币市场受多种因素叠加影响出现波动时，央行开展了常备借贷便利操作，接受高等级债券和优质信贷资产等合格抵押品，向贷款符合国家产业政策和宏观审慎要求、有利于支持实体经济、总量和进度比较稳健的金融机构提供了流动性支持；对流动性管理出现问题的机构，也视情况采取了相应措施提供流动性支持，维护金融稳定。截至6 月末，中央银行常备借贷便利余额为4160 亿元。

资金面紧张局面再现 银行间14天回购利率大涨154点

www.61k.com013年08月19日 12:49360docimg_44_

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点击查看>>>中国银行间拆借利率

8月19日shibor品种利率表

品种利率(%)涨跌(BP)

隔夜(O/N)3.403019.4000

1周(1W)4.092032.0000

2周(2W)5.1560133.3000

1月(1M)4.925036.5000

3月(3M)4.65730.7000

6月(6M)4.21980.0000

9月(9M)4.27000.0000

1年(1Y)4.40000.0000

表：8月19日11:50银行间市场质押式回购利率情况

回购品种涨跌(BP)加权平均利率前加权平均利率开盘利率最高利率最低利率最新利率

R001373.43233.26023.2643.263.63

R007574.13253.8259453.424.4

R0141545.3613.81685.35.645.36

R0211175.36964.17855.375.375.355.35

R1M395.02264.601255.24.855

R1Y205.85.65.85.85.85.8

R2M05.25174.96435.45.455

R3M25.50665.47835.55.65.45.5

R4M205.55.35.55.55.55.5

8月19日，银行间市场14天回购利率大涨154基点，银行间质押式回购市场各期限利率均有不同程度的上涨，资金面紧张局面再现。

三个月以下期限的上海银行间同业拆放利率(Shibor)均出现不同程度上涨。其中，14天银行间同业拆放利率大涨133.30点。

同时，银行间质押式回购利率同样出现不同程度上涨，R014涨154基点，加权平均利率5.361%；RO21上涨117个基点，加权平均利率5.3696%；其他各期限上涨幅度略小。除七天和隔夜外，其余品种年化利率都维持在5%—6%，资金供求偏紧。

三 : 银行间同业拆借利率介绍

银行间同业拆借利率是指在银行间同业拆借市场上使用的利率。（www.61k.com）

银行间同业拆借利率（SHIBOR）由16个品种组成，比目前货币市场交易的回购或者拆借品种更加丰富。参与报价的银行需有较高的信用级别，较强的定价能力和良好的市场声誉。同时，央行为了防止参与银行随意报价、干扰市场，将建立一套跟踪监控和惩罚制度，以确保SHIBOR的权威性和代表性。

银行间同业拆借利率采用报价制度，以拆借利率为基础，即参与银行每天对各个期限的拆借品种进行报价，对报价进行加权平均处理后，公布各个期限的平均拆借利率即为SHIBOR利率。

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本文标题：银行间同业拆借利率-2016年伦敦银行同业拆借利率查询（LIBOR）
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