一 : 母婴团购网站Zulily凭什么值10亿美元？

 

　　

 

　　Zulily的基础流量目前仅为亚马逊的2.5%　　有报道称，母婴电子商务和团购网站Zulily刚刚在新一轮融资中，凭借5亿美元的年收入获得了10亿美元的估值。

　　科技博客PandoDaily的萨拉·雷西(Sarah Lacy)感觉有点不可思议，所以她比较了其他一些大型电子商务和团购网站过去一年的月独立用户访问量。

　　Zulily的基础流量目前仅为亚马逊的2.5%，而亚马逊是一家市值高达1050亿美元的公司。但Zulily的月独立用户访问量的确远超Gilt Groupe。

　　“从这张图可以看出，只有三家公司超出了行业平均水平：亚马逊、Fab和Zulily。”雷西写道，“后两家公司的估值或许仍然有些激进，但这也有助于解释投资者为何认为他们表现更加出众。”

　　本文编译自businessinsider

二 : 下周347亿元22只解禁股上市--你的股票在里面吗？

下周（11月23日-11月27日）共有22家公司限售股陆续解禁，合计解禁量19.89亿股，按11月20日收盘价计算，解禁市值347.30亿元，较本周解禁市值186.20亿元上升86.52%。[www.61k.com］从限售股解禁类型来看，下周主要的解禁力量来自定向增发机构配售股份。

从解禁市值来看，按11月20日收盘价计算，解禁市值居前三位的是：金安国纪（105.34亿元）、浙江美大（43.91亿元）、金正大（34.88亿元）。 从个股的解禁量看，解禁股数居前三位的是：金安国纪（4.77亿股）、浙江美大（2.3亿股）、中毅达（1.72亿股）。从解禁日期来看，11月23日是解禁高峰期，共有11家公司共计6.38亿股集中解禁，占下周解禁总量的32.08%。

上图是下周解禁股上市的具体情况，建议注意风险，认真核对你的持股名单。

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三 : A股市值突破10万亿美元 仅次于美股

新增市值5.59万亿美元，超日本股市市值总量；总市值飙涨至11.58万亿美元，首破10万亿美元——2015年的A股，注定载入全球资本市场的历史。［www.61k.com]

这一轮牛市的开启，让A股证券化率（股市总市值与GDP的比值）大幅飙升。仅从年初至今，A股总市值已经增长了93.3%，新增部分已经超过了世界第三大资本市场——日本股市。若以2015年中国GDP总值68.1万亿元人民币（预测数）计算，A股证券化率已经高达105.56%。

证券化率较高意味着虚拟经济规模较大，在国民经济中的作用较大。英美等成熟市场资产化率一般都超过100%，新兴市场大约在70%~90%。相比日韩两个邻国，他们均在证券化率突破100%以后出现了股市泡沫的破灭。A股证券化率“破百”，是否是一个预警信号？

A股市值半年接近翻倍

从500亿美元到11.58万亿美元，短短20年间，A股总市值已经产生质的飞跃，跃居全球第二大资本市场，仅次于美国市场。

据《每日经济新闻》记者发现，A股近20年经历两次高峰，一是1999年至2001年之间的牛市，牛市破灭后进入长熊；而始于股权分置改革的2005年至2007年大牛市，让A股总市值达到第一次高峰，随之而来的熊市又让A股跌入谷底；时至今日，A股再度实现突破。

数据显示，在1995年年末，A股总市值只有522亿美元，1999年科技浪潮来袭，A股迎来一次牛市，总市值水涨船高，增至7161亿美元。而随着科技股泡沫破灭，A股又被“打回原形”，市值最低跌至2005年的4927亿美元。

2007年，牛市达到顶峰，当年A股总市值达到惊人的5.25万亿美元，一举奠定中国在全球资本市场的地位。不过疯狂之后，A股2008年惨跌一年，到当年年末，总市值回落至1.95万亿美元，缩水62.86%。

接下来5年时间，A股总市值再未超越2007年。直到2014年，新一轮牛市开启，当年末A股总市值达到5.99万亿美元。

今年以来，随着股指一路上行，A股总市值也在飞速增长。据彭博数据统计，截至上周五收盘，A股总市值突破10万亿美元，达到11.58万亿美元。较去年底增长了5.59万亿美元，新增市值部分就已经超越了日本股市总市值。A股也坐稳了全球资本市场的第二把交椅，仅次于美国的25万亿美元。

而从2008年至今，A股总市值已经增加了9.68万亿美元，涨幅高达500%；同时期的美国股市，则从11.74万亿美元上涨到25万亿美元，涨幅为113%；日本股市同期上涨幅度则为58.38%。值得一提的是，从2015年初至今，中国股市总市值涨幅已为93.3%。

A股最高证券化率123%

在总市值突飞猛进的同时，A股证券化率也在快速攀升。根据中科院年初发布的《2015年中国经济预测与展望》报告预测，2015年中国全年GDP总量为68.23亿元，而A股目前总市值为11.58万亿美元（约合71.89万亿元人民币），证券化率已经达105.4%。

股神巴菲特曾数度表示，任何时候衡量股市估值水平的最佳单一指标就是证券化率，因为总市值增长速度与国民经济增长应当基本一致。根据巴菲特的分析，过去80年，当美国上市公司总市值占GDP的比率在70%至80%时，买入股票长期持有可能会让投资者有相当不错的收益。因此他认为，这一比率的最佳范畴在70%到80%。

《每日经济新闻》记者发现，虽然美国股市证券化率常年维持在100%以上，但纵观美国几次股市泡沫时期，其证券化率都大大高于平均水平：美国股市的证券化率在1999年达到巅峰——近200%；2000年，美国股市的证券化率依然高达183%，随之而来的便是互联网泡沫破灭。代表高科技的纳斯达克指数随后从2000年的最高5132.52点，下跌到2002年的最低1108.49点，2年跌去近8成。而在2007年，房地产泡沫与信贷泡沫爆发之际，美股的证券化率也飙高至135%。

韩国和日本在历史上也都曾出现证券化率超过100%的情况。韩国在2007年、2010年和2012年三度超过100%，但其他年份的平均比值在80%左右；日本在2005年到2007年的三年间超过100%，2007年之后则大幅回跌至平均65%左右。

从A股自身发展历程来看，几次大牛市期间，证券化率也达到高位。2007年4季度时，A股的证券化率达到123%的历史峰值；2009年4季度，则跌到71.5% 不过与发达国家有所不同的是，我国股市的流通市值占比仍相对较小，仅为总市值的三分之一左右。当大多数股票处于不能流通状态时，股市充当经济“晴雨表”的作用难以完全体现，所以实际的证券化率并没有那么高。反观国外，大多数成熟资本市场都基本处于全流通状态。（编辑：何蓉）

扩展：美股总市值 / 美股市值排名 / 美股市值

四 : 中国股市擅长制造奇迹——美国股市总市值25万亿美元

和评：中国股市擅长制造奇迹——熊市死的透彻，总市值/GDP低于0.4，这一轮空前绝后的超级牛市也会疯的无与伦比，总市值/GDP高于2.0的可能性不小。

A股市值逼近10万亿美元今年增量相当于日本股市

2015-06-06 09:39:35　来源: 华尔街见闻(上海)

中国股市擅长制造奇迹。

在经历多轮暴涨之后，A股当前市值逼近10万亿美元。截止周四收盘，A股上市企业总市值为9.6万亿美元。彭博社追踪的数据显示，A股市值仅在今年就增加了4.7万亿美元，几乎相当于整个日本股市的总市值。日本股市总市值5.1万亿美元，美国股市总市值25万亿美元。

随着散户暴增、资金疯狂涌入，上证综指过去一年飙涨了146%。本周，沪指累计上扬8.9%，创今年最大周涨幅，并自2008年以来首次重返5000点。

与此同时，中国上市公司市值也呈现爆炸式增长态势。中国上市公司市值管理研究中心5月30日发布的《2015年度中国上市公司市值管理绩效评价报告》显示：A股市值百亿元以上的公司1010家，千亿元以上公司达77家，万亿元以上公司6家，而市值十亿元以下的上市公司绝迹。

中国股市令人难以置信的涨势使得投资者似乎完全不介意股市与经济基本面严重悖离的事实。华尔街见闻提及，德意志资产和财富管理公司新兴市场负责人SeanTaylor表示，中国股市与基本面悖离的程度过去20年都不曾见过。而疲软经济数据的唯一作用，似乎就是激发出市场对于政府推出更多宽松措施而预期，而这又成为刺激股市继续上扬的推动力。

在瑞穗证券亚洲区首席经济学家沈建光看来，中国股市过去一年的暴涨是个“巨大的意外”，因为就在暴涨之前，它还是全球最廉价的股市之一。“我们想问的是：这究竟是不是一个纯粹的泡沫，或者经济能否赶上来。”

上证综指当前市盈率大约为25倍，而就在数月之前，其市盈率还徘徊在9.6倍左右，彭博社文章称至少是1998年以来的最低水平。深证成指市盈率为75倍左右，为MSCI新兴市场指数（MSCIEmerging Markets Index）市盈率的五倍之多。

彭博追踪的数据显示，按照月度GDP计算，中国当前GDP增速接近2009年以来的最低水平，零售销售增速为2006年4月以来最慢，固定资产投资增速最少是15年最慢。

而上述《2015年度中国上市公司市值管理绩效评价报告》也明确显示，与2014年度相比，上市公司价值创造指标的得分非但没有上升，甚至还略有下降。报告指出，这说明上市公司在经营水平、盈利能力以及产业升级转型等方面依然有诸多不足，需下力气改善。

A股市值逼近10万亿美元 今年增量相当于整个日本股市

来源： 凤凰财经　 2015-06-06 14:01:16

　　6月6日消息，在经历多轮暴涨之后，A股当前市值逼近10万亿美元。截止周四收盘，A股上市企业总市值为9.6万亿美元。数据显示，A股市值仅在今年就增加了4.7万亿美元，几乎相当于整个日本股市的总市值。日本股市总市值5.1万亿美元，美国股市总市值25万亿美元。

　　随着散户暴增、资金疯狂涌入，上证综指过去一年飙涨了146%。本周，沪指累计上扬8.9%，创今年最大周涨幅，并自2008年以来首次重返5000点。

　　上证综指当前市盈率大约为25倍，而就在数月之前，其市盈率还徘徊在9.6倍左右，至少是1998年以来的最低水平。深证成指市盈率为75倍左右，为MSCI新兴市场指数(MSCIEmerging Markets Index)市盈率的五倍之多。

　　数据显示，按照月度GDP计算，中国当前GDP增速接近2009年以来的最低水平，零售销售增速为2006年4月以来最慢，固定资产投资增速最少是15年最慢。

　　分析

　　计算机行业市值增幅最大

　　从行业的角度分析，市值排名前十的行业依次是银行、非银金融、机械设备、化工、医药生物、采掘、计算机、房地产、公共事业及交通运输。其中，银行业共计16家公司，以总市值9.4万亿元续登首位宝座。但值得注意的是，该数据较5月1日的9.65万亿元环比减少2.59%，这意味着银行业总市值在单月内蒸发超过2500亿元。

　　此外，论6个月内市值增幅最大的行业，计算机则当之无愧。该行业的市值由去年12月初的1.28万亿元持续攀升，截至2日收盘，已经达到近4万亿元，环比增长了195.31%，目前位列行业市值排行榜第七名。

　　山西证券（002500）发布研报指出，短期利空消息面不足以动摇“宽货币、强改革、居民资产重配”的牛市根基，政策层面呵护慢牛的意图依旧明确，坚持中长期牛市判断不变。

海外市场对A股达成共识:还会涨 看好中资保险股

2015年06月06日13:20新浪财经　　澎湃新闻记者 徐庭芳

　　A股持续上涨，令对中国股市一向“矜持”的海外媒体《巴伦周刊》和《经济学人》也正转变态度，他们观察着A股上涨，一起感叹：泡沫最终还是破灭；但在破裂之前，仍将持续膨胀。

　　6月5日，法国巴黎银行首席亚洲经济学家RichardIley在《巴伦周刊》网络撰写《中国股市泡沫还能持续多久？》一文。文章表示，此次A股暴涨的根本原因似乎只是杠杆的利用，而泡沫最终还是破灭。

　　不过，在破裂之前，仍将持续膨胀。文章提出了几个泡沫持续的理由：

　　(1)A股可能很快被纳入全球性股指，机构购买的强大动力将在一段时间内支撑散户的狂热。

　　(2)数据显示，深证综指目前的市盈率超过66倍，而2008年泡沫高峰时期的这一数字为75.8倍。

　　文章提出，股市泡沫破灭对中国宏观经济的影响甚微。因为相比信贷和楼市泡沫，股市泡沫的危害性更小，就信贷和楼市而言，其长期债务的持续，决定了它所带来的影响也将更为长久。

　　该文提出，中国正在努力阻止楼市和信贷市场泡沫破裂，因而会通过监管政策维持A股的涨势。

　　投资者应该在泡沫中买什么？6月4日，《巴伦周刊》网站还刊发了一篇名为《专业投资者看好中资保险股》的文章。文章称，虽然保险股估值高于半年前的水平，但根据一些指标衡量，估值似乎并不太高，可能会进一步上升。

　　巴伦周刊援引摩根大通(JP Morgan)分析师MWKim的话称，中国四大寿险公司的股价是其内含价值的1.66倍；跟历史数据相比并不高。而且，文章引用市场专家的分析称，与外国保险公司相比，中资保险公司的内含价值计算方式更加保守。

　　具体该买什么保险股？中国平安是摩根大通分析师Kim的首选股。事实上，巴伦周刊自去年11月以来一直看涨中国平安。巴伦周刊最新文章还提出，若单就估值和增长数据来说，中国太平似乎是四大寿险企业中最具吸引力的一家。

　　何时是购买中资保险股的好时机？巴伦周刊称，鉴于中国平安和中国太平股价在过去一周左右时间都出现下跌，现在可能是中期业绩发布期到来前的入市好时机。摩根大通的Kim写道，相信在8月份强劲业绩发布前，增持中国平安等高质量股票是值得的，因为强劲的业绩会推动这些股票在2016年下半年上涨。

　　关注中国股市的不仅是《巴伦周刊》。《经济学人》5月30日刊发文章《中国股市泡沫飞溅》。文章称，A股可能会在某个高位崩盘，但准确的时间无法估计。近期大型城市的房地产市场再次升温，似乎也说明一些警示信号正在逐步显现。但即便如此，A股泡沫破灭对中国经济的影响仍将有限，因为中国股票市场占整体经济的比重较小，其流通的市值仅为GDP的40%左右，对比发达国家，这一数字一般高于100%。

　　《巴伦周刊》(Barron's)隶属于默多克新闻集团，作为专业财经周刊，帮助美国专业投资者及机构投资者把握金融市场发展方向，其以准确的判断和透彻的分析闻名于市场。《经济学人》是一份由伦敦经济学人报纸有限公司出版的杂志，读者定位为高收入、富有独立见解和批判精神的社会精英。

　　以下是澎湃新闻记者徐庭芳翻译的巴伦周刊和经济学人相关报道全文：

　　1.《巴伦周刊》：中国股市泡沫还能持续多久？(发表于6月5日)

　　中国A股市场仍未见顶。

　　截至当前，上证综指今年已经上涨约52%，较去年同期上涨了140%以上。深证综指(较易产生泡沫的地方)的规模较小，但涨幅更大，今年以来上涨了115%，较去年同期上涨185%。

　　可见，中国股市仍是全球范围表现最佳的资产。

　　然而，这一波行情上涨幅度之大、速度之快，也被市场称作“投机泡沫”。

　　对于泡沫的定义是，资产价格幅度变化持续增大，并且无法用基本面进行判断。

　　当然，股票基本面取决于该公司收益。值得注意的是，A股暴涨的同时，中国的国内生产总值(GDP)增幅却在稳步下调，企业利润维持下降。

　　经济学家金德尔伯格(CharlesKindleberger)对泡沫的定义更为明确——“是指资产价格在一个区间内不断上涨直至破灭的过程”。换句话来说，只有破灭后，才能证明这是一个泡沫。

　　具体来看，资产价格泡沫拥有几个关键的特征。学者熊伟(音译。清华大学经管学院官网信息显示，熊伟是普林斯顿大学金融系教授，他于2001年获得了杜克大学金融学博士)将其总结为4点∶

　　1. 泡沫通常伴随著技术或金融上的创新；

　　2.伴随著投资者交易量的剧增、新兴投资者交易的活跃；

　　3. 容易受到资产供应增加的影响；

　　4.泡沫的破灭毫无预警。

　　可见，第三个特征表明，那些认为“A股暴涨会影响二级市场发行交易从而有助于降低杠杆”的想法是不切实际的。

　　相较下，第二个特征的表现尤为明显。近期，A股市场成交额的增长令人乍舌∶据统计，2007年-2013年间，A股日均成交额不到人民币2000亿元，而去年至今，A股成交额先是破万亿大关，紧随其后突破2万亿元。

　　与此相对应的是，新增股票账户数量也随之激增。2010年-2014年上半年，A股新增账户平均每周不到20万个，而在在当局允许开设多个账户之后，上周新增A股账户的数量达到了创纪录的450万个。

　　值得玩味的是，熊伟给出的第一个特征很难识别。因为近年来中国并没有出现明显的科技、金融或宏观领域的创新，进而引发此轮A股上涨。

　　在中国股市曾经出现过的投机性泡沫和信贷泡沫中，铁路、无线电技术、互联网、资产证券化、管理模式优化、生产技术甚至奥运会都曾是泡沫出现的原因。而此次A股暴涨的根本原因似乎只是杠杆的利用。

　　自去年夏天A股一路“高歌猛进”以来，股市保证金融资规模的增幅已相当于GDP的3%，并且正在向3.5%前进，这一数据已然超过了同样创下历史纪录的美国股市。

　　正如金德尔伯格定义的那样，泡沫最终还是破灭：但在破裂之前，仍将持续膨胀。而此次牛市中极端依赖杠杆的特点也预示着泡沫破灭的必然性。

　　上述的第三个特征也与之相关∶由于通过融资融券买入是推动股市上涨的关键因素，市场必定对与之相关的政策非常敏感，任何限制融资规模增长的举措都可能导致股价的下跌，而且很有可能是暴跌。

　　既然泡沫终将消失，那关键问题是泡沫还可以持续多久，这一问题没有绝对的答案；由于其内在天然的非合理性，泡沫通常比预期来的长久。

　　有学术研究指出，全球金融资产规模的强劲增长以及机构资产管理公司的购买力上升或将影响泡沫持续的时间。市值在基准指数中所占的权重巩固了买入趋势，而这很可能会进一步推高泡沫。特别是A股可能很快被纳入全球性股指，机构购买的强大动力将在一段时间内支撑散户的狂热。

　　不过，成交额趋势、融资规模以及估值的增加意味著股市距见顶不会太远了。数据显示，深证综指目前的市盈率超过66倍(中值为108倍)，而2008年泡沫高峰时期的这一数字为75.8倍。

　　好消息是，尽管泡沫的破灭不可避免，但对中国宏观经济的影响甚微。因为相比信贷和楼市泡沫，股市泡沫的危害性更小，就信贷和楼市而言，其长期债务的持续，决定了它所带来的影响也将更为长久。

　　中国正在努力阻止楼市和信贷市场泡沫破裂，因而会通过监管政策维持A股的涨势。

　　可见的是，一旦股市大跌，宽松的货币政策将出现一定程度上的反转，而这一持续数月的宽松货币环境已然有效帮助中国经济在短期内企稳。

　　更为重要的是，股市的繁荣似乎对GDP中服务业产值产生了直接的积极影响。虽然一季度GDP数据显示，服务业产值名义增长率同比降至9.6%的历史低位，但若非金融服务业产值同比(比上年同期)增幅超过20%(得益于A股泡沫)，服务业产值增幅或许只有7.4%。

　　因此，A股泡沫破灭或将进一步压缩名义经济增长程度，同时进一步减缓市场中的现金流增幅，而这才是对中国经济最大的挑战。

　　2.《巴伦周刊》：专业投资者看好中资保险股(发表于6月4日)

　　在摆脱了去年的持续低迷之后，中国保险类股迎来了股价的不断攀升。

　　今年以来在香港上市的中资股涨势可观，恒生中国企业指数涨18%，看起来似乎古板乏味的保险股涨幅更大。在香港上市的中国四大人寿保险企业中，中国人寿、中国平安、中国太保和中国太平自去年12月以来的平均涨幅高达45%。

　　中国货币政策的放松正在使得保险行业更具魅力。许多分析师认为，随著日益富有的中国消费者购买寿险和健康保险等产品，保险业未来数年将会出现稳定的增长。

　　目前中国政府寻求到2020年将国内保险市场规模从目前占GDP的3%扩大至5%，预计未来数年保险业年增速将达到18%。

　　此外，降息举措应会提振险企高收益储蓄产品的需求，并且增加他们固定收益权重较高的投资组合的回报，因此险企将会从中受益。与此同时，航空租赁等新业务线也会提供额外的增长动力。

　　尽管保险业的光明前景为投资中资保险股提供了强有力的理由，但股价的大涨已经引发疑问∶现在是否是向该类股投入新资金的良机。

　　虽然保险股估值高于半年前的水平，但根据一些指标衡量，估值似乎并不太高，可能会进一步上升。

　　摩根大通分析师MWKim称，考虑到增长前景强劲，该行认为保险股估值并未过高。当前股市中很多基本面更差的公司估值已突破历史高位，保险股的估值则回归至五年平均水平附近。中国四大寿险公司的股价是其内含价值的1.66倍；该指标是衡量保险公司净资产加上未来预期利润的一个重要行业指标。相比之下，五年平均水平为1.68倍。此外，10年平均水平约2.2倍，这10年的时间包括了全球金融危机时期。

　　备受推崇的对冲基金FarallonCapital的赞奇(RaymondZage)是一位积极主张投资中国保险类股的市场专家。赞奇周三在香港Sohn大会上发表演讲时称，与外国保险公司相比，中资保险公司的内含价值计算方式更加保守。

　　他估计，中资保险公司内含价值隐含的折现率为11%，高于美国和欧洲保险公司中高个位数的折现率水平。尽管围绕未来收益透明度的担忧增大是折现率较高、较为保守的理由，但赞奇预计，随著中国保险行业逐渐成熟，折现率将会下降。折现率降低将推动内含价值上升，假定倍数保持不变，将意味著股价上涨。

　　虽然中国保险行业有望取得强劲增长，但投资者需要注意四大寿险公司中每一家公司在争夺市场份额方面的表现如何。行业领头羊中国人寿过去几年的市场占有率持续下滑，因为规模较小的竞争对手积极利用代理分销渠道来争夺市场份额。

　　尽管中国人寿的新业务增速放慢，但该公司股价相当于内在价值的1.8倍，高于其规模较小的竞争对手。较低的估值以及市场份额的增长提升了中国人寿竞争对手们的吸引力。

　　中国平安是摩根大通分析师Kim的首选股，他对该股的评级为增持，目标价为150港元，暗示该股有33%的上涨空间。Kim看好中国平安创纪录的收益前景以及该公司资产负债状况的改善。中国平安当前股价为112.8港元，相当于内在价值的1.7倍左右，新业务增速达到26%。Barron'sAsia自去年11月以来一直看涨中国平安，当时该股股价仅为62港元。

　　单就估值和增长数据来说，中国太平似乎是四大寿险企业中最具吸引力的一家。该公司股价与其内在价值相一致，但新业务增速达到29%。接受FactSet调查的分析师给出的中国太平目标价为35.13港元，较该股当前价格30.70港元高14%。

　　鉴于中国平安和中国太平股价在过去一周左右时间都出现下跌，现在可能是中期业绩发布期到来前的入市好时机。摩根大通的Kim写道，相信在8月份强劲业绩发布前增持中国平安等高质量股票是值得的，因为强劲的业绩会推动这些股票在2016年下半年上涨。

　　3.《经济学人》：中国股市泡沫飞溅(发表于5月30日)

　　如果你是一名普通的中国工人，在过去的一年里，你可以选择通过辛勤工作谋生赚钱，或者是投资股市，然后躺在沙发上数钱。

　　过去一段时间，中国开启了一轮“百年一遇”的牛市。内地最大的股市指数沪深300指数在过去一年中翻了一倍多。而相较于涨幅高达两倍的创业板，就显得没那么回事儿了；更不用提跟在创业板上市的在线教育公司全通教育相比了——自2014年挂牌上市上市起至5月中旬，全通教育的股价上涨了13倍。就连该公司的高管都向投资者预警，警惕“盲目炒作”。

　　个股高估值的迹象随处可见。由于大多科技企业选择在深交所]上市，该市场股票的平均市盈率已达64倍；其中中小板的股票平均市盈率是80倍(对大多数股票来说，市盈率超过25倍就已相当昂贵)。

　　目前创业板的股票交易价格接近于2014年盈利的140倍，这与当年美国纳斯达克科技股泡沫最疯狂时候的估值相当。而同时在香港和上证所上市的股票，其交易溢价已达30%，接近4年来的最高水平。尽管现在内地资金投资香港市场股票已经很容易了，但是在内地，有些股票的价格仍是其港股的两倍。

　　那些散户投资者，通常被称作牛熊双市里的“博傻者”，他们还在汹涌入市。数据显示，仅4月单周，股民新开户数量就已达到400万。一项研究表明，有超过三分之二的新股民教育水平不及初中。那些将自己包装成高科技公司的建筑公司们眼看自己的股价翻了一倍。

　　显然，股市飙升地太疯狂了，在某个点位会随时崩盘。准确的时间难以确定，但是一些警示信号正在逐步显现。

　　近期，名为汉能薄膜和高银地产的两家香港上市企业，其股价就经历了一轮暴跌，这或许是问题出现的早期迹象。与此同时，大型城市的房地产投资市场升温，这很可能导致投资者将资金从股市撤离转而投向房市。

　　即便是中国监管层也对风险做出了警示，此前每当市场出现调整信号时，他们都只是鼓吹股价将冲得更高，而不是提出警告。

　　然而，与其猜测股价何时会崩盘，更重要的是如果崩盘、将对经济会产生多大的影响。矛盾的是，在对经济方面这一长期的影响比短期影响更甚。

　　可以肯定的是，对某些人来说，短期内会很痛苦。因为市场一旦崩溃，无论是机构还是个人的激进投资者，都将深陷麻烦。许多中国人都在借钱炒股，融资(即投资者从券商那里借钱并为股价的反向变动提供额外担保的机制)总额在过去一年中达到了两万亿元(3250亿美元)。

　　据瑞士信贷估计，若加上其他形式的债务融资，依靠融资融券买入的股票市值已经达到了总市值的9%，相比大多数发达市场的这一数字高出5倍。

　　即便如此，中国股市泡沫破裂对经济所产生的影响将不会像美欧市场那样强烈。由于中国股市占GDP总值大约40%，泡沫严重的创业板市场则为GDP的10%不到。相比大多数发达市场，这个数字一般都高于100%。因此，股市泡沫破裂对中国经济增长的影响并不如想象中那样重要。

　　很多观点认为，股市大涨将进一步带动消费，因为投资者获益了。但事实上，中国家庭投入股票市场的钱不到总体资产的10%。

　　股市的逆转机制也会适当减弱崩盘的影响。由于港股市场没有所谓的“断路器”机制——规定股价上涨或下跌范围，这也是导致汉能薄膜和高银地产股价巨幅震荡的原因。

　　而内地市场对股价的每日涨跌幅度设有10%的限制，这也意味着即使有所下调，也是以长期、缓慢的螺旋形式存在，而不是令人眩晕的断崖式下跌。

　　更大的隐患在于，股市崩盘可能会使得中国股市长期萧条。历史总是惊人相似。自2007年中国股市崩盘之后，股价盘旋停滞了近7年。投资者们逐渐失去信心，监管层放缓政策，甚至一度冻结了新股的发行。

　　类似的寒意如果再次发生，将使得中国经济付出更大代价，有两点原因：

　　首先，近年来中国经济过分依赖举债：债务总量占GDP的比重已经从2008年的150%上升至当下的250%。同时，为了使企业融资渠道多元化，减轻深受不良贷款重压的银行体系的负担，鼓励发展股市进行融资成为必要，这将进一步加大崩盘的影响辐射范围。

　　第二点，崩盘将会减缓金融市场化步伐。近年来，中国的监管层在金融市场化方面取得了令人瞩目的进步，例如，放开了银行的贷款利率和储蓄产品的浮动利率，放松了资本管制。而一次崩盘很可能会使监管层却步，阻止其推行更多的市场化政策。

　　这显然是错的。为使中国股市真正站稳脚跟，监管层需推行更多的市场改革措施，而不是减少。比如，让卖空变得更容易，则悲观的投资者能给不断攀升的股价施加压力；给内地投资者更多进入国外股市的机会，那会减少中国本土市场的投机资金；加快公司上市进程，使更多股票满足不断上涨的需求。否则，资金就只能在现有的股票池中逐利。

　　中国不可能消除其资本市场中的疯狂涨跌，但是可以通过改变现有的扭曲机制，使之更为平衡。

　　4.《巴伦周刊》：创业板泡沫会终结中国牛市吗？(发表于5月31日)

　　中国的纳斯达克——深圳创业板，正让一些人皱起眉头。

　　去年一年，创业板指数的回报率达到200%，今年迄今的回报率也已达到150%。目前，创业板指数的估值是其历史收益的117倍。即便以未来收益为基础来衡量，创业板60倍的市盈率也显得昂贵。创业板最大的两只成分股——东方财富和乐视网)的估值均达到历史收益的300倍和预期收益的200倍。

　　高盛(GoldmanSachs)在上午的一份报告中，将创业板与众所周知的上世纪90年代末互联网泡沫相提并论：

　　在美国，纳斯达克的表现远远超过标普500指数，美国小型股的绝对估值以及小型股与大型股(或科技股与非科技股)相比的相对估值与今天的创业板具有一定的可比性：小型股的历史市盈率达到100倍，预期市盈率为60倍。根据基于收益的估值方式来评判，小型股的预期及历史市盈率是大型股的三至五倍左右。

　　暂且不论对于创业板估值的强烈担忧——创业板的升势令所有人始料未及——高盛眼下担心的是，中国政府将开始打击创业板的投机交易。毕竟，市场中有大量散户投资者。创业板中散户投资者的比例为75%，远高于上海市场的47%和深圳主板市场的63%。在创业板，股票的平均持有时间仅为17天。

　　如果创业板泡沫破灭，会不会拖累中国股市的其他板块？

　　高盛认为，创业板对整个大盘的影响不大。

　　首先，创业板规模较小，总市值只相当于上交所股票总市值的10%。2000年3月时，纳斯达克市值相当于纽约证交所股票总市值的60%。

　　其次，中国创业板走势具有较大独立性。创业板与沪深300指数之间的回报相关性还不到30%，从统计学角度看，创业板泡沫破灭不大可能蔓延到其他板块。

　　第三，总体来看，A股市场的估值还不算太高。目前A股基于远期收益的市盈率为17倍，不包括银行股的市盈率为23倍。高盛分析师KingerLau和研究团队在报告中写道，高盛的股息贴现模型也暗示中国A股估值处于合理水平，相对于高盛的长期增长预期并不显得过高。

　　5.《巴伦周刊》：中国牛市还能持续吗？(发表于5月29日)

　　中国显然正在设法将股市投机这个妖魔装回瓶子里，而这个妖魔对此有些恼怒。

　　去年年底，中国政府号召投资者重返股市，这推动中国股市大幅走高，过去六个月上证综指已经攀升88%。可以理解，中国政府现在或许已开始担心，他们释放了一个像迪斯尼动画片《阿拉丁》中可变身巨大搞怪精灵一样的妖魔。

　　由于中国的房地产价格出现下滑，对于政府放宽证券交易账户开立规定并推出融资融券交易的举措，中国投资者纷纷抓住机会入市炒股。

　　据彭博公布的数据，截至5月27日，中国券商已经借出人民币2万亿元，融资余额在一年时间里增长了四倍。正如去年年底时的做法一样，中国政府已经向券商发话要求为市场降温。在过去一周，已有五家券商提高了投资者融资融券交易的保证金比例。

　　再加上即将到来的23只新股申购预计将冻结人民币4.9万亿元资金，这些因素共同导致上海股市周四大跌6.5%。

　　但也不必为此难过：此次下跌令上证综合指数回到一周前的水平，在那之后该指数开始了一轮幅度11%的涨势，并创出2008年1月以来的最高水平。

　　不过市场关注点似乎已经转移到了深圳市场。在深圳股市上，作为中国经济改革主要参与者的国有企业的主导性较弱。自从本专栏5月19日提出这种趋势转变以来，深证综合指数累计上涨7.4%，涨幅高于上海股市的4.6%。

　　虽然目前还很难断定中国股市何时能够重新企稳，但似乎可以肯定的是，A股及H股的涨势仍未结束。

　　就像法国巴黎银行策略师ManishiRaychaudhuri指出的那样，现在多数分析师承认，中国股市的走势已与经济基本面状况脱钩。中国现在的目的显然是利用股市来帮助重振经济，同时尽量避免股市重蹈房地产市场泡沫的覆辙。提振股市有助于修复企业的资产状况，也势必会令消费者感觉更加富有，从而增加支出。

　　中国股市将会享受境外利率上升的好处。大陆不仅为向香港的海外投资者开放内地股市而推出了沪港通，而且还将从7月1日起启动大陆和香港基金互认计划，从而使内地基金可以吸引海外投资者的资金。反过来，中国投资者也将能投资海外基金，花旗(Citigroup)认为这会继续促使大陆资金流向香港市场。

　　中国正在缓慢而持续地开放资本账户，这使得中国A股被纳入了富时(FTSE)全球指数。这可能推动一些资金流入中国股市，不过如果MSCI(MSCIInc.，MSCI)下个月的评估决定将A股纳入该公司的新兴市场指数，则将促使规模更大资金流入中国股市。

　　尽管中国股市上涨令许多中国股票的估值已经显得过高，但瑞银还是敦促投资者继续关注股票的质量。该行策略师SteveYang青睐基本面相对强劲的公司，认为这些公司将从经济改革中受益，比如深圳机场、峨眉山(000888.CN)、上海医药、新华医疗和大秦铁路等。

中国股市：已经疯狂，但刚开始

编辑者言－－张志雄 2007年2月14日

2005年7月，我与Q先生有过一次对话，当时他认为是卖掉房子买股票的好时机，并认为万科与招行是内地最值得投资的两只股票。到2006年年底，这两只股票已翻了近三倍，仅在2006年，万科上涨了258.22%，招行上涨了207.4%，同期上证指数上涨了130%。 　　最近，我与他聊天，商讨目前的市场状态及投资策略。Q先生的判断是，内地股市已经疯狂，但只是疯狂的开始。任何泡沫都有一个形成、扩张、急剧膨胀然后崩溃的过程，由于泡沫刚形成，我们仍可以持股观望，当然没必要与泡沫共舞，只不过自己始终留一份清醒罢了。 　　一般来说，随着泡沫越吹越大，股价会越来越迅速地攀高，最后的速度和幅度让人难以置信。Q先生告诉我，他1999年曾以每股2港元的成本买入联想集团股票，但在2000年年初不到三个月的时间，联想就从20港元/股左右上涨到70多港元/股，但真正的奇迹是它仅用了三天时间，就从30多港元/股涨到70多港元/股，其中的2000年3月7日一天，联想集团就上涨了64.31%。由于A股市场长期以来都是每天只能涨10%，已难以想象香港市场没有涨停板的情形。不管怎么说，一只股票一天上涨近65%，当时的人们一定会瞠目结舌。最近的一个例子是2006年12月27日，也是在香港上市的中国网通，一天上涨近31%，该公司不得不出来澄清有关收购联通的传闻。按理说，收购方中国网通应该跌价才对，市场却以大涨回应，这都说明包括香港股市在内的中资股已然疯狂。 　　我查了一下联想集团的资料，2006年12月29日它的股价也就是3.16港元/股，以复权价计算，联想在2000年3月9日的最高价是16.45港元/股。也就是说，6年半过去了，当年在最高价追进的投机者损失仍有80%。其实，2000年2月2日，联想也只有6港元/股（复权）啊。如果从最高点的16.45港元/股倒推一年，1999年3月9日的联想才0.81港元/股（复权），一年内竟上涨了20倍。 　　近来，有位内地基金经理洋洋得意地告诉Q先生，“我们内地投资机构终于从香港市场那儿夺回定价权了，像中国工商银行A股已超过H股的股价了。”我们听后都大笑，有这种水平的基金经理，股市不出现大泡沫才怪。截至2006年12月29日，以市值计算，中国工商银行、中国银行和建设银行已进入世界十大银行股之列，中国工商银行已超越美国银行和汇丰银行，晋升为全球第二大市值银行，中行也超过日本三菱UFJ金融集团，跻身全球六大。由于排名第一的花旗集团（2,740亿美元）与工行（2,142亿美元）差距不大，只有10%多一点，后者要成为世界第一是很容易的，当年日本的银行也不是世界第一嘛，呵呵（引用网络上流行的笑容）。问题是世界第一的市值能持续多久，还有更重要的是，工商银行真的比花旗、汇丰和美国银行卓越？我们没必要去问央行行长周小川，答案不言自明。 　　看看曾经大泡沫过的日本，温故知新，有好处。1987年10月30日，日本东京股市总市值以26,700亿美元超过了22,500亿美元的美国股市成为世界第一。但这疯狂刚开始，因为1987年12月11日，日经指数仍是12,900点，一直上升到1989年12月26日的38,915点，市值是36,000亿美元，是当年GDP的146%，市盈率72倍。但从1989年12月26日的最高点急跌至1990年8月，已下跌了40%。十三年后的2002年2月底，日本股市市值只余20,700亿美元，仅是日本GDP的52%，但同日的美国股市市值已是84,800亿美元，是同年GDP的78%，要知道此时美国也已经进入科网泡沫后的低靡期。而日经指数真正见底是2003年上半年，下挫到二十年新低的8,000点。 　　在大泡沫时代，世界十大银行，日本竟占了八位，全部是评分AAA级。直至1993年美国《财富》杂志世界银行排名，以资产额论，前二十一名，日本仍占了十七名，也就是世界大银行中超过八成是日本银行。一至五名的富士银行、第一劝业银行、住友银行、三和银行、樱花银行，资产全部超过5,000亿美元。汇丰当年排名第十六，资产仅3,000亿美元，美国花旗银行根本进不了榜。如果以股东权益（或股票市值）排名，前二十一名中，仍有五成以上是日本银行，占十一家。世界第一的安田信托，股本超过500亿美元，是排名第二的住友银行的2.3倍。美国银行和花旗银行排在第九和第十一，汇丰以138亿美元排名第十二。十年后的2003年5月底，全球银行都发生了天翻地覆的变化，美国的银行早可跨州购并，花旗银行与旅行者保险等合并，成为全球市值最高的银行（2,300亿美元），比1993年的140亿美元股本，增加了16倍之多。美国银行的名字保存下来，但经合并已人事全非，市值有1,100亿美元，也是当年的6倍。汇丰也经收购英国米特兰、法国商业银行等一连串行动，市值达1,700亿美元，十年翻了9倍。日本银行界的十年合并，资产额也是愈并愈大。由1993年世界第一的富士、第二的劝业和第八的日兴银行组成的瑞穗银行，资产额已比当年三家的资产总额缩水15%，可叹的是市值已从1993年的525亿美元缩水至61.5亿美元，幅度达82%。最为幻灭的是1993年全世界市值第一的安田信托，已变成了瑞穗集团的一分子，别说世界排名，市值已不在日本上市一百大之内了。由住友和樱花银行组成的日本“第二大银行”住友三井，2003年市值只有94亿美元，缩水四分之三。由三菱、东京和三菱信托所组成的“第三大银行”，市值是230亿美元，是日本银行界最高的，但只是同日的汇丰市值的五分之一。日本第四的日本联合金融的市值更弱，只有47亿美元。 　　北京大学光华管理学院的教授MichaelPettis在2007年1月17日的华尔街日报中文网站上仍然认为，目前中国的银行实际上大多资不抵债。他引用了惠誉国际评级在2006年11月的一份对中国银行业的不良贷款总额评估报告结论，假设不良贷款回收率为30%（其实中国银行业的平均回收率仅为20%左右），中国银行业的未兑现损失总额为2,500亿美元左右，比它的资本与准备金的总和高三分之一以上。这个计算没有包括过去两年贷款飞速增长所产生的不良资产估计值。中国的贷款额在2006年上半年就增长了10.2%。大多数分析人士认为，这种极快的贷款增长必将导致不良资产的大幅上升。惠誉的数据没有包括由资产管理公司通过低息债券收购的3,000亿美元的不良贷款，如果按市价核算，这笔债券中还应该包括10%-15%的冲减。把所有这些调整都考虑在内之后，中国的每一家银行的负债实际上都已超过了资产的真正价值。 　　这种认为中国银行股无内在价值的看法，一家之言吧。不过，Pettis举的一个例子值得注意。1990年至1992年间，墨西哥共有18家国有商业银行全部实行了私有化，当时该国刚从近十年的经济危机中走出，投资情绪过于乐观。尽管从技术上说，几乎所有银行都已经无力偿债，但它们却平均卖出了账面价值3倍以上的价格——鉴于当时全球的利率水平比现在高出许多，这个幅度的确很大。这些银行的估值标准甚至超过了世界上一些最大的银行，如墨西哥最大的银行Banamex的价格与账面价值达到了墨西哥最大的债权人花旗银行的近两倍。到1998年，Banamex的股价却差不多只有其账面价值的一半，不良贷款也开始猛增。如今，墨西哥大多数主要银行均是外国人控股，花旗银行就是在2001年收购Banamex的。顺便一提，截至2006年12月28日收盘，以三季度数据计算，工行的市净率高达5.99倍，民生银行的市净率为5.73倍，浦发银行的市净率达到4.91倍，市场的7只银行股的平均市净率为4.52倍，达到国际水平的2倍有余，已处于全球最高水平。 　　关于市值的迷梦，我曾有过一个深刻的感受。2000年年初，我在上海有线电视台财经频道工作，有一天晚上，审核股市行情节目，忽然发现综艺股份的名字赫然列入上海股市A股十大市值之列，我当时吓了一跳，真以为是错觉哩。这只网络股就凭当年的网站8848要赴美国纳斯达克上市的传闻，从1999年11月初的20元/股上涨到2000年2月21日的64.27元/股，最后崩溃。那天晚上，综艺股份挑战了我们的常识，但它离幻灭也就不远了。 　　我们基本上可以判断A股和H股都在上演以金融股为首的泡沫闹剧，今后可能在历史上与红筹股与网络科技股等泡沫齐名，甚至更为著名。 　　但Q先生也直言不讳：“这可能是我们这代人在股市中积累财富最快的一次。” 　　我赶紧补充：“但最后也有可能是我们这代人在股市中财富损失得最厉害的一次，笑到最后，才是赢家。” 　　从今天看，最好的办法是以静制动，冷眼旁观，紧握股票，节省能量，最终离场。何以如此，本期的封面故事《这就是牛市》也是我对《股票作手回忆录》的重读感受，可以参考。 　　2007年的股市将热得让你受不了，也会突然冷一下，让你重感冒。期间会有大调整，然后涨得更凶，这已与估值无关，只是一场群众心理的争战。你会听到一片疯狂的喊叫，比如某券商已预测中国人寿3年内达到90元/股，我们没必要大惊小怪，这不过是披着证券分析的外衣行赌徒之实罢了。这种猜谜游戏，谁都可以玩，我们可以这么说：“如果中国人寿要上90元/股，就用不着三年。”不信，走着瞧。如果问我们有什么依据，那就是预言的自我实现一定比预计的时间短。我们还可以比该券商显得更“精确”更有“研究”——“两年之内，中国人寿达到92元/股”，怎么样，又是一声“呵呵”（我怎么感到有些白痴啊）。 　　古希腊有个史诗人物尤利西斯，他从远方征战回来，在海上听到女妖塞壬的歌声，不能自已。为了抵抗诱惑，他塞住两耳，又让手下把他绑住，才幸免于难。2007年的中国股市，面对泡沫急剧膨胀，我们也需要有如此的定力。 　　潮水必将退去，岸上的人一定会看到谁在裸泳，我们会是其中一员吗？时刻提醒自己。如果我们有信仰，应该每天祷告：请上帝赐福，赐与我们力量，赐与我们清醒的头脑，让我们不贪婪，让我们不恐惧，让我们免于泡沫的试探，免于灾难，财富属于上帝，我们只是地下财富的代管者。

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