一 : 金融衍生工具的特点

金融衍生工具也称衍生金融工具或金融衍生产品，是在货币、债券、股票等传统金融工具的基础上衍化和派生的，以杠杆和信用交易为特征的金融工具。［www.61k.com]

基本特点
⒈跨期性。金融衍生工具是交易双方通过对利率、汇率、股价等因素变动趋势的预测，约定在未来时间按照一定条件进行交易或选择是否交易的合约。无论是哪一种金融衍生工具，都会影响交易者在未来一段时间内或未来某时点上的现金流，跨期交易的特点十分突出。这就要求交易双方对利率、汇率、股价等价格因素的未来变动趋势作出判断，而判断的准确与否直接决定了交易者的交易盈亏。

⒉杠杆性。金融衍生工具交易一般只需要支付少量保证金或权利金就可以签订远期大额合约或互换不同的金融工具。例如，若期货交易保证金为合约金额的5%，则期货交易者可以控制20倍于所交易金额的合约资产，实现以小搏大的效果。在收益可能成倍放大的同时，交易者所承担的风险与损失也会成倍放大，基础工具价格的轻微变动也许就会带来交易者的大盈大亏。金融资产的杠杆性效应一定程度上决定了它的高投机性和高风险性。

⒊联动性。这是指金融衍生工具的价值与基础产品或基础变量紧密联系、规则变动。通常，金融衍生工具与基础变量相联系的支付特征由衍生工具合约规定，其联动关系既可以是简单的线性关系，也可以表达为非线性函数或者分段函数。

⒋不确定性或高风险性。金融衍生工具的交易后果取决于交易者对基础工具(变量)未来价格(数值)的预测和判断的准确程度。基础工具价格的变幻莫测决定了金融衍生工具交易盈亏的不稳定性，这是金融衍生工具高风险性的重要诱因。

基础金融工具价格不确定性仅仅是金融衍生工具风险性的一个方面，金融衍生工具还伴随着以下几种风险：①交易中对方违约，没有履行承诺造成损失的信用风险;②因资产或指数价格不利变动可能带来损失的市场风险;③因市场缺乏交易对手而导致投资者不能平仓或变现所带来的流动性风险;④因交易对手无法按时付款或交割可能带来的结算风险;⑤因交易或管理人员的人为错误或系统故障、控制失灵而造成的操作风险;⑥因合约不符合所在国法律，无法履行或合约条款遗漏及模糊导致的法律风险。

二 : 我国衍生金融工具发展存在的问题及应对措施

摘要：次债危机引发了人们对衍生金融工具的关注，我国部分公司也在屡次衍生金融工具中损失惨重。文章从我国衍生金融工具的发展入手，详细分析了我国衍生金融工具面临的问题以及解决措施，以其对我国衍生金融工具的发展有所裨益。

关键词：衍生金融工具；衍生金融市场；发展

2008年9月26日，全美最大的储蓄及贷款银行――总部位于西雅图的华盛顿互助银行被美国联邦存款保险公司（FDIC）查封、接管，成为美国有史以来最大的一桩银行倒闭案。而本轮金融危机的导火索则是华尔街所创造的金融衍生品――住宅抵押贷款支持证券（MBS），由此引发了全球对金融衍生品及其监管的思考。而2004年12月1日，中国航油（新加坡）股份有限公司发布消息：公司因石油衍生产品交易，总计亏损5.5亿美元。我国衍生金融工具的发展之路和存在的问题受到越来越多的关注。

一、衍生金融工具的定义及特征

衍生金融工具，顾名思义，它是在传统金融工具（如现金、外汇、股票、债券等）基础上衍生出来的新兴金融工具。具体而言，衍生金融工具包括远期、期货、互换或期权合约，或具有相似特征的其他金融工具。目前，通过各种派生技术进行组合设计，市场中已出现了数量庞大、特性各异的衍生产品。主要有：衍生工具与基础工具的组合，如外汇期货、股票期货；衍生工具之间的组合，构造出“再衍生工具”，如“期货期权”、“互换期权”等；直接对衍生工具的个别参量和性质进行设计，产生与基本衍生工具不同的衍生工具，如两面取消期权（binary double barrier knock outoption）、“走廊式期权（corridoroption）”等。
通过以上对衍生金融工具定义的分析，可以归纳出衍生工具的以下特征：
第一，衍生性。衍生金融工具是由作为标的的基本金融工具派生而来，它的价值随着标的物的变动而变动，这就是所谓的衍生性。
第二，杠杆性。杠杆性是指衍生金融工具可以以较少的资金成本获得较多的投资，从而提高投资的收益率。这是衍生金融工具最显著的特征之一。
第三，风险性。衍生金融工具的风险性就是指衍生金融工具作为资产或权益在未来发生损失的可能性。衍生金融交易潜在的收益和风险不像基础金融业务那样透明，一旦交易者对行情判断失误而风险管理不够完善，都会遭受惨重的损失。
第四，保值投机二重性。衍生金融工具既可用来保值，也可用来投机。合约的签约目的不同，将导致对衍生金融工具的不同会计处理。
第五，创新性。从理论上，衍生金融工具可以有无数种不同的形式。即通过把不同的时间、不同的基础工具、不同的现金流量种种工具组合起来，形成不同的衍生金融工具。正是衍生金融工具的不断创新，使得衍生金融工具的会计准则制定和实施总是显得步伐“滞后”。

二、我国衍生金融工具的发展历史回顾

我国自20世纪80年代初，开始逐步开展衍生金融工具交易。我国衍生金融工具交易试点回顾早在1984年，我国银行率先开始从事境外外汇衍生交易的代理业务，开创了我国企业参与国际衍生交易的先河。20世纪80年代末到90年代初，由于缺乏相应的金融监管等配套机制，国内一度曾出现地下衍生交易猖獗、投机盛行等现象。
在衍生金融工具交易试点中，交易区域最广、持续时间最长、影响最大的当属国债期货交易。1992年12月28日，上海证券交易所率先推出国债期货交易。在随后的两年多时间里，国债期货交易得到迅速发展，到1995年，各地挂牌的国债期货合约已达60多个品种，交易量迅速猛长，市场参与者队伍日益壮大。但像“314”品种、“327”品种和“319”品种等违规事件也不断发生，最终导致了国债期货市场的关闭。直至目前，我们金融衍生市场仍尚未真正建立，金融衍生工具品种匮乏，现在推出的金融衍生工具仅仅是外汇类合约，主要包括人民币远期结售汇业务，个人外汇理财产品和企业外债管理。

三、目前我国金融衍生工具发展面临的问题

我国衍生金融工具的发展速度较快，但与发达国家相比仍然存在很大的差距，这与我国的具体国情是分不开的。我国金融衍生工具的发展主要面临以下问题：
（一）基础金融衍生市场相对不够完善
金融衍生工具（Derivatives）是相对基础工具（Underlying Goods）而言的，基础产品通常包括各种贵金属、债券、股票、利率、外汇、股票指数等。作为以基础产品为基础构建的衍生产品，其价格将随着基础产品价格的变化而变化。基础性金融市场是发展金融衍生工具交易的基石，只有基础性市场具有丰富的品种和巨额的交易规模，才能支撑起金融衍生工具交易。我国现在已经建立了同业拆借、票据市场、外汇市场、债券市场、股票市场等基础性金融市场。但是，这些市场发展的深度和广度还非常有限，很不规范，存在很多潜在风险。我国的衍生金融市场是在基础金融工具市场还不发达的条件下产生的。衍生金融工具交易在我国的产生只稍落后于相应基础工具市场2-3年左右，而西方国家在传统的基础金融工具交易已有半个多世纪的发展历史之后，才有了衍生金融工具交易。没有完善的基础金融市场，很难想象金融衍生工具交易会迅速发展。
（二）市场主体不够成熟
参与者成熟的标志是具备丰富的相关知识，遵循市场规则，有完善的自我约束和风险防范机制。这对于投机者同样适用，成熟的投机者应当在市场规则界定的框架内活动，并且将投机风险控制在自己可承受的范围之内，否则，投机者将与赌徒无异。发展金融衍生工具交易，应着力培养成熟的市场主体，因为成熟的市场主体，在金融衍生市场与基础市场的交易缺乏直接联系时，他们会谨慎的成为套利者或图利者，一般来说，套利者有利于将衍生市场与基础市场连接起来，图利者则有利于将衍生市场上不同的合约（或选择权）连接起来，当衍生市场与基础市场出现价格矛盾而存在无风险利润可利用时，成熟的市场主体会积极的加以控制，从而增强市场效率。
（三）衍生金融知识普及率低
金融衍生工具品种繁多，结构复杂，尤其是近年来出现新的衍生工具和复合型的衍生工具，其发行、交易条件、估价技术、交易过程等都非常复杂，即使是金融专业化人士亦难全部认清和掌握。这势必会造成交易者对合约的理解上存在偏差，给金融衍生工具的发展和普及设置障碍。
（四）监管力度不到位
金融衍生工具交易涉及的范围广，运用的通讯电子技术先进，因此衍生工具影响快、波及面大，对其监管应该加大力度。但（www.61k.com］由于部分衍生工具种类，如远期交易属于场外交易，难于监督和管理；而且衍生金融工具在新的企业会计准则颁布之前一直作为表外业务进行核算，更加大了政府和自律组织的监管。频频发生的衍生金融工具违规案件大多由于监管松懈导致的，如2008年发生的法国兴业银行诈骗案。

四、对衍生金融工具发展问题的建议

（一）加快利率市场化进程，推进汇率市场化改革
目前，我国除存款利率和部分贷款利率未完全市场化外，其余的已基本实现或完全实现了市场化。我们应通过金融市场改革深化实现利率完全市场化，这样才可能产生足够的金融衍生工具需求，金融衍生工具的形成才能真正体现市场规律。2005年7月1日，我国完善了汇率形成机制，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。但更富弹性、更深化的金融改革应提上日程，从而实现人民币的完全可自由兑换，为发展外汇类衍生工具创造条件。
（二）规范投资主体的投资行为
金融衍生工具的投资主体不够成熟，是金融衍生市场效率低下的原因之一。金融衍生工具的杠杆效应决定了投资必须要慎重，否则一旦损失后果甚至不可估量。因此，必须规范投资主体，如商业银行和其他金融机构的投资行为，避免投资行为不理性、不科学、不规范的问题。同时，应该简历完善的资信评级制度，以加强对投资主体的约束力度。
（三）加强金融监管
金融衍生工具可以降低市场参与者资产负债表的透明度而且衍生品交易涉及面广并具有高度技术性和复杂性的特点，这些提高了金融衍生工具的监管的必要性，也加大了监管的难度。通过外部力量进行监管金融衍生品的风险防范不仅须要在金融企业内进行风险控制，而且还须要管理机构进行外部监管，以防风险扩大，酿成金融风波。使金融衍生工具得到有效监管，必须建立一个完善的金融衍生工具市场外部监管体系。

参考文献：
1、陈柳钦,王玉.金融衍生工具发展趋势与我国的理性选择[J].现代财经,2002(2).
2、庄严,赵喜仓.衍生金融工具的运用现状[J].江苏大学学报,2002(3).
3、赵喜仓.衍生金融工具及其在我国的应用研究[J].华东经济管理,2001(8).
4、成雪妮.发展我国衍生金融市场的基础条件研究[D].重庆大学,2002.
（作者单位：武汉理工大学经济学院）

三 : 金融衍生工具市场产生的背景？

金融衍生工具市场产生的背景？

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金融衍生工具是指以原生金融工具为基础而新创造出来的虚拟金融工具。80年代以来，西方国家的政府纷纷放松金融管制，出现了金融体系自由化的趋势，再加上近些年来计算机和电信技术的发展，金融衍生工具市场迅速发展起来。

（一） 金融体系国际化

国际经济环境的变化。70年代两次石油价格上涨，使石油输出国的国际收支出现了巨额顺差，其中上千亿美元流入到欧洲货币市场，这些石油美元由欧洲收支出现了巨额顺差，其中上千亿美元流入到欧洲货币市场，这些石油美元由欧洲货币市场贷出，很多又回流到非石油输出国，这要某种程度上孕育了国际金融市场全球一体化的趋势。70年代末、80年代初西方国家放松外汇管制及取消资本流动的限制推动了金融市场的一体化和国际化的进程。

（二）国际融资证券化

所谓国际融资证券化是指在国际金融市场上筹资手段的证券化和贷款权的证券化。

筹资手段的证券化是指80年代以后，国际金融市场上的筹资格局发生了重大变化，人们改变了长期以来主要依靠金融中介间接筹措资金的方式，转而由利用债券市场和股票市场直接融资。在70年代，尽管国际债券市场有了较大的发展，但是国际资本市场仍以银行贷款为主。到80年代以后情况发生了变化，国际证券的筹资比重不断上升，到1986年，国际资本市场的债券发行额已远远超过银行贷款额。

贷款债权证券化是指金融机构以贷款债权作担保发行证券，即以证券交易方法贷款债权，从而实现贷款债权的流动化，加速资金的周转。导致国际融资证券化的原因很大一部分来自国际债务危机的影响。1982年在拉美爆发的世界性债务危机，使一些发达国家银行出现了巨额呆账，这不仅削弱了这些银行进一步发行新的国际贷款的能力，而且也严重影响了它们的信誉。一些信誉卓著的公司转向证券市场，通过发行证券筹资，而许多银行也在市场上出售债权。

（三）放松金融管制

金融业历来是受政府管制较严的一个部门，金融管制可分为对内管制和对外管制。对内管制主要是限制金融机构的业务经营范围及存贷款利率。对外管制主要是限制外国金融机构进入本国金融业及金融市场，限制外国银行在本国经营业务的范围及对外汇流出入的管制。随着经济的发展，有些金融管制在一定程度上影响了该国金融业的正常的运行机制，阻碍了金融业的发展，而有些金融管制由于受到金融创新的冲击约束力已大大降低。因此从70年代末起，西方国家开始放松金融管制，形成了一股声势浩大的金融管制自由化的浪潮，放松金融管制心要包括以下几方面的内容：

⒈取消外汇管制。英国和瑞士在70年代末取消了限制资本流出的外汇管制。1980年日本修改了新的外汇管理法，1984年允许日元国际化。1986年法国和意大利也基本取消了外汇管制。

⒉取消利率限制。美国国会1980年通过了《对存款机放松管制与货币控制法》，规定将逐步取消联邦储备委员会《管理条例Q》关于存款利率上限的规定。此外，加拿大、联邦德国、意大利、英国等国也相继取消了对银行存款利率的限制。

⒊放宽对各类金融机构在业务经营范围上的限制，允许不同金融业务可以适当交叉，如美国传统上商业银行和其他储蓄机构业务区分明确，80年代新银行法出台后，美国的商业银行和非银行金融机构业务交叉，界限已趋于模糊。

⒋放宽外国金融机构进入本国市场的限制，如英国于1986年金融服务法“大震”后，允许外国证券公司进入英国，日本也允许部分外国证券公司进入其股票交易所。此外，美国建立了国际银行便利，日本建立了离岸金融市场。

⒌实际利率的提高。由于恶性通货膨胀，70年代很多国家的实际利率为负值，即名义利率低于通货膨胀率，因而债券对投资人的吸引力不大。80年代后期，西方国家的通货膨胀率普遍下降，名义利率超过于通货膨胀率，实际利息收益得以恢复正值，从而也使投资都恢复了对长期债券的信心和兴趣。

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四 : 金融衍生工具的风险特点分析

[摘要]美国的次贷危机在全球金融市场引起了巨大的连锁反应，全球经济全面放缓。而金融衍生工具的发展和应用所带来的高风险无疑是诱发金融危机的原因之一。本文对金融衍生工具的风险特点和成因进行了分析，并进一步探讨如何对金融衍生工具风险进行适度的防范和有效的监管。

[关键词]金融衍生工具；风险特点；风险成因分析；风险防范

美联储前主席艾伦。格林斯潘在接受美国全国广播公司采访时说，美国正陷于“百年一遇”的金融危机中，这是他职业生涯中所见最严重的一次金融危机，可能仍将持续相当长时间。为什么发生在美国的次贷危机能在全球金融市场引起这么大的连锁反应？其中一个重要原因就是在金融改革和金融创新不断多样化的背景下，金融衍生工具的发展和应用存在着巨大的风险。2008年1月16日，F·威廉·恩道儿在全球研究（Global Research）上撰文，把导致次贷危机的责任人直接锁定在美联储身上，他说在格林斯潘主政美联储期间，极大地放松了对华尔街的金融监管，以至于出现了各种金融衍生产品。而耶鲁大学金融学教授陈志武也强调了金融衍生产品对危机的催化作用，“它使委托代理关系链条太长，或者扭曲了委托代理关系，以至于无人在乎交易的损失，时间久了问题就要酿成危机。”鉴于此，本文通过对金融衍生工具的风险特点的分析，并探讨对此类风险进行适时的防范和有效的监管。

一、金融衍生工具风险的特征

金融衍生工具译自英文规范名词financial derivative instrument.汉语可译为金融衍生工具、金融派生品、衍生金融产品等。金融衍生工具由现货市场的标的资产（underlying cash assets）衍生出来，标的资产的交易方式如同股票或其他金融工具。美国财务会计准则公告第119号中的定义为“一项价值由名义规定的衍生于所依据的资产或指数的业务或合约”；在我国一般解释为由股票、债券、利率、汇率等基本金融工具基础上派生出来的一种新的金融合约种类。金融衍生工具诞生的原动力就是风险管理。著名的巴林银行倒闭案以及住友商社在有色金属期货交易中亏损高达28亿美元等巨大金融风险大案等一系列金融风险事件的爆发都证明了金融衍生品市场存在巨大的风险。近年来金融衍生工具交易却越来越从套期保值的避险功能向高投机、高风险转化，具有下述突出特征：

（一）极大的流动性风险。金融衍生工具种类繁多，可以根据客户所要求的时间、金额、杠杆比率、价格、风险级别等参数进行设计，让其达到充分保值避险等目的。但是，由此也造成这些金融衍生产品难以在市场上转让，流动性风险极大。另一方面，由于国内的法律及各国法律的协调赶不上金融衍生工具发展的步伐，因此，某些合约及其参与者的法律地位往往不明确，其合法性难以得到保证，而要承受很大的法律风险。金融衍生工具的功能和风险是其与生俱来、相辅相成的两个方面。任何收益都伴随着一定的风险，衍生产品只是将风险和收益在不同偏好客户之间重新分配，并不能消除风险。金融衍生工具在为单个经济主体提供市场风险保护的同时，将风险转移到另一个经济主体身上。这样就使得金融风险更加集中、更加隐蔽、更加碎不及防，增强了金融风险对金融体系的破坏力。

（二）风险发生的突然性和复杂性。一方面金融衍生工具交易是表外业务，不在资产负债表内体现；另一方面它具有极强的杠杆作用，这使其表面的资金流动与潜在的盈亏相差很远。同时由于金融衍生工具交易具有高度技术性、复杂性的特点，会计核算方法和监管一般不能对金融衍生工具潜在风险进行充分的反映和有效的管理，因此，金融衍生工具风险的爆发具有突然性。金融衍生产品把基础商品、利率、汇率、期限、合约规格等予以各种组合、分解、复合出来的金融衍生产品，日趋艰涩、精致，不但使业外人士如堕云里雾中，就是专业人士也经常看不懂。近年来一系列金融衍生产品灾难产生的一个重要原因，就是因为对金融衍生产品的特性缺乏深层了解，无法对交易过程进行有效监督和管理，运作风险在所难免。

（三）风险迅速蔓延的网络效应。由于投资者只需投入一定的保证金，便有可能获得数倍于保证金的相关资产的管理权，强大的杠杆效应诱使各种投机者参与投机。金融衍生工具交易既能在一夜之间使投资者获巨额收益，也能使投资者弹指间血本无归、倾家荡产。金融衍生工具交易风险会通过自身的特殊机制及现代通讯传播体系传播扩展，导致大范围甚至是全球性的反应，轻则引起金融市场大幅波动，重则酿成区域性或全球性的金融危机。网络传播效应加大了金融衍生工具的风险。

二、金融衍生工具产生风险的原因

（一）金融衍生产品市场上交易者、经纪机构与衍生交易监管者之间的信息不对称。金融衍生市场是一个创新思想不断涌现的市场，新的衍生产品层出不穷，这些新的产品很多是为了规避现有的金融制度和管制安排，因此衍生市场的监管难度就更大。另外，交易者对自身的行为和信用状况的信息肯定多于监管者所拥有的信息。监管者要想使交易者吐露自己的私人信息必须支付一定的成本。经纪机构对自身的交易设施、员工素质、资信水平及服务规程等方面的情况了解得更为全面，而交易者则无法低成本地得知上述各个方面的信息。交易者不能确切知道经纪机构真实的服务质量，只能凭借经验推知所有经纪机构的平均服务质量，并按这个平均服务质量支付佣金。最后经纪行业里只能剩下服务质量最差的经纪公司，出现了“劣币驱逐良币”的现象。因此必须建立一个适当的控制系统，规定交易种类、交易量和本金限额。慎重选择使用金融衍生产品的类型。

（二）监管机构的监管缺失导致金融衍生产品的过度创新。金融衍生产品的过度创新，拉大了金融交易链条，助长了投机。投资银行利用“精湛”的金融工程技术将买来的不同信用级别、不同收益率的各种证券进行分割、打包、组合，然后再经过信用评级机构的评级，最后保险公司为其提供担保，然后再在金融市场上出售买给对冲基金、养老保险基金、主权财富基金等其他金融机构。以CDS（信用违约掉期）为例，CDS是一种贷款违约保险，它的出现源自于银行转移信贷风险的需求。CDS合约并不是在公开市场公开交易，也没有特定的结算机构为其结算，主要是通过商业银行和投资银行的辅助进行交易的。在交易的过程中是不受任何机构监控，只是双方私下缔结的合同。CDS市场规模如此之大而没有监管机构进行管制，对其交易产品也不能进行风险评估，华尔街的银行家利用杠杆操作和金融衍生工具的放大功能进行大量套利交易。正是由于这种自由市场经济缺乏监管才造成了历史规模如此之大的金融危机，由此也就不难看出金融衍生工具的风险放大功能。

三、金融衍生工具的风险防范

衍生金融工具是为了规避金融市场价格风险而产生的，然而运用不当，其中也蕴涵着巨大的风险。在投资日益国际化的大背景下，如果不利用合理的金融工具对冲和规避外汇及利率风险才是最大的风险。在实际业务中面对衍生金融工具带来的风险，相关各方面应该积极地做好对风险的防范和监管工作。

（一）构建有效的金融监管体制和衍生金融工具的风险管理机制。金融衍生工具市场的发展，离不开市场兴衰成败的决定性因素风险管理。这是各国金融衍生工具市场发展实践的共同经验。多数国家建立政府监管机制、行业自律监管和交易所自我监管三级监管机制。政府监管机构制定法律法规对金融期货与期权市场进行监管。交易所、证券商协会等通过制定运作规则，交易所制定规章和业务惯例，对衍生交易活动进行监管。、这种三级监管结构可以实现对交易事前、事中和事后的全程监管。建立健全风险管理机制，应当包括健全的风险预警机制、风险识别机制、风险评估机制、风险分析机制和风险报告机制。进行风险管理时首先要计算风险敞口头寸，即市场价值。同时应建立分层次的风险评价和预警指标体系，使其能够科学、合理、系统地反映整个体制的风险状况。

（二）完善衍生金融工具信息的披露，提高经营金融衍生产品业务的透明度。公平竞争是金融衍生工具市场的重要特征，其公平竞争性主要表现在：所有金融衍生工具的市场参与者都必须遵守共同的交易规则，确保市场不被少数交易人员操作垄断，这是防范金融衍生工具市场风险的重要保证。衍生金融工具大多是一种尚未履行的合约。在合约签订之时，合约双方的权利和义务便已确定。而交易却要在未来某个时候履行或完成，这就使得衍生金融工具的会计确认和计量具有不确定性。对于衍生金融工具的会计披露，国际会计准则委员会（IASC）要求实体的管理当局应将衍生金融工具按照IASC所披露信息的性质进行适当的分类，说明其金融风险管理的目标和政策，披露每一类金融资产、金融负债和权益工具的范围和性质以及采用的会计政策和会计方法。因此企业要根据衍生金融工具的特点，改革传统会计记账方法和原则。制定统一的信息披露规则和程序，以便管理层和用户可以清晰明了地掌握风险暴露情况，制定相应对策。

（三）加强国际监管和国际合作。随着金融市场的国际化，单一国家和地区对金融衍生产品的管理鞭长莫及，不能有效地对风险进行全面的控制，因此加强对金融衍生工具的国际监管和国际合作，已成为国际金融界和各国金融当局的共识。在监管立法中，我国可以参考国际组织指导性文件，将其纳入国内法律体系中，使风险监管与国际社会接轨，例如《巴塞尔协议》、《金融衍生工具风险管理指南》、《场外交易金融衍生工具风险控制机制》、《金融衍生工具监管信息框架》等文件，都对金融衍生市场的发展和监管具有很大的借鉴意义。

参考文献

[1]（美）曼昆著，梁小民译，经济学原理（第3版）[M]北京：机械工业出版社，2005

[2]孟岩，张屹山，金融衍生工具的风险分析［J］经济纵横，2003，（2）

[3]张爱侠，我国衍生金融工具的风险控制研究［J］特区经济，2006，（1）

[4]巴曙松，中国金融衍生品发展路径，从国际比较看中国选择[J]经济观察2007，（7）

五 : 衍生金融工具的发展趋势

衍生金融工具的发展趋势1.衍生金融工具

全球创新给全球金融市场打下的最深印记，就是衍生金融工具的产生及飞速发展。对于金融市场的参与者而言，衍生工具及是指一些金童合约，这些合约的价值派生于股票、债券、货币及商品等现货市场工具。更确切地讲，如果1个金融合约在到期日T时的价值完全由基本的现货市场工具在时间T时的价值决定，则这一合约即是衍生金融工具，也称为或有权。因此，在衍生金融合于的到期日T，衍生金融工具的价格F(T)完全取决于基本标的资产的价值ST,到期日一过，衍生金融工具即不复存在。衍生金融工具的这一特性在其定价中起着重要作用。

衍生金融工具的另1个重要特征是其交易的高杠杆比例，即金融合约的价值何以多倍（通常为数十倍）地高于保证金价值，这使得人们可以用较低的成本进行更为灵活的风险管理，同时也为投机者提供了风险更大的冒险机会。

衍生金融工具种类繁多，目前已超过1200种，但总体看来，可以分为3大类：（1）期货和远期（futuresand forwards）;(2) 期权（options）；（3）互换（swaps）或称掉期。其中远期和期权被视为基础模块，互换及其他复杂工具被视为合成证券。他们最终都能被分解为远期和期权的组合。

　金融衍生工具的交易过程实际上是对金融资产的风险进行重新组合或捆绑，形成金融资产的风险和收益新搭配方式的过程。通过金融衍生品市场，市场能够把风险转移给那些有能力、且愿意承担风险的机构和个人。金融衍生产品市场可以看作是以风险作为交易对象的市场。虽然，目前已有大量涉及金融衍生工具的研究，如对于金融衍生工具的定价、交易风险、金融衍生市场为什么产生和迅速发展等方面的研究。但在金融衍生工具交易为什么能够进行这方面的研究并不多见。

2.风险特征

　风险的特征是风险的本质及其发生规律的表现。风险是指由于不确定性而导致的结果的任何变化。而结果包括了希望发生的结果，也包括了不希望的结果。结果是个体希望发生的结果，它使个体具有获利的可能；结果是个体所不希望的结果，它使个体存在损失的可能。因此，本文认为风险的全面特征应包括下述方面：

2.1 不确定性

　风险产生的根源在于事物发展未来状态所具有的不确定性，不确定性是风险最本质的特征。

　风险的不确定性是指对风险主体来说，风险程度有多大、风险何时何地由可能变为现实是不肯定的。这是由于客观条件的不断变化以及人们对未来环境认识的不充分性，导致人们对事件未来的结果不能完全确定。

　风险的不确定性决定了风险的出现只是1种可能，这种可能要变为现实还有一段距离，有赖于其他相关条件。这使得人们在实际的经济活动中可以利用科学的方法，根据以往发生的一系列类似事件的统计资料，经过分析，对风险发生的频率及其造成的经济损失程度作出统计分析和主观判断，正确鉴别风险，改变风险发生的环境条件，从而对可能发生的风险进行预测与衡量以控制风险的负面结果，尽可能去获得风险收益。

2.2 客观性

　风险的客观性是指风险是1种客观存在，是人们不能拒绝与否定的。

　风险是由于不确定性的因素存在而使结果有多种可能性。它们可能使人们遭受损失，也可能使人们获得额外收益，而这种不确定性的存在是客观事物发展变化过程中的特性，因此风险也必然是无处不在、无时不有的客观存在。人们生存和活动的整个社会环境就是1个充满风险的世界。

2.3 二重性

　风险的二重性是指风险结果的发生会带来或是损失、或是收益，也可以认为损失与收益是机会共存。收益、损失都是风险的基本因素，并且个体在面临风险事件时，在可能获得高收益的同时也面临着遭受重大损失的可能，而且收益的高低和损失的大小在数量上存在着正相关性。不过，通常我们将之概括为：“高风险，高回报”。

　风险结果的双重性表明，对待风险不应仅仅是消极对待其损失一面，也应将风险当作是1种经营机会，通过风险管理尽量获得风险收益。

2.4 差异性

　由于个体的自有资本、认识和驾驭风险的水平、风险偏好、利益愿望、利益需要、经验等的不同。个体对于事物发展未来状态的看法是有差异的，对风险的感受会因人而异，对同一风险事件会有不同的决策行为，我们将这称为风险的差异性。

3.衍生金融工具的风险效应与风险评价

　为分析方便，我们首先引进风险效应的概念。所谓风险效应就是风险事件对个体所产生的效果。认识风险效应是个体对风险进行评价的重要条件。前面部分对风险特征的全面分析为认识和描述风险效应提供了重要的理论基础。

　任何个体在从事经济活动中都会有一定的预期，而经济活动往往会涉及未来，世界不确定性的本质决定了经济活动是有风险的，前面已指出风险是指结果的任何变化，因此一项经济活动的最终结果不可避免地与个体的预期会产生偏离。这种偏离通常由2类参数描述：一是偏离的方向与大小；二是各种偏离的可能程度。可能的结果与目标发生的偏离是多种多样的，偏离程度也不同。正偏离导致人们获得超额利润，负偏离导致人们遭受损失。因此，正偏离是人们所追求的，是个体希望发生的结果，它激励人们勇于承担和驾驭风险，获取风险报酬。负偏离是人们所厌恶并力求避免的，它对于人们的行为会产生约束作用。由此，风险对个体同时产生的效应具有2个方面，它产生了2个效应：激励效应和约束效应。

3.1 激励效应

　所谓风险激励效应是指风险利益作为1种外部刺激使人们萌发了某种动机，进而作出某种选择并导致行为的发生。当然风险利益是1种综合性的利益，它并不是确定的利益，而是1种可能的利益、未来的利益，只有在风险结果出现后才能知道是否真正获得这种利益。这种似乎看得见而又未到手的利益对任何个体都有不同程度的激励。风险激励效应程度的大小，主要决定于许多主、客观激励因素。例如，风险事件带来的潜在发展机会或赢利机会；风险成本小于风险利益的机会与大小；风险被发现和识别的难度与程度；风险事件激发决策者的潜能、创造性和成功欲望的强度等。

3.2 风险约束效应

　风险约束效应可以被定义为：当人们对于风险事件可能的损失所做出的为了回避或抵抗损失的选择以及进而采取的回避行为。一般地说，风险事件所产生的抑制和阻碍作用就是风险的约束效应。构成风险约束效应的阻碍因素可能来自主体的外部，即外部约束，如对于投资者来说，自然灾害的发生、国际政治经济形势的变化，国内社会经济政策的变化、市场竞争程度的加剧等；而有些阻碍因素则可能来自于主体内部，即内部约束，如管理失误、决策失误、职工情绪波动等。

　　正确认识风险约束效应，可以避免在投资决策活动中的盲目性，促使人们在投资时能对投资的风险做出一正确，客观的评价，促使他们充分考虑风险可能带来的损失和负面结果，不只凭主观愿望和一时热情去冒险和蛮干，而应审时度势，量力而行，注意决策的科学性和可行性。同时，强调风险的约束效应不应一味产生对风险的恐惧心理，只看到风险的损失一面，会使人们只注重风险的负面效应而被动避免，从而失掉某些机会与利益，抑制人和社会的能量释放。

3.3 风险评价

　上面的分析指出，在个体面临风险事件时，风险一方面对其具有激励效应，驱使他为了获取潜在的风险利益而做出某种风险选择；另一方面风险对其又具有约束效应，对他的选择和行为产生某种威摄和抑制作用。这2种效应同时存在，同时发生作用，而且相互冲突、相互抵消。如果激励效应大于约束效应，则该个体会接受这一风险状态，并且，激励效应与约束效应的差距越大，个体接受这一风险状态的积极性就越高。我们将风险激励效应与约束效应相等的风险状态称为个体可接受的最大风险状态。如果风险激励效应小于约束效应，则个体不会接受此风险状态，并且激励效应与约束效应的差距越大，个体对这一风险状态就越厌恶。

　风险激励效应与约束效应相互作用的过程实际上也是人们对激励与约束2种效应进行认识、比较、权衡的过程，即是1个对资产、风险作出评价的过程，在这个过程中人们结合自己的主、客观状况如自有资本量、经验、个人的偏好、价值观和背景等，根据客观存在的特定风险，对风险损失和收益进行评估。因此，同一风险事件对于不同个体产生的激励效应和约束效应不同，不同个体可接受的最大风险状态是不一致的，即个体对于风险事件的评价具有差异性。这种差异性体现在2个方面：一方面体现在不同个体对于同一风险事件的评价可能不同；另一方面体现在随着时间的改变同1个体对于同一风险事件的评价可能会发生变化。

4.金融衍生工具交易分析

　经济活动中的各个主体在经济活动中尽可能地增加自己利益的愿望和行为，被喻为经济学不言而喻的公理。在市场经济下，商品交换本质上是在当事人之间一组权利的相互让渡或交换。按照一般的交易理论，在交易中当交换自愿发生时，活动者获得了利益。这种利益就是交易中的“剩余”。剩余的产生是因为消费(或生产)活动者的2种商品(或产品)的边际替代率(或边际转换率)不相等。交易能进行的根本原因在于交易双方由于主、客观原因而对于同一交易对象有着不同的看法、预期，即对于交易对象有着不同的评价，交易双方都认为能通过交易而使自己的境况得到改善。

　前面的分析表明，在金融活动中，由于不同个体的主客观情况不同，同一风险事件不仅对于不同个体产生的风险效应是不相同的，而且同一风险事件对同1个体在不同时间产生的效应也可能会不同，个体对于金融资产(可以认为金融资产也就是风险资产，下面将之简称为“资产”)的评价具有差异性。故可能有投资者在第一时刻对于某风险事件具有较高的评价去投资拥有它，但可能随着自身情况的变化在第二时刻因对其评价较以前降低而出售它；并且，完全有可能有另一投资者同他的情况恰恰相反，以前评价低而在一段时间后对该资产评价变高而欲拥有它。他们之间就存在进行交换的可能性。

　所以，个体之间存在这样的需求，他们需要通过1种途径形成契约而进行资产交换，以重新配置他们的资产而使他们的状况得到改善。由于拥有资产或投资本质上是投资者拥有将来的收益索取权。因此，资产间的交换是个体间就未来收益的交换，或者说是风险的转移。这种个体间风险资产的交换与消费商品的交换十分相似，个体对不同资产评价不同的交换有可能增加各自的效用。

　　所以，评价的不同或者会直接导致不同投资者投资于同一资产得到不同的边际效用，或者使得投资者投资于不同资产得到不同的边际效用。在有多种可能状态的不确定世界里存在着多种资产，不同投资者根据自身实际情况对资产做出的评价会具有差异性，这意味着他拥有不同资产的边际效用也必然不同。这说明，如果他可以在不同的资产间适当交换，他即可增加自己的期望效用。比如，现假定存在2种资产，某个体拥有2种资产，由于情况的变化可能会导致他对其中1种资产的评价变得较低，他在这种资产的边际效用也必然较低；而他对另1种资产的评价变得较高，他在这个资产的边际效用也必然较高。可能有其他投资者和他的情况相反。那么他们之间将这2种资产的部分或全部收益和风险进行交换就是有利可图的。这种交换契约可以表现为金融衍生工具。这是因为金融衍生工具能对基础金融工具所存在的金融风险进行“解捆”、分解，将基础金融工具中的各种风险分离开来，然后根据需要重新将这一些风险”捆扎”在一起，将一资产复制为其他资产组合，构成新的金融工具，使得风险、收益在交易个体之间进行转移而满足个体的这种需求。例如货币期权和利率期权，借助于转移风险的功能，市场参与者可以根据需要在一定时间内将交易契约中的市场风险抵补掉，使契约风险与市场风险相分离。

5.衍生金融工具的发展前景

2005年6月15日是1个值得纪念的日子，这一天，债券远期交易正式登陆全国银行间债券市场。作为银行间债券市场首次面市的金融衍生产品工具，债券远期交易是央行促进利率市场化，发展资本市场的重大举措。随着人民币债券远期产品正式开始交易，我国金融市场掀开了期盼已久的衍生产品交易大戏序幕，其顺利推出也昭示了我国金融衍生产品市场雏形初具，同时，预示着我国债券市场全面、快速发展步伐的再一次加速

市场参与者众多，既有中资银行，也有外资银行；既有大银行，也有中小银行，还有1家证券公司。首日交易活跃程度比起一年前推出的买断式回购业务明显上升。

债券远期交易将为投资者提供新型盈利模式，投资者可以通过远期交易和即期交易的反向套作，创造出各种利率免疫的投资组合，降低利率风险，获得利润。此外，作为基础性的衍生产品交易工具，远期交易业务有利于培养债券衍生品市场氛围，促使投资者增加对衍生工具风险和功能的理解，从而为日后央行推出更为复杂衍生产品工具创造条件，最终促进金融衍生产品市场健康发展。

债券远期交易推出意义非同寻常

人民币债券远期这一新品种，虽然从定价原理上看并不十分复杂，但是由于债券的远期价格变化将受到人民币现券、资金拆放、债券回购等各个市场的不同影响，因此综合体现出不同交易商、投资者的不同交易行为和市场预期，所以债券远期产品将被动于其他产品的市场变化。

随着市场成员对该产品的了解和使用，债券远期市场波动将会反过来作用到现券市场各期限上的交易债券价格、封闭式回购利率、买断式回购利率和拆放利率等基础市场交易品种价格。这一过程恰好是中国金融市场形成自身定价机制，完善各类产品结构，从不成熟走向成熟的过程，而在这个过程中，“做市商”作为各类市场产品的价格制定者和流动性提供者，将起到至关重要的作用。

在目前国内大型机构投资者对债券进行投资管理手段单一、缺乏风险控制有效工具的情况下，债券远期交易业务的推出，不仅扩大了市场交易品种，提高了市场流动性，而且有效实现了价格发现功能，使投资者对未来的利率走势形成稳定预期。同时，通过债券远期交易逐渐形成的套利机制对于抑制过度投机、防止利率过度波动将具有非常重要的作用，对我国债券市场的发展具有积极意义。就商业银行而言，远期交易业务的推出，有利于商业银行进行主动性债券资产投资，增强债券投资的灵活性，促成商业银行利率风险管理方法从消极承受利率风险到主动对冲利率风险的转变。可以说，债券远期交易为投资者在资产负债管理、流动性管理、利率风险管理等方面提供了新的交易工具，是实现管理手段的较大突破。

目前商业银行普遍存在资产负债期限错配问题，现券市场收益率又不断创下新低，资金比较充裕的商业银行正处于资产增持阶段，而多头的堆积必然导致敞口风险增加，现在债券远期交易使商业银行可以通过在现券市场与远期市场持有相反的头寸来规避风险，在为商业银行提供锁定债券投资收益手段的同时，也有利于维护整个金融市场的稳定。

展望前景形成衍生产品市场

我国债券市场在经过长达一年的上涨之后，投资者的分歧正逐步加大，远期交易可以为投资者提供重要的避险和对冲工具，从而保证市场平稳健康运行，避免2004年上半年非理性下跌行情的重演。从推出时机来看，应该说远期交易适逢其时。

当然，在远期交易业务推出初期，由于其业务流程、风险控制及账户处理存在一定的特殊性，远期交易可能会因为市场参与者缺乏内部管理配套制度而暂受冷落。在远期交易推出之前，就有部分机构认为，远期交易开始时不会很活跃。但首日交易的热闹，令市场振奋。可以预期的是，随着市场环境的逐步成熟和市场配套制度的完善，远期交易将和现券交易、债券回购等交易工具一样，最终成为市场参与者手中的投资“利器”，并由此促进银行间衍生产品市场的长远发展。
短期来看，远期交易提供了“无风险”套利机遇。尤其在业务开展初期，投资者的定价能力很难达到1个较高水平，通过现货和远期的反向操作，以及延伸到多券种的对冲操作，可以寻找到很好的获利机会。此外，还有利于现行市场“换券套利”、“蝶型套利”等交易行为的实施。如现在部分5年期和7年期国债出现了利率倒挂现象，从中长期来看这种现象是难以持续的，但由于目前买断式回购市场不发达，借券较难，往往看到了机会却没有实施的条件，远期交易业务的诞生，加大了这些交易业务实施的可能性。更为重要的是，远期交易有利于跨市场套利。目前跨市场转托管需要2至3天的时间，通过远期交易，可以消除因时间差所带来的价格波动风险，客观上也有利于2个市场定价的统一。如果商业银行能合理地利用该项业务，还可以起到融通资金和平衡税赋的作用。

在首日的债券远期成交中，虽然参与者大多明显以尝试为目的，成交期限偏短，成交量也较小，但随着市场成员对该项业务认识的加深和操作熟练程度的提高，以及投资者科学投资理念的建立，相信远期交易是具备良好市场基础和发展前景的。目前的问题是，市场成员应运用适当的风险评估方法或模型，根据自身业务需要以及对市场风险的合理评估与预测，从债券远期交易中充分实现投资目标。

作为单独领取金融许可证的资金专营机构，兴业银行资金营运中心早在远期交易产品创意之初，就开始了对该交易模式的研究分析，并且在内控制度和外部交易渠道等方面进行了积极准备，因此在结合自身资产管理需求的情况下，该行与工商银行顺利完成了市场首笔交易。兴业银行资金营运中心高级副理李坚宝认为，无风险套利和远期交易单向投机的可能性使得远期交易势必吸引更多的资金和不同类型的机构进入市场，提高银行间市场的活跃度，发现真实的债券收益率曲线。总之，远期交易将推动市场向更深更广方向发展，为不同需求的机构提供不同的舞台，并为其他金融衍生工具的顺次推出奠定基础。

6.衍生金融工具的监管

金融金融工具是一柄“双刃剑”。衍生金融工具的发展，不仅为投资者提供了低成本、高效率的避险手段，而且在国际金融市场上起到了发现幷传播市场价格，提高金融市场进行宏观管理的难度。尤其是在20世纪90年代以来，金融衍生工具交易的恶性事件屡屡发生。1994年7月，巴塞尔委员会和国际证券会员会组织就层联合合发表一份对金融工具交易进行监管的建议性文件，要求这一市场的参与者重视所从事的交易风险，加强内部控制。具体而言，对衍生金融工具交易实行有效的内部控制必须达到以下四点基本要求：

第一，衍生金融工具的加以必须被置于高层管理人员的监督和管理之下。这意味着，首先，虽然董事会成员不必成为衍生产品方面的专家，但必须充分了解有关产品及其风险：其次，高层管理人员必须对从事衍生金融工具交易的范围和所采取的特定政策做出名曲额的决定，并有这人确立完善的内部控制制度。

第二，应建立足以监控、管理和报告衍生产品交易风险与暴露的管理信息系统，特别是明确不同层次的报告制度。包括交易员要向其部门主管作详细报告；部门主管要简明地向最高管理层报告；银行内部审计人员影独立向最高管理层基础报告;银行应按照规定向有关监管当局报告。这些报告应该保证做到使得有关交易所涉及的风险变化能不断地受到监管，要在第一时间、以接受报告者能够理解的方式明确地做出反应和汇报。

第三，应选用具有高素质的交易人员，并明确交易员的权限，包括其职责范围和交易限额；严格实行“双人原则”或所谓“四根原则”，保证做到不同职责的分离、交叉核对和双人签字，等等。同时，应加强内部审计职能，保证银行内部审计部门和人员的独立性，使得他们能够独立地评价控制系统的完善程度、有效性和效率。相应地，也要改变那种过分鼓励交易员冒险的酬金制度，禁止相关人员的收入与交易人员的盈利密切挂钩。

第四，应建立独立于交易部门的风险管理部门，制定合理的衡量市场风险的办法，将各种市场条件下的市场风险量化，并对资金的需求作出预测；应基于与企业信用限额有关的风险暴露对衍生产品的信用风险加以评估；应确保不同政管辖权下的衍生产品交易在法律上是可行的；并且英语其它部门密切联系，监控银行整体风险，保证资本的充足性。

总结，总体来看金融衍生工具正处在1个高速发展的时期，风险与机遇并存。

我们一方面要用衍生金融工具规避风险进行投资，另一方面我们要对交易风险进行有效的监管。

本文标题：金融衍生工具的发展-金融衍生工具的特点
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